煤炭供给刚性筑底需求韧性向上及思摩尔国际变局之年厚积薄发
国泰海通证券股份有限公司 研究所 2、【造纸轻工研究】思摩尔国际：全球监管趋严方向一致，深耕合规经营的红利有望释放。 行业策略：煤炭《供给刚性筑底，需求韧性向上》2026-08-26 投资建议：我们认为煤炭板块底部已在2025年确立，2026年在海内外供给扰动下供需趋紧，煤价中枢显著提高，基本面改善明显，建议重点关注。当前位置继续推荐陕西煤业、兖矿能源、中国神华、中煤能源；焦煤板块推荐淮北矿业、平煤股份。 黄涛(分析师)021-38674879huangtao@gtht.comS0880515090001邓铖琦(分析师)010-83939825dengchengqi@gtht.comS0880523050003 展望下半年，煤价影响关键因素由海外转向国内。复盘2026年上半年，海内外供给端扰动不断，先是印尼限产扰动，紧接着美伊战争导致全球能源价格大幅上涨，海外煤价上涨导致进口下降，国内煤价跟随上涨。5.22日，山西发生特大煤矿安全事故，产地安监大幅收紧，国内供给明显收缩，煤价快速上涨。展望下半年，我们认为影响煤价关键因素从海外回到国内，全国安监高压延续，强度和持续时间都远超市场预期，煤炭产量下滑明显，尤其是山西省。煤炭工业十五五规划出台，煤炭中长期供给弹性收窄，利好煤价中枢维持合理区间偏上。此外，进口端看，印尼产量目标有所上调，美伊冲突缓和，海外扰动因素逐步消化，而国内产量下滑明显下，进口需求大幅提高，预计下半年进口量将有所提高，在国内减量下起到补充作用。 需求韧性十足，中长期煤炭供需有望维持相对紧平衡。需求端看，年初以来整体需求持平于往年同期，略低于此前市场期待厄尔尼诺气候带来的高温需求预期，也因此限制了煤价高点。展望下半年，我们认为在低供给下，只要能维持往年平均的需求水平，就能保证煤价在相对高位运行，同时一旦需求有所启动，煤价向上弹性较大，易涨难跌。中长期看，AI、电动车、高端制造等新质生产力成为用电增长核心驱动，电力需求韧性十足，而新能源发电步入“高质量发展”期，对火电的挤压有望逐步减弱，煤炭供需中长期有望维持相对紧平衡状态。 全球视角看能源：我们重申看多未来5-10年的“全球能源大周期”，受AI及全球气候变暖带来的居民用电推动，全球电力需求正在经历不断加速且需求结构变迁的重大变革。我们看好“基荷电源”（天然气、煤炭、核能）对于增强电力系统的稳定性重要作用及更加符合新兴用电需求，而带来持续稳定向上的需求提升空间。煤电正由脱碳框架下的待退出资产，重新成为全球电力系统中不可忽视的可靠容量与燃料安全“压舱石”，其资产久期、利用率和估值体系有望迎来系统性重估。我们战略性看多全球煤炭资源，2026年的地缘冲突只是提前挑动全球供需平衡表紧平衡的到来；中长期看，在需求持续抬升而贸易量萎缩下，全球煤炭“边际定价”更加清晰，煤价中枢有望持续提升。 风险提示：宏观经济增长不及预期、进口规模超预期、供给超预期释放。 海外报告：思摩尔国际(6969)《变局之年，厚积薄发》2026-08-26 刘佳昆(分析师)021-38038184liujiakun@gtht.comS0880524040004毛宇翔(分析师)021-38038672maoyuxiang@gtht.comS0880524080013 美国：终端+源头监管升级，合规调味产品三季度登场，市场格局改善。2026年5月FDA批准Glas品牌雾化电子烟产品PMTA申请，本次审批中FDA明确,企业可借助有效的年龄准入管控机制（通过政府颁发的身份证件进行年龄验证，并通过蓝牙将设备与智能手机配对），证明非烟草口味产品符合公共健康标准，以此获得上市许可。美国地区不合规产品仍占市场约70%份额，且以水果等调味风味为主调，持续压制合规市场规模，随品牌端产品的年龄审核机制趋严，更多风味产品有望通过，引领合规市场扩容。 欧洲：政策相对温和，创新空间大，产品力为王。相对美国市场而言，欧洲及其他地区产品风味限制相对少，仅部分中小市场对口味有限制，主要消费市对产品的要求仍是换弹产品的形式（可换弹、可充电、容量限制），自由操作空间大。因此看到2025年开始欧洲市场电子烟产品快速迭代，在更受市场认可的一次性电子烟产品基础上创新迭代，逐步脱离传统的换弹式电子烟形态，对中游制造资源的设计及研发能力提出更高要求。公司2025年业绩表现明显跑赢下游客户，是制造实力的有力印证，未来有望通过技术与创新的核心竞争持续扩大客群，实现市场份额的提升。 本次评级：增持现价：11.39港元总市值：70569百万 思摩尔国际：厚积薄发，迎接全新竞争格局。雾化电子烟作为公司的利基业务，在几轮行业巨大变动下经营端呈现很强的经营韧性，是牵引公司长久期增长的压舱石。过去美国市场的政策博弈是市场主线，公司通过对技术及效率的追求，实现了核心供应链地位的稳固，经营表现也与大客户业绩逐步趋同，未来全球监管趋严方向一致，深耕合规经营的红利有望释放。而在欧洲市场，合规第一要义之后，创新设计的自由空间更大，则更有利于公司发挥长期积淀的客户洞察，来实现需求与供给的高度匹配，公司历史经营的成绩也表明业务端的灵活性及韧性，市场份额提升是明确方向。我们上调公司盈利预期，预计2026-28公司归母净利润10.9/18.8/22.2亿元，考虑公司作为加热不燃烧产业链核心供应商，长期研发投入实现深厚技术护城河，给予公司2026年PE62.0X，对应目标价13.10港元（按照1港元=0.87元人民币折算），维持“增持”评级。 风险提示。政策及执法推进不及预期，下游需求渗透放缓。 目录 今日重点推荐...................................................................................................................................................1行业策略：煤炭《供给刚性筑底，需求韧性向上》2026-08-26..............................................................................1海外报告：思摩尔国际(6969)《变局之年，厚积薄发》2026-08-26.......................................................................2今日报告精粹...................................................................................................................................................4行业策略：机械行业《高功率平台开启量产，液冷渗透率提升》2026-08-26......................................................4行业跟踪报告：商业银行《业务分部透视：对公、零售、资金，谁是价值中枢》2026-08-26..........................4行业策略：煤炭《供给刚性筑底，需求韧性向上》2026-08-26..............................................................................5海外报告：东方甄选(1797)《自营品驱动增长提速，盈利能力跃升》2026-08-26...............................................5公司半年报点评：华利集团(300979)《订单改善先于利润修复，静待盈利改善》2026-08-26...........................6海外报告：九兴控股(1836)《投资期压制短期利润，产能扩张蓄力2027》2026-08-26......................................6海外报告：万物新生(RERE.N)《自营延续高增长，运营效率继续提升》2026-08-26.........................................7公司半年报点评：洽洽食品(002557)《营收表现良好，盈利能力修复中》2026-08-26.......................................7公司半年报点评：罗莱生活(002293)《Q2净利同增41%，中期分红比率提升至94%》2026-08-26.................8公司半年报点评：桃李面包(603866)《延续调整，期待反转》2026-08-26...........................................................9公司半年报点评：兰花科创(600123)《量价齐升驱动盈利修复，化工板块减亏增强业绩弹性》2026-08-26...9公司半年报点评：赛恩斯(688480)《铜萃取剂加速放量，新项目有序推进》2026-08-26.................................10公司半年报点评：荣盛石化(002493)《盈利弹性修复，2026H1业绩同比大幅增长》2026-08-26...................10公司半年报点评：联泓新科(003022)《新能源材料产能释放，公司业绩显著增长》2026-08-26.....................11海外报告：中国食品(0506)《业务稳健增长，销量表现亮眼》2026-08-26.........................................................11海外报告：众安在线(6060)《承保稳增下投资高增，科技与银行转盈》2026-08-26.........................................12海外报告：颐海国际(1579)《经营向上，业绩亮眼》2026-08-26.........................................................................12公司半年报点评：明阳电气(301291)《优化业务结构，持续突破海外数据中心业务》2026-08-26.................13公司半年报点评：三峰环境(601827)《主业稳健，海外业务积极推进》2026-08-26.........................................13公司半年报点评：新大陆(000997)《收单流水与设备出货双增，AI模型与应用商业化落地》2026-08-26....14公司半年报点评：新国都(300130)《收入快速增长，跨境流水实现突破》2026-08-26.....................................15公司半年报点评：三七互娱(002555)《26H1归母净利同比+26%，海外营收占比超四成，AI+全球化驱动成长》2026-08-26...........................................................................................................................................................15公司半年报点评：福瑞达(600223)《化妆品收入持续改善，静待利润拐点》2026-08-26.................................15公司半年报点评：中宠股份(002891)《自有品牌高增长动能，境外业务加速放量》2026-