国泰海通地产新纪元十八讲 中国海外发展深度分析

公司核心概况

• 中国海外发展成立于1979年，拥有45年房地产开发与不动产运营经验，业务覆盖港澳、内地80余城及海外多地，是内地最大写字楼发展运营商，构建不动产开发、城市运营、创新业务三大产业群。
• 公司控股股东为中海集团，最终实控人为国资委下属中国建筑集团，集团拥有5家上市公司，形成全产业链业务模式。

战略与运营表现

• 2025年公司逆势扩张，权益拿地金额超900亿元，位列克尔瑞榜首，拿地强度40%，权益拿地中一线占比74%、一线+强二线合计占90%，聚焦高能级城市。
• 2025年上半年销售金额同比增长12%，土拍斩获较少，预计三季度集中布局投资；销售增长叠加投资减少，现金流与负债结构预计改善。
• 2025年合约销售额2512亿元，连续两年行业第一，市占率连续两年达3%；34个重点城市市占率进入前三，15个城市位居第一。
• 存货方面，2025年末存货4908亿元，已落成物业1434亿元；土地储备2025年末2528万平，较2021年累计下滑50%，且向核心城市集中；预计2026年为存货压力阶段性拐点。

产品与创新能力

• 2023年4月发布好房子营造体系，建立Living OS系统，从安全、舒适、绿色、智慧四个维度重构住宅标准，解决隔音渗漏等痛点，打通交付与运维，升级综合竞争力。
• 商业板块以写字楼、购物中心为双核，2025年商业运营收入72亿元，逐年增长；写字楼、购物中心、长租公寓、酒店2025年收入占比分别为48%、33%、5%、14%，一线及强二线收入贡献占78%。
• 中海商务是国内最大单一业权写字楼发展运营商，成熟期项目出租率80%、经营利润率56%；购物中心形成三加三产品矩阵，2025年收入24亿元，2021-2025年复合增长率21.4%；推出首单商业REIT（底层资产为佛山映月湖环宇城），不动产资产证券化平台落地，后续有望盘活重资产、切换估值逻辑。

财务与投资价值

• 财务结构稳健，2025年末净负债率32%，剔除预收账款资产负债率47%，在手现金超1000亿元，融资成本2.8%，为行业最低一档。
• 费用管控领先，2022-2025年销售、管理及财务费用率合计维持3.7%-4.2%，平台化运作形成成本优势。
• 分红水平居行业前列，2025年股息率4.1%，2021-2025年派息率从28%升至38%。
• 2025年营业收入1681亿元，归母净利润127亿元；毛利率15.5%高于行业均值13%，净利率8%高于行业均值，期间费用率3.7%低于行业均值6.5%，净负债率34%低于行业均值，流动比率2.46高于行业均值，ROE3.3%高于行业均值，股息率4%高于行业均值。

投资结论与目标价

• 行业层面判断2026年为地产企稳向好起点，公司核心城市布局、2025年高拿地强度项目将在2026-2027年结转。
• 给予公司20.7港元目标价。