兴证海外消费每周观点第15期：泡泡玛特、酒店、华润啤酒、险资配置

一、AI总结内容 一、核心要点 1. 本次汇报涉及泡泡玛特、酒店行业（华住、亚朵）、华润啤酒、保险新规下港股配置四大核心板块，均为消费及相关领域重点公司与行业趋势 二、各板块核心分析 1. 泡泡玛特 - 中报情况：多IP环比下滑，拉布布下滑超50%且带动海外线上下滑70%；部分IP坚挺，星人环比大增60%，整体为IP平台属性 - 渠道表现：中国线下增长8%，海外线上下滑70%、线下下滑30%，海外线上占比从50%降至不足30%；海外单店年化3000万，高于国内的2700万，线下基本盘健康 - 利润表现：扣除汇兑损失后净利润率34.2%，接近去年峰值，费用率收缩；Q3流水环比跌幅收窄至中个位数，四季度有望转正；星人、Crababy热度回升；计划6个月内回购20-50亿人民币，规模较大 2. 酒店行业（华住、亚朵） - 业绩与指引：二季度收入利润较快增长，均上调全年指引，股价表现分化（华住更强）- 核心逻辑：华住加盟业务take rate达13.6%，轻资产推进，新品牌迭代，EBITDA增长20%；亚朵零售业务增长60%，但利润率下滑，整体表现弱于华住- 行业趋势：中高端化突围，发力高价格带品牌；Q3-Q4行业RevPAR边际改善，全年有韧性- 估值与推荐：华住26年估值不到20倍，推荐优先级高；亚朵利润增速弹性大，仍需观察 3. 华润啤酒 - 中期业绩：收入增长1.2%，销量2%（跑赢行业），次高端以上增长好；啤酒业务符合预期，白酒收入降27%、EBITDA亏损扩大为拖累项 - 下半年关注：铝价、次高端占比（当前26%，需向30%-35%推进）、摘要价格、减值；派息率承诺55%以上，当前动态PE10倍出头，股息率近5%，估值已反映负面，有修复空间 4. 保险新规与港股配置 - 新规核心：净投资收益覆盖率≥100%，险资需配置高股息资产，未来3-5年或带来6000亿增量资金，需求收益率3.5%-4% - 港股本地股分类：第一类（商业地产）：太古地产等，股息稳定，类REITs属性，平均股息率6%； 第二类（综合型）：新鸿基等，股息稳定，受地产周期波动小；第三类（开发型）：嘉里建设等，受益香港楼市回暖，平均股息率5% - 资金错配原因：人民币升值影响汇率收益、内地挂钩指数偏内地标的；看好南下资金流入，板块处于基本面改善+资金流入阶段 三、风险与关注 1. 宏观环境及消费复苏不及预期，影响各消费板块表现2. 泡泡玛特IP热度持续周期，海外市场复苏节奏仍待观察3. 酒店行业中高端品牌迭代不及预期，租金等成本压力4. 华润啤酒白酒业务调整不及预期，次高端拓展速度慢于计划 5. 保险新规落地后的资金配置节奏及港股地产板块波动风险 二、音频原文（转写） 大家好，欢迎参加新政海外消费每周消费观点汇报第十五期，目前所有参会者均处于静音状态下面开始播报声明。本次电话会议仅服务于兴业证券客户会议音频及文字记录的内容，版权为兴业证券，所有内容必须经兴业证券审核后方可留存，未经允许和授权转载转发此次会议内容均属侵权，兴业证券将保留追究其法律责任的权利。电话会议所有参会人员不得泄露内幕信息以及未公开重要信息，涉及外部嘉宾发言的兴业证券，不保障其发言内容的准确性与完整性，商业证券不承担外部嘉宾发言内容所引起的任何损失及责任。 不承担因转载转发引起的任何损失及责任，市场有风险投资需谨慎提醒投资者，注意投资风险，审慎参考会议内容。各位投资者，大家早上好，我是新政海外的韩英佳呃，接下来为大家汇报一下泡泡玛特的一个情况。他是上周呢，发了中报，我们呃认真去比对这份中报，我们更多是去看它的环比的趋势啊。那不出意外，它是出现了多个方面的环比指标的下滑那分ip来看，拉布布是随着热度的回落，它的下滑是最剧烈的下滑超50%。 但是好的地方，我们是看到并没有拉布布的下滑，并没有非常一致的。带动其他ip的呃流水下滑，那当然毛利是下滑40%，但是猫更多是因为mega这条产品线，然后明显在收缩。呃school panda下滑30%，这是ip本身，热度确实有一些回落。那除此之外，我们看到其他的ip表现都相当坚挺啊。 猫呃低某是持平的小野也是持平的。Crababy也是环比持平的，我们说的持平都指的是环比啊，呃跟高峰的热度相比持平，然后星星人是环比大增百分。60%的，所以整体来看ip受众之间其实还是有一些隔离带的号码的，还是能被称得上所谓的是ip平台啊，那第二个我们分渠道来去看那中国市场环比是持平的，呃，这里面呢？线下渠道还是有增长8%的非常的健康？ 那呃比较弱的地方是海外海外呢？是下环比下滑50%，那主要的拖累因素呢？是线下呃是线上线上下滑了70%多，而线下其实只较高峰下滑了30%多。那这个在这种情况在三个海外市场的结果都是类似的，都是线下的下滑幅度只有线上的一半，这也表现出拉布鲁跟风的一些流量，它更多聚焦在线上，而线下呢其实是一个相对健康的一个状。 那在今年上半年，海外的线上占比已经从呃去年下的50%降低到了不到30%的一个占比已经变得相对合理了。呃，我们认为还有一个合理的地方是在于线下的年化单店，虽然也是在下降的环比，也是大约年化单店下降了一半左右，但是依然还是保持在了非常高的水平，平均线下单店线下的年化单店大约在3000万。左右。然后这里面亚太接近4000万北美2400万欧澳市场，大约是2000万平均3000万左右，依然还是很好的一个状态，呃，不会侵蚀利润率的状态，然后而且也是高于国内的，国内是2700万。 线下健康没有失诉，还有很好的一个基本盘的一个存在。嗯，所以我们去看ip的结构，去看渠道的结构都还是有一些可以可呃可喜的一些地方，那费用率整体其实也是超预期的。因为之前市场其实非常的担心，它整个收入下滑，降速之后费用率，这边会不会有一些明显的失速？我们看呃虽然报表里面它呈现的。 净利润率是30%，但是其实公司有一个7亿多的呃汇兑损益啊，因为它有大量的外币，然后这些外币是呃，就是相对于人民币是贬值的一个状态，所以带来的汇兑损失那扣除这个汇兑损失，它真是时的净利润率其实是 34.2左右，呃净利润规模净利润额大约是59亿左右啊，那这步就非常的符合预期，甚至是有点好好于市场预期了呃，因为这个34.2的净利润率相较于它巅峰。去年下36的净利润率而言，其实呃只有大约不到两个点左右的一个下滑，而且这里面我们看其实费用率是明显收缩了的。 啊呃，这个呃呃嗯，因为毛利率下滑的幅度环比较大，大约是一个三个多点的一个情况，所以全部的费用率加起来其实是反倒还有掉呃1个多点的一个情况。所以这也印证了公司其实在嗯收入下滑的这个过程中，其实费用率的保持的情况还是可以的，就是并没有出现这个这个经营杠杆一些失控的一些地方所在，这是第三个然后我们看到的就是比较健康比较健康的。那我们再来去呃，看一下它的更新1下它的近况。 那我们先看中国市场中国市场从9000的呃7月的数据显示，线下单店7月呃。一个速度还记得我上的话呢？没压力，线上7月的流水是较上半年的月均流水，大约是在九成。嗯大约是呃sorry，大约是在七成左右的一个水平7月单月，然后整体线上加线下的话，我们预计呃7月的流水可能较上半年的月均流水，全取到大概是一个九成的一个状态，那基本上还是一个呃偏稳健的一个状态并没有失速啊呃，那我们再来看海外。 那海外的话呢？在线上的一些流量显示在七八月份已经出现了环比止跌的一个情况，这也表现了线下其实是有一些呃线上其实是有一些止跌的一些迹象，而线下的话呢？我们前面也提提到过其实它的基本盘的表现还是呃相当稳健的海外，其实我们觉得在三季度有机会能转正，然后四季度的话呢，旺季然后应该有更大的概率能够转正。所以呃综合海外和海内我们预计集团q3的流水环比的跌幅会有明显的收窄，然后从二季度的大概双位数的一个环比下降呃，这个收窄至一个中个位数的一个环比的下降。 而四季度，随着海外旺子的到来的话，有机会能转正这个。一个销售在一些节日期本家的呃，这个一个旺季。对镜框的一个更新，然后另外就是分呃ip，我们来去看它的热度的一个情况的话，那杏仁相关，我们看到它的热度还是非常的高的，新新人出了首款糖胶毛绒，然后现在有出一些预售，然后带来的二级市场的溢价非常的高，然后crababy呃的热度在最近的两个月左右的水平，我们看到也是有一些明显的一些持续的一些回升的啊，那这是从ip热度的表现，那我们看到他现在的估值，其实按当年的估值依然还不算一个便宜的一个状态，可能还是有15到18。 八倍的一个今年的一个估值，呃，今年的一个pe估值嗯啊然后这个估值的话呢？我们觉得呃依然还不算特别的便宜，但是好在公司有这个非常大的呃计计划的回购，未来计划未来六个月之内计划回购不低于20亿不超过50亿的人民币。相当于每月回购三到8亿左右的一个水平，这个回购幅度今回购幅度其实是相当之大的，然后像他在呃今今年上半年的话，其实拢共大约是回购了。15亿左右的一个水平，而下半年的回购是不低于20亿不超过50亿，所以回购金额的放大可以定向消除一些对于股对于股价不看好的呃这样的一些呃资金，然后那以上是对于泡马特的一个情况的一个更新，然后接下来有请严明星汇报啊。 诶好的呃那呃这边的话呢？呃，像上周来说，呃两家海外的呃，中国的酒店公司华都和雅朵实际上都呃发了二季报的业绩，然后从整体业绩的一个情况来看的话，呃，我们觉得主要是讲嗯三个事情，那第一个的话呢是其实两家公司在业绩后都呃调整了业绩的指引。呃进行了一个上调啊，但是为什么呢？从发完呃业绩之后，呃的一段时间来看，两家公司的股价的走势实际上并没有呃完全的同步，那么像华注有一个更加强劲的1个表现。 呃，这是第一，那么从这一点上来看的话，嗯的确其实q2整体来看，两家公司的呃收入和利润短其实都还是取得了一个相对较快的增长。呃，那么呃像是华珠这边来看的话啊，收入端是也有10%以上的增长，这个实 际上是比此前全年的呃，指引是会更强的，而利润端来看的话呢？虽然说净利率是呃相对有所下降，但是如果看eb大这个层面的话是有20%的一个呃，一个非常快速的增长，一臂债率也是呃超预期的，有一个更高的提升。 嗯那那这一块来看的话，这里面的核心驱动，我们觉得一方面，呃是在于说现在公司的rap还有呃整体的开店实际上都还是符合预期和进度的，在推进呃，那包括其实全年的预期在层面，或者是在开店层面公司也没有做任何的调整啊，所以说这一块是在即使二季度。外部的宏观环境相对承压的情况下啊，公司还是能取得一个较快异地带增长的很有利的前提条件的支持，而第二个呢比较呃，重要的一个原因就是在于在它自身的阿尔法层面啊，的确是有一些呃个股的变化的影像，那么主要就体现在啊。 一方面从它的加盟业务来看啊，有1个非常呃强劲的增长，而这呃里面来看的话呢？一方面是源于公司在推进嗯新资产这一块的呃的业的业务的呃全面的升级这个不只是呃境内的业务境外也同样啊，所以天然来看啊，一方面的话会有利润率的1个加持，另1方面来说的话啊，那么从公司持续的在加盟商抽成的taker这个角度来说的话从过去的这么一到2年间，去看逐季度的公司在加盟业务的k crate上的上的这个表现，我最后的数据来说其实是持续的在在提升的。 所以那如果我们按照嗯模型上的一个测算来说到呃，二季度的take rate是已经达到了13.6%呃，所以这个实际上在1年内的趋势上来看。呃上升的趋势是相对的明显的，所以这个是不同于其他的几家酒店公司那么相对taker比较。平稳的一个状态，呃，所以这个实际上与呃对于呃华柱来说，它自身的呃，一个比较阿尔法的调整是有一定的关系啊，以及就是一些新的品牌。呃持续的去推出升级更新迭代等级。 呃同时又叠加跟加盟商的1个良好的谈判，嗯是有一定的相互关系的啊，所以这个是一个其中比较重要的呃驱动的原因。呃，那么另外的话呢，就是说看到现在全年来说，嗯，公司也把这整体的呃收入端的这个指引，嗯，也是上调了两个点左右啊，调到了高单位数的一个，一个一个增长。那么如果呃，现在看到全年的这个呃收入和利润增长来看的话，我们是觉得呃eb贷端还是有望能够保持在啊百分之至