长电科技（A）2026年第二季度毛利率超预期；2.5D与3D封装进展良好，重申买入，目标价90元

2026年Q2 GPM超预期；2.5D/3D封装进展顺利，重申买入评级，目标价90元人民币。 重申评级：购买 | 采购价：90.00元 | 价格：79.48元 2026年8月21日 2026年第二季度销售额和毛利率超预期 中经网（JCET）报告称，2026年第二季度营收为104亿元人民币（同比增长12%，环比增长13%），毛利率为15.7%，分别超出我们此前预期的98亿元人民币和15.0%。运营利润率从2026年第一季度的4.5%提升至第二季度的6.6%。净利润达到5.54亿元人民币，环比增长97%，同比增长101%。 股权 更优的利润前景，得益于高UTR/配比调整 尽管其核心客户收入在2026年上半年同比下滑23%，但JCET在各大区域实现了强劲增长（美国+34%，中国+35%，韩国同比持平）。这很可能支撑了其产能利用率（我们预计第二季度约为90%），从而提升了毛利率。此外，JCET在2026年上半年报告了其JME工厂2.12亿元人民币的收入，表明其2.5D/3D封装业务仍按计划推进（尽管仍处于亏损状态）。该公司已对2026年的资本支出给出100亿元人民币的指引，用于提升先进封装产能。我们相信，包括JSAC的芯片let封装和汽车芯片封装在内的新兴业务，到2027-28年可能贡献超过10%的总收入，将其毛利率（GPM）推动至16-17%，高于2015-25年约14%的历史平均水平，也高于15-16%的市场预期。 戴神美林证券（香港）研究分析师 +852 3508 7310 dai.shen@bofa.com 尽管内存影响有限，EPS增长完好，买入。 simon.woo@bofa.com西蒙·吴，CFA持证人美林证券（首尔）研究分析师 我们下调了JCET 2026-28E的销售预测，降幅为4-5%，以反映潜在内存芯片短缺对消费相关芯片需求的影响。尽管如此，我们仍预计JCET的销售到2028年将保持15%的复合年均增长率（CAGR），这得益于整体稳健的半导体需求以及公司新业务的扩张。EPS应从2026-28年以38%的CAGR增长（得益于利润率的改善，但较高的利息支出可能是一个不利因素）。我们新的目标价90元人民币是基于40倍2027/28E平均EPS 2.25元人民币得出的——从之前的30倍2026/27E平均（仍在公司20-50倍历史估值区间的中/上区间）调整而来，以反映JCET利润率改善的潜力以及更高的盈利质量，即传统封装/测试市场竞争压力较小。 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册/未获得研究分析师的资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涉及发行人进行并寻求进行业务往来。因此，投资者应注意该机构可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策的单一因素。 请参阅第12至14页的重要披露。第9页的分析师认证。第9页的价格目标依据/风险。13010696 iQprofile SM 集团有限公司 (A) 公司领域 半导体 公司简介 成立于1972年，总部位于中国江苏，JCET是中国最大的OSAT供应商，也是全球第三大OSAT供应商（2024年）。JCET的主要生产基地位于中国、韩国和新加坡。JCET的包装解决方案包括晶圆级封装（WLP）、2.5D/3D、系统级封装（SiP）、倒装芯片、键合线等。这些技术广泛应用于汽车电子、高性能计算、高密度存储、网络、工业等领域。 投资理由 我们对JCET给予买入评级，主要基于以下几点：1）该公司在扩展先进封装以满足中国日益增长的 高性能计算（HPC）需求方面进展顺利；2）缓解了与中美关系和半导体关税相关的担忧，从而使得海外市场的竞争格局更加正常化；3）该公司在中国半导体后端领域持续保持领先地位。 4.7x市净率股票数据 2Q26结果后的图表/表格 附件2：JCET–毛利/运营利润率历史毛利率和OP利润率约为14%/6%；预计到2027-28年，随着产品结构优化，将逐步改善。 图1：JCET—季度销售额及同比增长我们预计 JCET 的季度销售额将在 2026 年第二季度至 2028 年期间达到 110-150 亿元人民币，实现 12%-20% 的同比增长。 来源：公司，美国银行全球研究部估计 附件3：JCET——主要客户及其他收入2026年上半年，主要海外客户收入占比为18%，较此前24%-35 %有所下降。 JSAC（新汽车芯片封装厂）和JME（2.5D/3D封装厂）在2026年上半年仍处于亏损状态，这表明当它们扩大产能时，利润率有改善的潜力。 STATS ChipPAC，包括STATS ChipPAC和韩国STATS ChipPAC传统包装，涵盖母公司JCET宿迁和JCET楚州。来源：美国银行全球研究估计 图6：JCET向前12个月市盈率区间 附件5：JCET—经营现金流和资本支出 历史上市交易市盈率通常在20-40倍之间，唯六月七月时曾触及近60倍的历史高点；当前股价隐含44倍市盈率（未来12个月） 预计2026-27年新增产能扩张的资本支出（CAPEX）上限为每年100亿元人民币；鉴于经营现金流入增长，财务压力可控。 花旗全球研究 附件7：主流铸造公司对需求/价格的意见 亚洲芯片制造商普遍认为，主流半导体芯片乃至电源管理、模拟芯片等需求强劲。 第八项证据：JCET——估值比较中芯国际当前的市盈率估值（30-40倍2027-28年预期）低于中国半导体晶圆代工/OSAT同行平均估值（大致50-60倍）。 图9：JCET-收益修正概要 我们主要下调2026-28年销售预测，主要担忧高内存价格可能损害与消费者相关的芯片需求，同时我们自身也变得更加...对JCET的毛利率预期持乐观态度；较高的资本支出和随之而来的利息支出可能会影响净利润 第11项：JCET——损益表 第12项：JCET——资产负债表 到2026年第二季度，考虑到S-T财务投资，净债务/权益比率应约为20%。该水平仍然健康，足以支持2027-28年的资本支出债务融资。 价格目标依据与风险 JCET集团股份有限公司（XJIEF） 我们基于40倍市盈率（2027-28年预期平均值），以每股90人民币估值JCET，该估值处于该公司20-50倍历史估值区间的中上水平。由于JCET正增加其对先进封装（例如2.5D/3D）的投入，这应能在长期内提供更高的业务增长可见度和盈利能力提升空间。然而，内存芯片价格上涨可能会损害与消费相关的芯片需求，因此仍存在风险。 我们采购订单（PO）的下行风险包括：1）主要客户对公司高端技术的采用量低于预期或未能获取新客户；2）持续恶化的价格竞争；3）地缘政治紧张局势加剧导致海外客户市场份额流失。 上行风险包括：1）芯片供应短缺导致OSAT服务价格上涨；2）从后端同行处获得高端技术的市场份额增长超出预期；3）中美关系出现意外改善。 分析师认证 我们戴申和西蒙·吴（CFA）特此证明，本研究报告中我们各自表达的看法准确地反映了我们各自对相关证券和发行人的个人观点。我们同时证明，我们各自的报酬的任何部分均未直接或间接地与本研究报告中表达的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 投资观点系统位于报告末尾，标题为“基本股权观点关键”。深灰色阴影表示该证券受限，观点暂停。中灰色阴影表示该证券正在审核中，观点已撤回。浅灰色阴影表示该证券未覆盖。图表截至报告日期前不超过一个交易日。 股权投资评级分布：科技组（截至2026年6月30日） 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年6月30日） 基本公平意见关键：意见包括波动风险评级、投资评级和收入评级。波动风险评级，指标 股票的0-12个月总回报预期以及公司关于评级波动的指南（如下表所示）。当前的价格目标应作为参考，以便更好地理解任何时间点的总回报预期。价格目标反映了分析师对潜在价格上涨（下跌）的看法。 潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不安全），9-不支付现金股息。"覆盖群组"是指由单一分析师覆盖或由两个或多个分析师共享同一行业的股票。某股票的覆盖群组包含在最新一份引用该股票的BofA全球研究报告中最新的覆盖群组信息中。 价格图表网站或致电 1-800-MERRILL 邮寄。 本研究报告中所提及的证券的价格图表可在……获取。 发行人过去12个月内是或曾是波士顿银行（BofAS）及其一个或多个附属机构的投资银行客户：JCE集团股份有限公司。在美国，本报告的零售销售和/或分销只能在允许这些证券免于注册或已获销售资格的州进行：JCET集团股份有限公司。BofAS或其附属公司预计将在未来三个 月内从发行人或其附属公司获得投资银行服务补偿：JCET集团股份有限公司。 美国银行全球研究部人员（包括负责本报告的分析师）的薪酬基于多种因素，其中包括美国银行公司整体的盈利能力，包括其投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师的薪酬也可能基于多种因素，其中包括与该分析师负责的证券或金融工具类别相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。根据花旗全球研究部的政策，研究分析师不得就此类考察从发行人处接受任何报酬或差旅费报销。 价格仅供参考，仅用于信息目的。除非报告中另有说明，否则对于任何关于权益证券的建议，所参考的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格；如果报告是在日内交易期间发布的，则所参考的价格是指报告日及时间所反映的交易价格。对于债务证券（包括权益优先和CDS），价格是指报告日及时间所反映的价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告内任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 非机构投资者或市场专业人士的接收者，在就任何投资决策考虑本报告信息，或对其内容进行必要的解释前，应寻求其独立财务顾问的建议。 花旗集团（BofA）的官员或其一个或多个附属机构（不包括研究分析师）可能对发行人证券或相关投资拥有经济利益。有关利益冲突的规定，请参阅花旗全球研究（BofA Global Research）的相关政策。 "美国银行证券"（BofA Securities）包括美国银行证券公司（BofA Securities, Inc.，"BofAS"）及其附属机构。若投资者对本报告内容或本报告中所述任何投资建议是否适合该投资者有疑问，应联系其美国银行证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美国银行证券"是美银全球研究的一个全球品牌。 博时证券非美国附属机构信息及附属研究报告分发：BofAS和/或美林证券、皮尔斯、芬纳和史密斯公司（“MLPF&S”）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的信息（简称：法定名称，监管机构）：美林证券（南 非）：美林证券南非私人有限公司，受南非金融行业行为监管局监管；MLI（英国）：美林国际，受英国金融行为监管局（FCA）和英国审慎监管局（PRA）监管；BofASE（法国）：美银证券欧洲股份有限公司，受法国银行和证券监管局（ACPR）授权并受ACPR和法国金融市场监管局（AMF）监管。美银证券欧洲股份有限公司（“BofASE”）注册地址为法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842 602 690 RCS Paris。根据法国《货币与金融法典》的规定，BofASE是一家受欧洲中央银行和法国银行和证券监管局（ACPR）授权和监管，并受ACPR和AMF监管的信贷和投资机构；美银欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司，米兰分支机构，受德国联邦金融监管局（BaFin）、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；BofASE的股本信息可在www.bofaml.com/查询，分支机构，受意大利银行、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银