长江医药早习室第13期：马应龙主业稳健湿厕纸放量

发布时间：2026-08-20 一、AI总结内容 一、核心要点 1. 马应龙业务分两大板块：一是以痔疮膏、痔疮栓为主的主业，该板块占公司收入大头，毛利、净利润占比超八成，产品为独家中药品种，有中药品种保护和专利壁垒，竞争格局较好，院外动销稳定，长周期赛道空间大，当前院外市占率约40%，具备业绩确定性。 2. 二是大健康板块，核心产品湿厕纸实现快速放量，2024年（原文提及去年）实现翻倍增长，2026年仍保持较好增长，目前公司湿厕纸市占率约4-5%，为该赛道本土头部品牌，未来有望成为媲美云南白药牙膏的第二增长曲线大单品。 二、投资线索 1. 主业方面：痔疮膏、痔疮栓为低价高频刚需产品，目标覆盖全年龄段，低诊断率、低治疗率下长周期赛道规模有望翻倍，公司可通过渠道复用、创新维持份额扩充。 2. 大健康方面：湿厕纸依托独家八宝成分实现差异化，渠道从线上逐步拓展至线下药店、商超，产品与主业存在渠道、品牌协同优势，当前赛道集中度较低，公司具备成长空间。三、风险与关注 1. 院内医药代表相关事件对公司影响有限，因公司院内业务占比不高，院外恢复情况需持续跟踪。2. 湿厕纸赛道竞争较多，公司需维持差异化优势以应对市场变化。 四、财务与估值相关 1. 公司现金流、财务报表稳健，管理层风格稳健，利润兑现及市场沟通较充分，当前分红率约3.5%，具备稳健投资属性。 二、音频原文（转写） 嗯。本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户，未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担。长江证券保留追究其法律责任的权利。呃，各位投资者早上好，我是长江医药张楠，然后跟各位领导汇报一下我们呃今天呃关于这个马应龙的一个深度汇报。 呃，这个标题的话其实我们基本上也回答了关于这家公司的一个主营业务跟呃逻辑。呃，那主营业务的话，基本上我们首先还是以这个支装高支装商为主。那第二增长曲线的话，大健康尤其是是色纸呃做的还不错。所以我们首先还是。 呃，大的逻辑是这两条链条。呃，那从这个基本面来拆的话，啊，因为智装高、智装商的话，基本上已经占到了公司。资收入基本上还是一个大头。呃，毛利跟这个净利润的话占比会更高，基本上能够做到。 啊，八十朝上的这个水平。嗯，然后这个湿厕纸的话，其实从 呃，去年到今年其实经历了一个快速的放量五。呃，尤其是通过 呃，线上的这个渠道。呃，当然最近公司也是通过这种线下渠道，尤其是对接的这个。 药店跟线下的其他的一些全。呃，渠道的一个开发。呃，除了这个药店，包括其他的一些商超等城市，呃，渠 渠道供应链的一个开发，来促进这个实测纸的一个。呃，快速放量。 所以这个是我们判断是类似于当时这个整个中央里面做。呃，大健康跨行的相对比较成功的一个品种。嗯，像第一个就是云南白药的这个。呃，牙膏业务。 那这个是我们这次看到的，像马云龙的这个试测纸，也是我们觉得未来。呃，至少在中药跨行到这个大健康业务，甚至是日化产品当中做的相对比较成功的。呃，当然我们 呃，首先第一部分是关于支状沟和支状栓。因为这个赛道其实相对来讲，短期来看的话，就我们看这个库存跟 这个取段呃，渠道以及 终端的这个动销其实相对还可以，因为今年本身它大部分还是集中在 呃，以院外为主，所以这个扰动。 呃，相对尤其是五月之后的这个，其实几乎没有什么影响。那主要院外的话，其实恢复还可以。而且我们会观察到这个库存，包括渠道的一个动销。呃，其实相对还是至少在中央O T C里面。 啊，还是一个相对偏刚性的这个赛道，因为本身商业模式就是一个。呃，低价高频的这种消费，而且更重要的是它跟竞争对手去对比的话，会有一个潜在的。呃，其他的空间，当我们这里一直强调这一点是因为 嗯，站在这个业绩的确定性来讲的话，其实我们从量价拆分上来看，因为很多 呃，药品其实是受到了价格的一个压制。啊，但因为 呃，这个马铃智装高智装栓的话，至少在 呃，价格方面其实还是会有一定的这个空间。 所以我们在这个长周期来看的话，其实这个角度。能够带来一个比较正向的作用，虽然不一定会。有一个非常规律的这起价，但是能够作为一个业绩的。我完成的一个保障，所以从这个角度去理解，其实我们就会 给一个相对确定性更高的这个。 呃，赋权。当然，从销量方面的话，就我们刚刚也更新到了短期的库存跟 哎，这个渠道的一个动态相对还可以。当然，如果从长周期来看的话，因为本身支装支装商是属于一个全年龄段的。呃，可以使用的它不敲。 性别不敲年龄不敲地域。呃，当然可能地域会有一些就是集中在。呃，这个吃辣的一些地方会比较多，当然这个可能也不是特别明显啊，就是 本身这类药品就是在 嗯，相对尤其是些重点人群，像工作。久坐的。 然后九站的。以及一些特殊人群，其实会有特别明显的这种高发率。但基本上因为从现有的这个 呃，这呃，这个痔疮的这个。呃，这个流行的这个状况来看的话，基本上也是一个低诊断率、低治疗率的这个状态。 所以我们判断，其实未来整个这双的这个赛道规模还是能够做到一个翻倍的这个。呃，甚至更朝上的这种长周期的空间。那公司在这个市场风格本身，尤其是中药的这个 这个份额能够嗯，应该说是整体的这个。呃，切高分，呃，整体的这个痔疮份额能够做到一个。 呃呃，尤其是院外做到一个百分之四十的这种市占率，这已经是相对 呃，比较高的这种市占率，所以这也是它品牌力跟渠道力。有非常强议价权的一个充分的这个体现。嗯，互为因果。所以这个也是我们判断后面其实公司能够在这个当下的一个基础上，通过进行的一个创新。 通过 呃，这种渠道上的一个复用跟渠道上的一个维护，来维持这个痔疮膏痔疮栓主页的一个稳定跟。呃，市场 绝对规模跟份额的一个继续扩充。所以这也是长周期，我们觉得尤其是在未来老龄化下，其实对于中老年 人。的这种使用，还是能够带来更高的这种天花板跟 更好的这。 总量价的一个。缓慢的这个提升的一个过程。呃，这个是我们对于整体这张高、这张山的这个。呃，判断。 嗯，当然这块的话，其实因为刚刚我们前面还讲了这个商业模式，就是它其实还是更多集中在这种低价高频。而且竞争格局又相对比较好，能够做。呃，尤其是做TO C的这个生意，能够把这一类产品做到整个细分垂类的呃百分之四十的这个份额，其实相对是相当不容易的。就是如果各位如果看消费品的话，其实做一个TOC生意本身不会像TO B生意那么呃，无论是你通过成本的优势还是通过这种产能的优势来去呃迅速的掠夺市场份额，甚至能够达到寡头垄断。 呃，那这个在TO C其实相对是比较难的，但它做到这个份额其实还是一个本身就是一个产品。利渠道利，呃，跟这个品牌牌利的一个相互作用的一个结果。呃，当更重要就是我们讲，就是顺势去讲，因为本身这个产品也是个独家品种，然后呢，它也会有这个专利的一个布局。呃，但是它跟化药还有生物制品不太一样的地方在于，呃，它还会有一个中药本身自己的这个限制保护，就是中药品种的一个保护。 那这块就是我们觉得它的一个生命周期本身也要比这个化药包括生物制品呃更长。的一个比较关键的原因。呃，所以这也是我们判断整个中药独家品种，包括痔疮膏、痔疮栓这种。呃，能够持续在国内有一个长周期护城河，包括 长生命周期缓慢向上增长的一个。 核心的这种壁垒。呃，然后专门沿着我们沿着这家，因为它本身核心成分是做一个八宝成分。就是那我们沿着这个八宝成分公司肯定想当然去。呃，做一些日化品，就是把包包成分加到这个试色纸，加到到化妆品，加到到眼科的这个产品当中去。 公司也是确实这么子去做。那在过去几年的话，其实我们会看到眼科的、皮肤科的，还有这个。呃，肛肠的其实都会做了一些尝试和探索。那近几年的话，其实在大健康领域里面相对能够 至少在未来几年。 嗯，这个产品规模能够进一步扩大的，就是这个。因为其实去年的话，其实是一个翻倍的增长。那今年的话。啊，也是有一个相对不错的这个增长，而且规模还相当不错。 嗯，所以这个我们判断能够未来。呃，至少在这个收入跟利润的这个量级上，能够跟这个智障哥、智障刷。呃，相抗衡的一个大单品。哎，当头当下的话，因为本身 我们去回到这个深色指示的赛道，他现在就处在一个。 呃，快速发展的。然后竞争。比较多的。然后本身作为一个to C生意的，然后前十家的市占率可能还是相对比较低，像头部第一个。 呃，像进口的也就占十个点的市场份额。那目前马云龙他能够占到四到五。呃，当未来如果再往后的话，就是怎么样能够脱颖而出。呃，其实就是靠公司的这种差异化的一个布局，因为本身它的成分还是作为一个 呃，八宝的成分加到里面，因为这个成分是一个独家的，所以别的也没办法去做。 那另外一个就是在渠道上会有一个渠道的赋能，因为本身。呃，当当然他刚开始可能是通过大部分通过线上， 像有七十到八十是通过线上去做。那今年的话，其实大概有一半左右是在线上。呃，确实是比较适合做这种现试色纸的一个推广。 当然现在也是通过线下的这个渠道，因为本身像他支装高支装商原来是。通过零售药店。呃，通过一些呃，比如说痔疮膏的OTC的乙类产品，可能会在一些商超去卖。那可能和捆绑销售去卖这个。 呃，实测值，所以这个逻辑其实是比较顺畅的，这也是我们之前。一直在强调这个产品。呃。通过产品。 矩阵的协同通过渠道上的一个同求，然后叠加品牌的一个赋能。能够成长为一个类似于下一个。呃，像当年云南白药的牙膏的这种大单品。这个也是我们期待后续就是。 呃，这个 大的呃，就这个试色纸能够 支撑公司第二增长曲线的这个至少从现在有一个。每部分线索就我们会看到一个比较好的这种。呃，确实。这个就是我们以上对于公司这个基本面，就是主业跟这个第二增长曲线的一个大致的一个拆分。 呃，当然除了这块，因为本身公司的这个呃现金流、应收账款还有这个财务报表的这个数据相对还是比较呃还可以，至少还是比较稳健型的，而且每年的这个管理层还是比较稳健。呃，这个利润的无论是从这个利润的一个兑现程度跟这个市场交流的这个程度，相对还是呃比较充分跟。能够呃实现这个预期，呃，然后从这个分红上来看的话，像现在当下这个位置的话，也有三点五个点左右的这个分红率。所以其实也可以作为一个稳健型的这种底部第二增长曲线的呃，可以进行一个考虑。 呃，然后从大二季度的话，因为前段时间其实我们另外去更新，就是大家去呃可能有一家这个切糕的，大家也关注到了，可能院内的医药代表这个事情。嗯，但其实因为本身公司这个院内相对也占比不高。所以对他影响不会特别大，然后然后院外的恢复其实还可以，所以这块其实我们觉得。呃，一个是位置如果足够低，那我就买进去作为一个。 长周期的相对低点的一个状态的布局，另外一个我可以做一个熟悉策略。嗯。是。呃，可以进行一个考虑。 呃，然后以上是我们这边对于马应龙深度的一个汇报，然后各位领导如果有 呃，针对马应龙模型啊，或者是具体业务的一个拆分，或者是别的。呃，要交流的可以跟我们做一个详细的沟通。然后也谢谢各位投资者。