【NIFD季报】全球金融市场2026H1

全球金融市场 胡志浩李晓华李重阳 《N I F D季 报 》 是 国 家 金 融 与 发 展 实 验 室 主 要 的 集 体 研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、全球数字资产、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、宏观杠杆率、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。其中，“全球数字资产”“宏观杠杆率”报告保持季度发布（每季度结束后第二个月推出），其他领域报告调整为半年度发布（半年度 报 告 于 每 年7月 份 推 出 ， 年 度 报 告 于 下 一 年 度2月 份 推出）。《NIFD季报》在实验室微信公众号和官方网站同时推出。 供需仍失衡，美国经济“滞胀”凸显 摘要1 2026年上半年，美国经济处于增长放缓但通胀黏性仍强的“滞胀”状态。在通胀尚未明显回到2%目标之前，美联储维持谨慎立场，联邦基金利率目标区间保持在3.50%~3.75%。受货币政策预期反复、财政供给压力和通胀风险影响，美债利率震荡上行，10年期美债收益率由2025年末的4.18%升至2026年6月末的4.44%。从利率分解看，2026年上半年美债利率上行主要由利率预期抬升驱动，期限溢价在阶段性高位保持小幅波动。 2026年上半年，日本通胀韧性和货币政策正常化继续推升日债利率。日本10年期国债收益率由2025年末的2.07%升至2026年6月末的2.69%，期限利差明显走阔；从利率分解看，期限溢价抬升是长端利率上行的主要来源。欧元区方面，弱复苏、通胀反弹后回落，短端利率上行、长端利率基本持平，利率预期上行与期限溢价回落相互对冲。展望未来，日本央行仍可能延续渐进正常化，欧央行进一步调整空间则相对有限。 2026年上半年，新兴经济体通胀与货币政策继续分化，国债利率有下行亦有高位上行。其中，印度经济保持韧性、通胀压力相对可控，10年期国债收益率震荡下行；俄罗斯通胀和财政压力仍大，国债收益率继续高位上行；巴西短端利率小幅回落但长端利率上行，期限利差由负转正；中国在低通胀和有效需求不足背景下，3月期和10年期国债收益率均有所下行。 2026年上半年，美元指数阶段性上行，主要货币兑美元汇率表现分化。美元指数由2025年末的98.27升至2026年6月末的101.19，涨幅约2.97%。分币种看，土耳其里拉、韩元、泰铢、印度卢比、日元、欧元和英镑兑美元贬值，而巴西雷亚尔、澳元、墨西哥比索和人民币兑美元升值。美元走 势并非单纯由利差解释，美欧利差走阔支撑美元，但美日利差收窄又对美元形成牵制，政策不确定性和避险需求仍是阶段性变量。 2026年上半年，全球主要股市在一季度调整后于二季度明显反弹，整体呈现上涨但结构分化的特征。新兴市场指数上涨22.68%，明显好于发达市场指数的9.59%；日本股市、创业板指数、MSCI新兴市场指数和纳斯达克100指数涨幅居前。美股方面，标准普尔500指数、纳斯达克综合指数和道琼斯工业平均指数分别上涨9.55%、12.79%和8.85%，但行业分化明显，工业、信息技术和能源表现居前，金融和可选消费相对偏弱。美股上涨主要由盈利预期和科技成长板块支撑，但高利率环境下估值扩张空间有限，回调风险仍需关注。 2026年上半年，大宗商品走势分化显著。黄金经历剧烈行情，1月触及5405美元/盎司历史新高后震荡回落，7月跌破4000美元/盎司，上半年跌幅5.93%，利率逻辑覆盖避险逻辑成为定价核心，央行购金量升价跌但结构性增持趋势未改。原油经历极端行情，年初宽松预期下低位波动，2月底美以对伊朗军事打击致霍尔木兹海峡实质中断，供应短缺恐慌驱动布伦特原油飙升至144.59美元/桶，此后边打边谈高位拉锯，7月初冲突二次升级再度推升油价，半年涨幅47.23%。铜在宏观紧缩预期与基本面持续偏紧的拉锯中宽幅震荡，硫酸危机与库存极低水平构成支撑，半年涨幅11.77%。铁矿石核心矛盾为供应增量持续兑现与需求韧性边际收敛之间的博弈，半年下跌9.96%，下半年供需宽松格局将进一步强化。大豆在南美丰产宽松基调下围绕多因素拉锯运行，巴西1.80亿吨产量兑现抑制价格走高，但天气炒作与中国采购加快等因素也增加了价格扰动，半年涨幅16.73%。玉米围绕结构性矛盾博弈走出“倒V型”格局，阶段性供需错配推动价格升至年内高点2428元/吨后，替代品全面冲击与饲用需求走弱驱动回落，半年涨幅0.91%。 2026年上半年，全球加密资产市场显著回调。截至7月18日，加密 资产总市值约2.27万亿美元，较2025年末缩水26.06%；比特币收于6.48万美元，较2025年末下跌25.96%。稳定币总市值2990亿美元，仅微增0.18%，扩容明显放缓。美元稳定币占比98.36%，泰达币（USDT）以60.5%的份额维持主导地位。与之形成对比，现实世界资产（RWA）代币化市场保持高增长，总市值达347亿美元，较2025年末增长60.40%，其中美国国债RWA占比最高达45.86%，股票RWA涨幅达101.60%。监管层面，主要经济体加速推进立法。美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）联合发布数字资产解释性指引与最终规则，参议院推出《CLARITY法案》新版草案；英国金融行为监管局完成最终规则手册定稿；香港先后落地稳定币牌照、虚拟资产全链条监管框架和税务信息交换立法。国际资金清算系统（SWIFT）从报文网络向统一结算层升级。主权数字货币方面，数字欧元获欧洲议会通过并启动36家试点机构；日本零售与批发型央行数字货币协同推进；数字人民币生态持续扩展，22家机构接入“数币达”（CBETS）平台，多边央行数字货币桥（mBridge）国际合作持续推进。 目录 一、全球债券市场情况.....................................1 （一）美国呈现“滞胀”格局，美债利率震荡上行.........1（二）日本通胀韧性与政策正常化延续，期限溢价推升日债利率.....................................................2 二、全球外汇市场情况.....................................7 （一）美元指数阶段性上行，主要货币表现分化...........7（二）中美国债负利差走阔，人民币仍小幅升值...........7 三、全球股票市场情况.....................................8 （一）全球股市震荡反弹，结构分化明显.................8（二）美股V型反弹后再创新高，行业表现明显分化.......9 （一）黄金：避险逻辑失效，利率逻辑主导..............11（二）原油：地缘脉冲下的供需再平衡..................15（三）铜：宏观紧缩预期与基本面持续偏紧之间的拉锯....17（四）铁矿石：供需博弈下的宽幅震荡..................19（五）大豆：供给宽松基调下的多因素拉锯..............21 （六）玉米：阶段性供需错配与替代品分流..............23五、数字资产............................................25（一）加密资产市值缩水，价格显著下跌................25（二）稳定币市场扩容放缓............................26（三）现实世界资产（RWA）市场保持高增长.............27（四）全球加密资产监管跟踪..........................28（五）主权数字货币进展跟踪..........................31 一、全球债券市场情况 （一）美国呈现“滞胀”格局，美债利率震荡上行 2026年上半年，美国经济增速边际放缓，通胀反弹。从增长来看，一季度实际GDP按年率计算环比增长2.1%，二季度放缓至1.5%，经济由前期强韧扩张转向温和增长。居民消费仍是支撑美国经济的主要力量，但高利率对耐用品消费、房地产交易和企业资本开支的抑制逐步显现，私人投资和库存变化对季度增速的扰动加大。从物价来看，通胀黏性仍然较强，核心个人消费支出（PCE）同比由1月的3.10%逐步抬升，6月达到3.29%，明显高于2%的政策目标，说明服务价格、住房相关成本和工资成本对通胀回落形成制约。从就业来看，劳动力市场虽较前期降温，但失业率仍处于相对低位，6月约为4.2%，新增就业和工资增速没有出现快速恶化，因而美国经济更多表现为“软着陆过程中的放缓”，而非需求突然收缩。 在通胀尚未显著回到目标之前，美联储保持谨慎立场。2026年上半年，联邦基金利率目标区间维持在3.50%~3.75%，实际政策利率仍处于限制性区间。在此背景下，3月期美债收益率由2025年末的3.67%升至2026年6月末的3.87%，10年期美债收益率由4.18%升至4.44%，10年-3月期限利差由51BP小幅走阔至57BP。短端和长端利率同步上行、曲线斜率仅小幅变化，说明投资者对未来政策利率路径和财政供给压力仍保持较高敏感度。 从利率分解来看，2026年上半年美债利率上行主要由利率预期抬升驱动。10年期零息利率由2025年末的4.24%升至2026年6月末的4.48%；其中，利率预期由3.49%升至3.96%，上行约47BP，期限溢价则由0.75%回落至0.51%，下降约24BP。也就是说，市场对未来短端利率路径的重新定价，是推动美债长端利率上行的核心因素。这一结构表明，上半年美债市场定价的核心不是对远期财政风险的单向放大，而是对“高利率维持更久”的重新确认；同时，全球资金对美元资产的配置需求、风险偏好阶段性改善以及长端实际利率吸引力，也在一定程度上限制了期限溢价。 综合来看，美国经济处于增长放缓但通胀黏性仍强的“滞胀”状态，债券市场也呈现基本面和政策预期相互拉扯的特征。未来美债利率走势取决于两个方向的力量：一方面，若居民消费、房地产和就业进一步走弱，市场降息预期可能重 新升温，带动短端和长端利率下行；另一方面，若核心通胀回落不及预期，叠加财政赤字、国债发行供给和政策不确定性，美债利率仍难以大幅下行。总体看，美债长端利率的下行空间受到通胀韧性和财政供给压力约束，但经济增速放缓又限制其继续显著上行。预计2026年下半年10年期美债收益率仍将以高位波动为主，市场交易主线将在货币政策预期、通胀数据和财政供给之间反复切换。 数据来源：wind，纽约联储，旧金山联储，国家金融与发展实验室整理。 （二）日本通胀韧性与政策正常化延续，期限溢价推升日债利率 2026年上半年，日本经济处于温和修复但动能不均衡的状态，通胀韧性和货币政策正常化预期继续推升国债收益率。其中，工资上涨对居民收入形成支撑，但消费恢复仍不稳固，外需和日元汇率波动也对企业盈利和进口成本产生影响。在此背景下，市场更关注日本能否形成较为持续的工资-物价循环，以及日本央行在通胀高于长期目标时的政策正常化节奏。日本国债收益率整体上行，且长端上行幅度明显大于短端。2年期国债收益率由2025年末的1.17%升至2026年6月末的1.38%，10年期国债收益率由2.07%升至2.69%，10年-2年期限利差由90BP走阔至131BP。收益率曲线走陡，反映出市场对日本中长期通胀、财政可持续性以及国债供需结构的重新定价。 从利率分解来看，期限溢价抬升是日债长端利率上行的主要来源。2026年上半年，日本10年期零息利率由2.09%升至2.75%，上行约65BP；其中，利率预期由0.80%升至0.91%，仅上行约12BP，期限溢价则由1.26%升至1.79%，上行约53BP。这说明市场虽然认可日本央行仍会采取渐进式正常化，但对未来国债供给、央行购债规模调整以及长期通胀风险的补偿要求明显提高。展望未来， 若工资-物价循环延续、日