股权激励事件点评出海加速+产能扩张，AI液冷业务迎来成长新周期

事件与激励计划

申菱环境发布第三期限制性股票激励计划，拟以43.55元/股授予300万股限制性股票，激励对象不超过219人，包括公司高管及核心员工。首次授予考核目标为2026-2027年收入增速不低于35%（触发值25%）和100%（触发值80%）。

业务结构与产品矩阵

• 产品矩阵：数据中心领域涵盖液冷、风冷、相变、主机系列产品，其中液冷产品包括CDU、Manifold等，公司在2024年中国液冷CDU和智算液冷市场排名第一。
• 2025年业务结构：数据服务板块营收23.4亿元（+51%），占比56%；工业板块营收11.4亿元（+86%），占比27%；特种板块营收6.0亿元（-15%），占比14%；公建及商用板块营收1.2亿元（-17.2%），占比2.7%。

行业与公司分析

• 液冷行业：全球AI高景气推动液冷需求，预计2026-2027年全球AI服务器液冷空间（二次侧）达两千亿级。
• 客户与市场：与国内头部客户合作深化，海外市场（东南亚、美国）取得突破，海外客户盈利能力更强。
• 产能布局：顺德基地投产，陈村基地（2027年7月）和高州基地（2026年9月）将分别新增产值10亿元和15亿元。

盈利预测与投资评级

• 盈利预测：预计2026-2028年营收分别为60/79/100亿元（同比增长42%/33%/26%），归母净利润分别为4.3/7.3/10.6亿元（同比增长97%/70%/46%），对应PE分别为76/45/31倍。
• 投资建议：首次覆盖，给予“买入”评级，主要基于数据中心液冷板块高景气及公司国内市场深耕和出海扩张。

风险提示

• 液冷行业发展不及预期、市场竞争风险、主要原材料价格波动风险、行业空间测算偏差风险、信息滞后风险。