SGI动能加速；2Q核心业务因运营支出上升不及预期

SGI发展势头加快；二季度核心业务收入不及预期，运营支出增加 重申评级：买入 | 点数：24.00 港元 | 价格：18.34 港元 2026年8月19日 2026年第二季度：核心目标在于增加对SGI的投资 2026年第二季度营收同比增长22%，环比增长27%，与花旗银行预期相符，其中SGI贡献了4500万元人民币（来自执行器模块）。虽然毛利率40%超出了预期，但由于SGI业务的支出增加，营业利润率0.3%未达预期。按业务板块划分，激光雷达实现了8%的营业利润率，但被仍处于亏损状态的SGI所抵消。净利润达到7100万元人民币，得益于投资收益。对于2026年第三季度，管理层预计营收为11亿至11.5亿元人民币，而其他关键2026财年合并层面指导指标基本保持不变。 股权 SGI：指导方针因超出预期的牵引力而提高SGI的进展超出了预期：1)管理层将2026/2027财年的收入指引从10亿元人民币/50亿 元人民币上调至20-30亿元人民币/70亿元人民币。2)在收到积极的客户反馈后，运营支出从2亿元人民币增加至3亿元人民币。3) 执行器模块预计将成为2026财年大部分收入来源，在第二季度26年（2Q26）销量达到1万个单位后，月产能将提升至1万个。4）科斯摩（Kosmo）在2026财年很可能仅做出有限的硬件贡献，尽管其3D空间资产商业模式有望在2027财年驱动可观的收入和毛利率（GPM）上行空间，该硬件贡献预计在2026年7月原型完成后才会实现。 激光雷达：交货前景依然稳固管理层对2026财年300万至350万套的出货量仍保持信心，这得益于中国每辆车激光雷达 配置量的提升。由于盲点检测激光雷达的配比增加，混合平均售价（ASP）较低但仍保持健康。6D SPAD-SoC已准备就绪，预计将于2026年底开始大规模生产。 jessie.lo@bofa.com李明轩，CFA>> 美林证券（香港）研究分析师 杨乔，CFA>> 美林证券（香港）研究分析师 重申买入增长潜力 我们在纳入SGI后，将2026-27财年的收入预测平均上调9%，同时将盈利预测基本保持不变，以反映相关的更高运营支出。我们的新目标价定为每股25美元/每股24港元，主要受以下因素驱动：1）更新后的盈利预测；2）将估值基准从2026年预期值滚动至2026-27年平均预期值；3）将目标市销率从6.0倍下调至3.5倍，以反映激光雷达和SGI更为多元化的业务组合，此估值水平参考了主要零部件供应商新业务板块的估值。重申买入评级。 梁菲>> 美林证券（香港）研究分析师 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册/未获得研究分析师的资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涵盖的发行人进行业务往来，并寻求进行此类业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 请参阅第8至11页的重要披露。第5页的分析师认证。第5页的价格目标依据/风险。13009692 公司部门 汽车零部件 公司简介 2014年成立的禾赛科技是全球激光雷达领域的领导者，其产品可生成高分辨率三维图像。按行业划分，禾赛的产品线和营收可分为：1）ADAS（高级驾驶辅助系统）——应用于乘用车/商用车；2）自动驾驶移动出行（出租车）——提供乘客/货运移动服务的自动驾驶车辆；3）机器人。 投资理由 我们对汇川科技持有买入评级。我们预计其出货量将迎来强劲的需求增长，原因如下：1）成本/价格持续下降，2）中国L3级自动驾驶法规进一步发展，3）机器人应用日益增长（如割草机、清洁机器人、物流机器人等）。此外，汇川科技基于3D空间相机和机器人执行器模块开发了新的业务（SGI），将其作为物理AI的赋能器。 股票数据股票/ADR 8.00 市净率 2.1倍 盈利回顾与修订 SGI：战略增长计划SOP：生产启动SPAD：单光子雪崩二极管SoC：片上系统 价格目标依据与风险 华大基因 (XHGZF / HSAI) 我们采用DCF和EV/营收估值方法的平均值，得出Hesai的采购订单价格为每股25美元/24港元。 现金流折现法（DCF）方法：30.5万美元的公允价值源自我们的DCF计算，因为我们上调了中期销售增长率、盈利能力和自由现金流，这得益于与新传感技术和人工智能相关的新业务潜力。其他关键假设包括：自由现金流永续增长率为3.5%，以及加权平均资本成本（WACC）为11.8%（包含3%的无风险利率、12%的预期市场回报率和1.4的贝塔系数）。 EV/销售额估值方法：公允价值是根据我们的EV/销售额估值得出的，因为我们给华米科技的2026-27年预期销售额分配了3.5倍的EV/销售额。我们3.5倍的EV/销售额目标倍数反映了更多元化的业务组合，即激光雷达和SGI，并与领先零部件供应商的新业务部门估值进行了对比基准。 下行风险：激光雷达领域竞争激烈，ASP（平均售价）下降加速侵蚀利润空间 分析师认证 我，洛杰西（Jessie Lo），特此证明，本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 披露 重要披露 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年6月30日） 基本面评级关键：评级包括波动风险评级、投资评级和收益评级。波动风险评级是衡量潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。投资评级反映分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖板块（定义见下文）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级分为： R2巴克莱全球研究认为，评级分布可能随时间变化，因为这样更能反映覆盖板块中股票的投资前景。 行业、地区或其他分类。该股票的覆盖群包含在最新一份提及该股票的摩根大通全球研究报告中。潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不安全），9-不支付现金股息。"收入评级"由被单一分析师覆盖或由两个或多个共享相同行业的分析师覆盖的股票组成。覆盖群组 价格图表网站或致电 1-800-MERRILL 邮寄。 本研究报告中所提及的证券的价格图表可在……获取。 BofAS或其附属机构作为报告中所推荐股票证券（Hesai）的市场做市商。 美国银行全球研究部人员（包括负责本报告的分析师）的薪酬基于多种因素，其中包括美国银行公司的整体盈利能力，包括其投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师的薪酬也可能基于多种因素，其中包括与其负责的证券或金融工具类别相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。根据花旗全球研究政策，分析师不得接受发行人为此类考察支付的差旅费或报销。 价格仅供参考。除非报告中另有说明，否则对于任何关于股票的建议，所参考的价格是指报告日前闭市时该证券的公开交易价格；如果报告是在盘中发布，则所参考的价格是指报告日及时间的交易价格，具有指示性。对于债务证券（包括股票优先级和CDS），价格是指报告日及时间的指示性价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告内任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 非机构投资者或市场专业人士的接收者，在就任何投资决策考虑本报告信息，或对其内容进行必要的解释前，应寻求其独立财务顾问的建议。 BofAS的官员或其一个或多个附属机构（不包括研究分析师）可能对发行人证券或相关投资拥有经济利益。有关利益冲突的BofA全球研究政策，请参阅相关规定。 "美银证券"包括美银证券公司（"美银证券"）及其附属机构。若投资者对本报告内容或本报告中所述任何投资建议是否适合该投资者有疑问，应联系其美银证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美银证券"是美银全球研究的一个全球品牌。 博时证券非美国附属机构相关信息及附属研究报告的分配：波士顿证券（BofAS）和/或美林证券、皮尔逊、芬纳和史密斯公司（MLPF&S）（以下简称“MLPF&S”）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的信息（简称：法 定名称，监管机构）：美林证券（南非）：美林证券南非私人有限公司，受金融行业行为监管局监管；美林国际（英国）：美林国际，受金融行为监管局（FCA）和审慎监管局（PRA）监管；波士顿证券欧洲（法国）：波士顿证券欧洲股份有限公司，受欧洲银行管理局（ACPR）授权并受ACPR和金融市场管理局（AMF）监管。波士顿证券欧洲股份有限公司（“波士顿证券欧洲”）注册地址位于法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842 602 690 RCS Paris。根据法国《货币与金融法典》的规定，波士顿证券欧洲是一家受欧洲中央银行和欧洲银行管理局（ACPR）授权和监管，并受ACPR和金融市场管理局（AMF）监管的信贷和投资机构；波士顿证券欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司，米兰金融市场管理局监管；波士顿证券欧洲的股本信息可在www.bofaml.com/BofASEdisclaimer Branch查询，受意大利银行、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；波士顿证券欧洲（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司，法兰克福分行，受德国联邦金融监管局（BaFin）、ECB和CBI监管；波士顿证券欧洲（苏黎世）：美国银行欧洲指定活动公司，苏黎世分行，受瑞士金融市场监管局FINMA、ECB和CBI监管；波士顿证券欧洲（马德里）：美国银行欧洲指定活动公司，西班牙分行，受西班牙银行、ECB和CBI监管；美林证券（澳大利亚）：美林证券股票（澳大利亚）有限公司，受澳大利亚证券和投资委员会监管；美林证券（香港）：美林证券（亚太）有限公司，受香港证券及期货 Commission（HKSFC）监管；美林证券（新加坡）：美林证券（新加坡）私人有限公司，受新加坡金融管理局（MAS）监管；美林证券（加拿大）：美林证券加拿大股份有限公司，受加拿大投资监管组织监管；美林证券（墨西哥）：美林证券墨西哥股份有限公司，证券交易公司，受墨西哥国家银行和证券委员会监管；波士顿证券日本：波士顿证券日本株式会社，受金融厅监管；美林证券（首尔）：美林国际，首尔分行，受金融监管服务监管；美林证券（台湾）：美林证券（台湾）有限公司，受证券及期货管理局监管；波士顿证券印度：波士顿证券印度有限公司，受印度证券交易委员会（SEBI）监管；美林证券（以色列）：美林证券以色列有限公司，受以色列证券管理局监管；美林证券（迪拜金融中心）：美林国际（迪拜金融中心分行），受迪拜金融服务管理局（DFSA）监管；美林证券（巴西）：美林证券股份有限公司，受巴西证券委员会监管；美林证券沙特阿拉伯公司：美林证券沙特阿拉伯公司，受资本市场管理局监管。此信息：已获批准发布，并由美林国际（英国）在英国向专业客户和符合条件的交易对手方分发（各按FCA和PRA规则定义），美林国际（英国）受PRA授权并受FCA和PRA监管——关于我们受FCA和PRA监管程度的详细信息，可根据要求从我们处获取；已获批准发布，并由波士顿证券欧洲（法国）在欧盟经济区（EEA）分发，波士顿证券欧洲（法国）受ACPR授权并受ACPR和AMF监管；已已由日本BofAS Japan（根据日本《金融商品及交易所法》注册的证券经销商，或其获授权的附属机构）在日本进行考虑和分销；已由受香港证券及期货事务监察 委员会（HKSFC）监管的Merrill Lynch (Hong Kong)在香港发行和分销；已由Merrill Lynch (Taiwan)在台湾发行和分销；已由BofAS India在印度发行和分销；已由Merrill Lynch (Singapore)（公司注册号198602883D）在新加坡向机构投资者和/或根据《金融顾问条例