台积电资本开支提速 支撑需求；美国工厂扩建进展顺利

2026年8月18日 先进的前后端需求，具有坚实的资本预算 董事会批准了290亿美元的资本拨款，使得预算从2026年第一季度至第三季度同比增长99%。虽然季度趋势可能波动较大，但我们会注意到预算结构（见附表2）持续向前端扩张倾斜，同时先进后端封装和特种工艺略有回升，这表明其正在经历产能急剧爬坡的时期，因为设施/洁净室正在准备就绪（预算LTM占比35%，而2024-2025年平均水平为47%）。根据我们对GPU、ASIC、x86/ARM服务器CPU、网络交换机和现有移动SoC的晶圆需求估算，资本支出预计将按计划达到2026年指导中点620亿美元，并在2027年达到800-850亿美元（对比银行家/街边预期为780亿美元/750亿美元），前提是其资本拨款增速能维持在长期趋势之上，即同比增长40-45%。 罗伯特·程美林证券（台湾）研究分析师 +886 2 2376 3731 游戏管理员在海外业务扩张的情况下表现依然稳健。 尽管台积电的折旧费用可能在 2026-2028 年间因资本支出显著增长以支持包括 2029年与索尼合资成立图像传感器生产公司在内的先进和特色技术需求，而以约 20% 的复合年增长率增长，但稳固的高性能计算需求管道以及现有的高端移动芯片组应使其更能反映技术领先的价值，使其毛利率保持在 60% 高位的稳固水平。值得注意的是，其亚利桑那州晶圆厂的销售额环比增长 17%，同比增长 145%，达到 450 亿美元，占台积电总销售额的 4%。我们还估计，其剔除补助后的净利率在 2026 年第二季度保持弹性，为 38%（而其亚利桑那州晶圆厂和公司平均净利率分别为 -90% 和约 50%），如果其海外晶圆厂在利用率和定价方面执行良好，则有可能缓解利润率稀释。 robert.cheng@bofa.com cathy.hsu3@bofa.com 周期中段的股价得到强劲的AI需求管道的支撑 我们维持买入评级，目标价定为3,100新台币，基于20x 2027年市盈率。该股估值合理，为17x 2027年市盈率（对比其长期11-21x的区间），得益于强劲的技术领导地位和持续的AI需求预期，支撑了33%/40%的销售/盈利复合年增长率。 本研究报告仅提供一般信息。未经美国银行证券（BofA Securities）事先书面许可，任何媒体或个人均不得以任何方式使用、复制或引用本报告的任何部分于台湾。 受雇于BofAS的非美国附属机构，且根据FINRA规则未注册或未获得研究分析师的资格。 请参阅“其他重要披露”以获取有关在特定司法管辖区承担此处信息责任的花旗证券某些实体的信息。 美国银行证券部门与其研究报告中涵盖的发行人进行业务往来，并寻求进行此类业务。因此，投资者应注意，该公司可能存在利益冲突，从而影响本报告的客观性。投资者应将本报告视为其投资决策中的单一因素。 请参阅第8至11页的重要披露。第5页的分析师认证。价格第5页：客观依据/风险 公司领域 半导体 公司简介 台积电（TSMC）成立于1987年，在台湾（2330TT）和美国（TSM/NYS）上市。台积电是最大及全球领先的集成电路（IC）制造商。作为一家按订单生产（build-to-order）的晶圆代工厂，它提供广泛的价值增值服务：IC制造、光罩制作、IC设计服务、交钥匙解决方案及工艺开发。我们将其成功归因于其经过验证的、成功的商业模式、无与伦比的市场规模优势、优化的执行力，以及技术范围和深度。5股=1股美国存托凭证（ADR）。 投资理由 移动端半内容持续增长、人工智能（AI）的兴起以及物联网（IoT）的普及，应将为全球整体计算能力带来可持续的上行空间。作为半导体芯片的主要代工厂，台积电（TSMC）具备利用这一机遇的良好地位。我们对台积电持结构性看涨观点，并预计其将从2026年起实现超过15%的增长，自由现金流（FCF）也将随之增长。 股票数据 股票/ADR 5.00 市净率 7.9倍 关注图表和表格 附件1：台积电批准的资本支出组合批准的预算按季度呈现间歇性特征，但在过去几个季度中显示出向前后端能力扩张的趋势。 图3：台积电亚利桑那晶圆厂销售额/净利润趋势 台积电其在亚利桑那州晶圆厂的财报净利在2026年第二季度有所改善。 台积电亚利桑那州晶圆厂在2026年第二季度非补助利润率得到加强，并可能进一步改善。图4：台积电亚利桑那晶圆厂销售额/利润（不含政府补助）趋势 价格目标依据与风险 台积电股份有限公司 (TSMWF / TSM) 我们向台积电的采购订单（PO）为每股新台币3,100元（每股美国存托凭证ADR为590美元），基于2027年预期市盈率（P/E）的20倍。台积电的估值自2017年以来一直在10-26倍的P/E区间内波动。20倍市盈率处于历史区间中上水平，高于18倍的平均市盈率。鉴于台积电增强的行业地位以及AI领域40%的中期五年复合年均增长率（CAGR），我们认为高于平均水平的市盈率是合理的，这应该会支撑其估值重估。 我们价格目标面临的风险包括：(1) 全球智能手机/消费电子需求出现超预期的放缓，(2) 英特尔在晶圆代工服务领域的潜在自建策略和雄心，(3) 先进制程的执行风险，以及 (4) 超预期的关税。 分析师认证 我，刘哈斯，特此证明本研究报告中所表达的观点准确地反映了我对相关证券和发行人的个人看法。我还特此证明，我的任何薪酬部分，现在或将来，均未直接或间接地与本研究报告中提出的具体建议或观点相关。 特别披露 在ML证券（台湾）有限公司不被允许为客户交易或招揽交易的那些交易所上市的有价证券的信息仅用于信息参考，并非交易此类有价证券的建议或招揽。ML证券（台湾）有限公司不会执行客户交易此类有价证券的交易，也不会接受客户交易此类有价证券的订单。对台湾有价证券的外国投资受到监管和限制。目前，通过以下方式允许外国投资台湾有价证券：（1）全球存托凭证，（2）可转换债券，（3）在台湾境外发行的共同基金，以及（4）由台湾证券期货交易所监管的特殊外国机构投资者（FINIs）和外国个人投资者（FIDIs）计划，在该计划下，FINIs/FIDIs可以申请投资ID，通过向台湾证券交易所注册来投资台湾有价证券。此外，FINIs还需要获得外汇管理当局，即中国中央银行的同意。除了上述限制之外，还可能适用针对台湾公司（在某些情况下）禁止的外国持股比例的行业特定限制。投资受汇率和货币转换限制和风险的影响。外国投资者通过台湾有价证券/工具获得的股息和利息通常需要缴纳20%的预扣税。普通股不可供美国ML私人客户账户交易。 本报告由美林证券（台湾）有限公司在台湾分发，该公司受台湾金融监督管理委员会监管。 披露 重要披露 投资意见系统位于报告末尾，标题为“基本股权意见关键”。深灰色阴影表示该证券受限，意见暂停。中灰色阴影表示该证券正在审核中，意见已撤回。浅灰色阴影表示该证券未覆盖。图表数据截至报告日期前不超过一个交易日。 股权投资评级分布：全球集团（截至2026年6月30日） 基本面权益意见关键：意见包括波动风险评级、投资评级和收益评级。波动风险评级是衡量潜在价格波动的指标，分为：A-低，B-中，C-高。投资评级反映分析师对股票绝对总回报潜力的评估，以及相对于其覆盖板块（定义见下文）内其他股票的投资吸引力。我们的投资评级分为： R2巴克莱全球研究认为，评级分布可能随时间变化，因为其更能反映覆盖板块中股票的投资前景。 行业、地区或其他分类。该股票的覆盖群包含在最新一份引用该股票的博时全球研究报告中。潜在现金股息的指标为：7-相同/较高（股息被认为安全），8-相同/较低（股息被认为不安全），9-不支付现金股息。"收入评级"由被单一分析师覆盖或由两个或多个共享相同行业的分析师覆盖的股票组成。覆盖群组 价格图表网站或致电 1-800-MERRILL 邮寄。 本研究报告中所提及的证券的价格图表可在……获取。 BofAS或其附属公司作为报告中推荐的股票证券的市场做市商：台积电。 波福斯（BofAS）或其附属公司在过去12个月内已从发行方获得非投资银行业务或产品的报酬：台积电（Taiwan Semi Mfg Co.）发行人最近12个月内曾是或仍是 BofAS 的非证券业务客户，以及/或其一个或多个附属公司的非证券业务客户：台积电。发行人最近12个月内是或曾是波士顿证券（BofAS）及其一个或多个附属机构的投资银行客户，包括台积电（Taiwan Semi Mfg Co.）。BofAS或其附属机构预计将在未来三个月内从本发行人或其附属机构获得投资银行服务报酬，或有意寻求此类报酬：台积电制造公司 发行人在过去12个月内，曾为或现系 BofA（非投资银行）的客户或其一个或多个附属机构的客户：台积电。美国银行全球研究部门的人员（包括负责本该国对此发行人设有组织，并具有某些法律或法规，限制或禁止其他国家公民持有该发行人的股份：台积电股份有限公司或其附属公司愿意以主事人身份向客户出售或从客户处购买该发行人的普通股：台积电股份有限公司 报告的分析师）的薪酬基于多种因素，其中包括美国银行 Corporation 的整体盈利能力，包括投资银行业务产生的利润。负责本报告的分析师的薪酬也可能基于多种因素，其中包括该分析师负责的证券类别或金融工具相关的美国银行销售和交易业务的整体盈利能力。 其他重要披露 分析师会不时对所覆盖的发行人进行实地考察。根据美国银行全球研究部的政策，研究分析师不得接受发行人为此类考察支付的差旅费或报销。 价格仅供参考。除非报告中另有说明，否则就任何一项股权证券的建议而言，所参考的价格是指该证券在报告日期前一个交易日收盘时的公开交易价格；如果报告是在盘中发布，则所参考的价格是指报告日期和时间的交易价格。就债务证券（包括股权优先和CDS）而言，价格是指报告日期和时间的价格，并来自包括美国银行证券交易台在内的多个来源。 本报告内任何建议的生产完成日期和时间应为本报告传播日期和时间，即报告时间戳中记录的日期和时间。 非机构投资者或市场专业人士的接收者，在考虑本报告中的信息以作出任何投资决策，或为必要地解释其内容之前，应寻求其独立财务顾问的建议。BofAS的官员或其一个或多个附属公司（不包括研究分析师）可能对发行人的证券或相关投资拥有经济利益。 花旗集团全球研究部关于利益冲突的政策 "美银证券"包括美银证券公司（"美银证券"）及其附属机构。若投资者对本报告有任何疑问，或疑问任何本报告中所述投资建议是否适合该投资者，应联系其美银证券代表或美林全球财富管理财务顾问。"美银证券"是美银全球研究的一个全球品牌。 花旗证券及附属研究报告分发有关非美国附属机构的信息：波士顿证券（BofAS）和/或美林证券、皮尔逊、芬纳和史密斯公司（MLPF&S）（以下简称“MLPF&S”）未来可能在美国分发以下非美国附属机构的资料（简称：法 定名称，监管机构）：美林证券（南非）：美林证券南非私人有限公司，受南非金融行业行为监管局监管；美林国际（英国）：美林国际，受英国金融行为监管局（FCA）和英国审慎监管局（PRA）监管；波士顿证券欧洲（法国）：波士顿证券欧洲股份有限公司，受法国银行保险和处置管理局（ACPR）授权并受ACPR和法国金融市场管理局（AMF）监管。波士顿证券欧洲股份有限公司（“波士顿证券欧洲”，以下简称“波士顿证券欧洲”）注册地址位于法国巴黎75008拉博埃蒂街51号，注册号为842 602 690 RCS Paris。根据法国《货币与金融法典》规定，波士顿证券欧洲是一家受欧洲中央银行和法国银行保险和处置管理局（ACPR）授权和监管，并受ACPR和法国金融市场管理局（AMF）监管的信贷和投资机构；波士顿证券欧洲（米兰）：美国银行欧洲指定活动公司，米兰分支，受意大利银行、欧洲中央银行（ECB）和爱尔兰中央银行（CBI）监管；波士顿证券欧洲（法兰克福）：美国银行欧洲指定活动公司，法兰克福分支，受德国联邦金融监管局（BaFin