TL传导至T合约的形态也开始突破了吗

TL传导至T合约的形态也开始突破了吗 本报告导读： 并非完全是TL合约传导，还有短债影响，后续T合约突破的关键在7Y国债上。 孙越(分析师)021-38031033sunyue6@gtht.com登记编号S0880525080004 投资要点： 公募REITs增持措施影响几何2026.08.16定量看超长债配置盘的供需博弈：保险回流VS大行卖压2026.08.16金融数据落地之后，出口支撑如何演绎2026.08.16基金短端增持降温2026.08.11“电风扇”行情下，固收+配置如何再平衡2026.08.10 当前T合约的走强不仅受到10年、30年等长久期资产的影响，也是短端资金向7年期国债传导后的结果。T合约CTD主要为7年期附近可交割券，因此T合约与7年期国债本质上属于同一条交易链条，资金宽松推动短端收益率下行，并通过曲线向7年附近传导，进而带动T合约走强。相比之下，10年、30年国债以及TL合约更多受到长久期交易、资本利得博弈和风险偏好的影响，属于另一套定价逻辑。也正因此，近期T合约与10年活跃券之间实际上存在一定“脱锚”。 往后看，T合约能否进一步突破，核心仍需观察7年期国债收益率能否突破前低。当前T合约已经达到或接近2025年初高点，而7年国债收益率距离前低仍有约1-2BP；若后续资金面进一步宽松、短端行情继续向7年传导，7年收益率突破前低，则T合约在历史高位上方仍可能打开新的上涨空间。反之，若短端资金向中段的传导止步于当前水平，即使10年、30年及TL等长久期资产继续保持强势，T合约也可能在高位转入震荡，二者未必需要同步演绎。 从曲线形态看，7年期与中短期国债利差处于中性水平，仅靠曲线压缩推动其突破的动力也相对有限。目前7Y-5Y、7Y-2Y利差分别处于2025年以来约54%和62%的分位数，整体仍处于中性区域。这意味着7年端继续走强并不受到曲线估值的明显制约，但若要进一步突破历史低点，可能仍需要新的增量催化，例如资金宽松预期重新强化、权益市场持续偏弱，或交易资金继续由超长端向中长端迁移。 此外，还可以关注的是T合约与10年活跃现券的期现正套，以及移仓换月阶段的跨期价差下降。一方面，T合约CTD与10年活跃券之间的相对利差仍处于偏高水平，反映期货相对活跃现券偏贵；如果行情继续向10年现券扩散，活跃券补涨将更有利于“买入10年活跃现券、卖出T合约”的正套组合兑现。另一方面，本轮移仓仍可能以多头迁移为主，存量多头由近月向远月转移，同时新增多头也可能直接布局远月，均有利于远月相对近月走强，因此仍可关注做空跨期价差的机会。相较之下，在T已经处于历史高位附近的情况下，直接追多期货的风险收益比或不及上述相对价值策略 风险提示：流动性超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量。 目录 1.TL上涨之后，T合约也开始突破了吗？...............................................31.1.TL的强势已开始向T合约和10年现券传导....................................31.2.T已来到历史高位，进一步突破关键看7年现券能否创新低............31.3.当前T合约是否存在套利策略博弈机会..........................................42.国债期货策略展望................................................................................52.1.国债期货行情复盘：多空交织，国债期货振荡走强.........................52.2.IRR策略：各合约IRR均走阔，建议暂作观望................................52.3.基差策略：各期限合约基差均收敛，TL合约仍有收敛空间.............52.4.跨期策略：TS合约跨期价差边际回升，TL倒挂进一步加剧............62.5.曲线策略：超长端情绪持续偏强，曲线维持做平思路......................63.风险提示..............................................................................................7 1.TL上涨之后，T合约也开始突破了吗？ 1.1.TL的强势已开始向T合约和10年现券传导 从近期量价表现看，本轮行情已经开始由TL的强势向T合约逐渐传导。过去一周TL合约延续强势，全周上涨约0.5%，已经连续四周上涨，日线也保持较强的连续上涨形态。相比之下，T合约虽然周线同样连续四周收涨，但此前涨幅明显更小、盘中反复更多，尤其一直未能有效突破8月4日前后的阶段高点，反映此前市场交易重心仍然集中于超长端。 这一格局在过去一周后半段开始出现变化。随着TL继续创出阶段新高，T合约在周五也突破前期高点，同时10年期国债现券收益率下行至1.69%下方，期货与现券均出现较为明确的走强信号。当前正处于移仓换月阶段，因此单纯观察净增减仓容易受到合约迁移干扰，但从成交及移仓活跃度看，T合约的交易强度明显提升，也反映资金对于T合约的关注有所增加。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 从曲线结构看，前期30年端涨幅明显领先，30Y-10Y期限利差一度压缩至约47bp，已经处于年内偏低水平，后续继续依靠超长端单独走强来压缩期限利差的空间有所下降。相比之下，10年端此前表现偏弱，随着市场风险偏好进一步改善，部分交易需求由超长端向10年端扩散、推动10年端补涨，是当前更自然的行情演绎方向。 1.2.T已来到历史高位，进一步突破关键看7年现券能否创新低 T合约当前已经来到历史高位附近，单纯从技术形态看上方缺乏明确阻力，但后续上涨空间能否真正打开，关键在于7年国债收益率能否突破前低。 判断T合约估值不能简单对应10年活跃券，也需要关注7年期国债。当前T合约CTD通常位7年期可交割券，目前T合约已经达到或接近历史最高价格，但对应7年国债收益率距离此前低点仍有约1~2BP，其背后可能存在税收等定价差异的影响。因此，T合约接下来能否突破前高并打开新的上涨区间，核心在于7年国债能否同步突破历史低点。如果7年国债收益率能够进一步下行，那么T合约突破历史高位之后，上方缺乏明确的技术压力，可能继续创新高；反之，如果7年现券在前低附近持续受到约束，那么T合约即使短期在交易情绪推动下走强，也更容易转入高位震荡。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 从曲线形态来看，目前7年端并不存在特别极端的相对估值。目前7Y-2Y、7Y-5Y等期限利差整体处于近两年中枢水平，这意味着，当前曲线既没有对7年端进一步走强形成明显约束，但也缺少仅靠相对价值即可推动其快速突破的强驱动。后续若要打开7年收益率的下行空间，可能仍需要新的增量催化，例如资金宽松预期重新增强、权益市场持续偏弱等。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 1.3.当前T合约是否存在套利策略博弈机会 在10年现券开始补涨的背景下，目前相对更具性价比的策略仍是T合约与10年活跃现券的期现正套，其次可继续关注移仓换月过程中的跨期价差下行，具体而言： （1）T合约与10年期国债活跃券之间的正套机会仍值得重点关注。此前我们就指出过，T合约CTD与10年活跃现券之间的相对利差已经处于偏高水平，本质上反映期货相对活跃现券估值偏贵。而当前如果行情确实开始向 10年现券扩散，活跃现券存在补涨空间。因此，在买入10年活跃现券、卖出T合约的正套组合，可能比直接追多T合约具有更好的风险收益比。 （2）移仓换月阶段仍可关注远月相对近月走强、跨期价差继续下行的机会。我们此前判断，本轮移仓可能更多由多头头寸迁移主导，在市场情绪保持强势的情况下，存量多头将逐步由近月向远月移动，同时部分新增多头也可能直接选择远月合约建仓，两方面力量均有利于远月相对近月表现偏强。 2.国债期货策略展望 2.1.国债期货行情复盘：多空交织，国债期货振荡走强 过去一周，债市围绕经济数据落地、资金面边际变化及国债一级发行扰动展开博弈，国债期货整体呈现震荡偏强格局。上半周，CPI、PPI数据公布对市场影响有限，央行公开市场操作维持中性，资金利率涨跌互现，市场缺乏明确方向，期货价格在狭窄区间内反复拉锯，多空力量较为均衡；下半周，现券情绪有所回暖，长端收益率逐步走低，叠加资金面总体均衡偏松，多头动能边际增强，期货价格再度尝试上攻前期阻力区域，但止盈压力同步显现，涨幅未能进一步扩大，最终全周小幅收涨。 2.2.IRR策略：TL合约存在正套策略博弈机会 截至8月14日，TL、T、TF、TS主力合约CTD券IRR分别为2.02%、1.57%、1.35%、1.45%。过去一周，各期限IRR全部走阔，其中TL合约走阔幅度最大。目前TL合约IRR明显高于资金利率，短期内存在正套策略博弈机会，但需要关注移仓换月进程下当月合约流动性的减弱。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.3.基差策略：各期限合约基差均明显收敛 截至8月14日，TL、T、TF、TS主力合约历史CTD券基差分别为0.0813元、0.0058元、0.0007元、-0.0146元。过去一周，TL、T、TF、TS合约基差均收敛，TL、TF合约收敛幅度较大，进一步收敛空间也相对有限，前期TL合约反套需要关注止盈。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.4.跨期策略：TS合约跨期价差边际回升，TL倒挂进一步加剧 过去一周，TL00-TL01、T00-T01、TF00-TF01、TS00-TS01的价差分别变动-0.05元、-0.01元、-0.01元、0.01元。TL、T、TF合约跨期价差进一步收窄，而TS合约小幅走阔。我们此前判断，本轮移仓可能更多由多头头寸迁移主导，在市场情绪保持强势的情况下，存量多头将逐步由近月向远月移动，同时部分新增多头也可能直接选择远月合约建仓，两方面力量均有利 于远月相对近月表现偏强。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 2.5.曲线策略：3T-TL做平曲线策略建议关注止盈机会 过去一周，3T-TL、2TF-T、2TS-TF分别变动-0.07元、0.04元、-0.03元。3T-TL组合继续回落，反映TL合约相对T合约延续偏强，收益率曲线进一步走平；其余跨品种价差窄幅分化，中短端曲线变化相对有限。考虑到周五T合约存在补涨态势，3T-TL做平曲线策略建议关注止盈机会。 数据来源：Wind，国泰海通证券研究 3.风险提示 流动性超预期收紧；经济修复速度显著提升；债券供给超预期放量。 本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格 分析师声明 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，本报告清晰准确地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，特此声明。 免责声明 本报告仅供国泰海通证券股份有限公司（以下简称“本公司”）授权客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司对该等信息的准确性、完整性或可靠性不作任何保证。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可升可跌。过往表现不应作为日后的表现依据。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。同时，本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本报告中所指