调结构去产能，经济总量暂时回调

——蔡含篇 B0011-20260804 北京大学国民经济研究中心宏观经济研究课题组 董希勇 葛涵 李文博 联系方式：010-62767607gmjjyj@pku.edu.cn 北京大学国民经济研究中心 要点 制造业景气回落工业增速小幅放缓收入预期不变，消费额增速继续低位前行“反内卷”去产能，投资增速或继续低位前行低基数叠加高技术产品出口上涨，出口额增速或继续高位高技术需求增加叠加复杂外部环境，或带动进口额增速高位运行居民收入预期未有改变，CPI或继续温和上涨国内产能去化叠加基数效应，PPI增速继续上行低基数支撑，信贷同比转为多增流动性投放增加，M2增速小幅回升中国经济社会相对稳定，人民币或继续震荡上行 内容提要 7月末中央政治局会议指出，坚持稳中求进工作总基调，有效扩大内需，扎实推进“六张网”规划建设。当前调结构政策调整中，内需暂时承压，投资、消费增速或继续底部徘徊，外贸结构变化明显，尤其高技术产品支撑或推动进、出口额继续高速增长。中东战争反复，能源价格相对下降，但依然高位宽幅波动，全球不确定性增加，资本市场宽幅波动。 供给端 工业增加值：尽管高技术制造业扩张、迎峰度夏电力保供和出口高增有利，但制造业PMI回落、传统生产淡季、钢铁与煤炭收缩以及内需偏弱抑制生产大幅扩张，故预计2026年7月中国规模以上工业增加值同比增长4.6%，较上月放缓0.7个百分点。 需求端 消费：居民收入增速底部徘徊，居民收入、就业预期未有改变，2025年同期促消费政策效应释放对本月形成明显的高基数效应，并挤占部分当前消费。综合考虑，预计2026年7月社会消费品零售总额同比增长0.7%，较前期下降0.3个百分点。 投资：“反内卷”过剩产能去化继续，尤其房地产投资大幅下滑，叠加11月国常会释放信号，“两重”建设侧重软建设，对硬投资形成了相对的约束，阶段性抑制固定资产投资增速上行。综合考虑，预计2026年1-7月固定资产投资同比增长-6.3%，较前期下降0.6个百分点。 出口：2025年同期受美国高关税影响，中国对美国出口断崖式下降，对本月形成低基数；5月中美元首会晤，双边贸易环境或相对改变，另外高新技术产品出口快速上涨，支撑出口总额增速上行。综合考虑，预计2026年7月出口总额同比增长23.7%，较前期下降3.3个百分点。 进口：一方面，产业结构调整初见成效，中国高技术含量产业发展迅速，相关产品进口需求明显增加，当前国际环境复杂，上游大宗商品进口增加，叠加价格相对较低或继续增加黄金进口；另一方面，中国国内产业结构调整，部分行业产能去化继续，抑制进口额增速上行。综合考虑，预计2026年7月进口总额同比增长23.4%，较前期下降4.0个百分点。 价格方面 CPI：当前居民收入、就业预期并未发生明显改变，居民收入增速持续低迷抑制消费需求扩张，依法治理企业无序竞争，经济短期下行风险增加。综合考虑，预计2026年7月CPI同比增长0.8%，较前期下降0.2个百分点。 PPI：整治“反内卷式”竞争，将缓解供给过剩问题，但国内经济结构调整、过剩产能去化继续，抑制建材等价格大幅上涨，叠加基数效应。预计2026年7月PPI同比增长4.3%，较前期上涨0.2个百分点。 货币金融方面 人民币贷款：尽管实体需求疲弱、传统小月效应和信贷降速提质趋势形成压制，但去年同期基数极低、中期流动性大幅净投放、贷款利率低位和结构性工具发力有利，故预计2026年7月中国新增人民币贷款2000亿元，较去年同期多增2500亿元。 M2：尽管信贷派生放缓、社融增速下行和数量指标扩张动力减弱形成压制，但中期流动性大幅净投放、货币政策维持宽松和现金投放较快，故预计2026年7月中国M2同比增长8.1%，较上月提高0.1个百分点。 人民币汇率：一方面，中国经济、社会相对稳定，高技术产业增长较快，对人民币币值稳定提供支撑；另一方面，中国国内扩大有效投资，综合整治“内卷式”竞争，经济总量或阶段性下滑。综合考虑，预计2026年7月人民币汇率在6.80～6.72区间双向波动震荡。 正文 工业增加值部分：制造业景气回落工业增速小幅放缓 预计2026年7月中国规模以上工业增加值同比增长4.6%，较上月放缓0.7个百分点，累计增长5.3%，较上月放缓0.1个百分点。 从拉升因素看：第一，高技术与装备制造业维持较快扩张。7月装备制造业和高技术制造业PMI分别为51.4%和53.3%，明显高于制造业总体，其中通用设备、计算机通信电子设备等行业生产指数和新订单指数均高于53%，产需保持较快增长。第二，迎峰度夏带动电力生产。国家能源局预计今年全国最大电力负荷达15.75亿至16亿千瓦，较去年极值增长7000万至9000万千瓦，7月14日跨省跨区跨网最大输送电力达2.78亿千瓦，高温用电需求支撑电力、燃气及水生产和供应业增长。第三，出口延续高增长。上半年汽车出口509.6万辆、同比增长65.3%，6月单月首次突破百万辆、同比增长75.1%，其中新能源汽车出口同比增长1.2倍，外需对工业生产形成实质支撑。第四，政策加码与预期稳定。7月中央政治局会议提出及时谋划出台增量政策，“两新”政策继续有序实施，7月制造业生产经营活动预期指数为54.1%，企业对市场发展总体保持乐观。 从压低因素看：第一，制造业景气全面回落。7月制造业PMI降至49.2%，比上月下降1.1个百分点，其中生产指数49.9%、新订单指数48.5%，分别下降1.5个和2.7个百分点，生产与需求同步走弱，消费品和高耗能行业PMI更降至47.8%和47.0%。第二，传统生产淡季叠加高基数。国家统计局解读指出，7月PMI回落主要受前期制造业较快增长基数较高、部分行业进入传统生产淡季等因素影响。第三，钢铁与煤炭等传统行业收缩。上半年粗钢、生铁产量同比分别下降3.0%和2.8%，7月中旬主要钢铁企业高炉开工率降至77.99%，7月原煤产量同比下降9.54%，采矿业延续弱势。第四，内需与建筑业持续疲弱。二季度GDP同比增长4.3%、创近三年新低，经济呈现生产好于需求、外需好于内需的分化特征，6月汽车产销同比分别下降1.2%和3.2%，7月建筑业商务活动指数降至47.0%、下降2.0个百分点，房地产等行业景气仍低于临界点。 综合而言，尽管高技术制造业扩张、迎峰度夏电力保供和出口高增有利，但制造业PMI回落、传统生产淡季、钢铁与煤炭收缩以及内需偏弱抑制生产大幅扩张，故预计2026年7月中国规模以上工业增加值同比增长4.6%，较上月放缓0.7个百分点。 消费部分：收入预期不变，消费额增速继续低位前行 预计2026年7月社会消费品零售总额同比增长0.7%，较前期下降0.3个百分点。 第一，高基数效应，一方面，2025年同期，“两新”政策效应释放，政策促销范围内商品销售额大幅上涨，对本月形成明显的高基数效应；另一方面，政策调整叠加前期透支消费，对当前消费形成挤占进一步抑制当前消费增长。第二，居民收入增速依然相对较低，叠加外部压力依旧，使得居民的收入、就业预期并未发生明显改变。上半年，全国居民人均可支配收入同比增长5.2%，尽管较一季度上涨0.3个百分点，但依然低于2025年同期0.1个百分点，位于历史底部区间，居民收入预期难以发生明显改变，抑制居民消费需求的扩张。 综合而言，居民收入增速底部徘徊，居民收入、就业预期未有改变，2025年同期促消费政策效应释放对本月形成明显的高基数效应，并挤占部分当前消费。综合考虑，预计2026年7月社会消费品零售总额同比增长0.7%，较前期下降0.3个百分点。 投资部分：“反内卷”去产能，投资增速或继续低位前行 预计2026年1-7月固定资产投资同比增长-6.3%，较前期下降0.6个百分点。 第一，“反内卷”过剩产能去化继续，阶段性抑制投资增速上行。2025年11月，中央经济工作会议，在2026年经济工作重点任务中指出，“制定全国统一大市场建设条例，深入整治‘内卷式’竞争”。第二，“两重”建设侧重软建设，硬投资相对约束。11月14日，国务院总理李强主持召开国务院常务会议，研究“两重”建设有关工作，会议指出，要“优化项目审核，更加注重创新要素投入、无形资产投资”，要“健全项目协调推进机制，严格工程质量和安全管理，同步做好资产管理、后续运维等”。第三，房地产市场产能去化继续，房地产投资下降幅度较大，是导致整体投资增速下降的主要因素之一。 综合而言，“反内卷”过剩产能去化继续，尤其房地产投资大幅下滑，叠加11月国常会释放信号，“两重”建设侧重软建设，对硬投资形成了相对的约束，阶段性抑制固定资产投资增速上行。综合考虑，预计2026年1-7月固定资产投资同比增长-6.3%，较前期下降0.6个百分点。 出口部分：低基数叠加高技术产品出口上涨，出口额增速或继续高位 预计2026年7月出口总额同比增长23.7%，较前期下降3.3个百分点。 第一，低基数效应，2025年同期美国对全球加征关税，受其冲击中国对外出口额增速有所下降，尤其对美国出口总额同比下降21.7%，对本月形成低基数。叠加近期特朗普访华，元首会晤，双边贸易环境或相对改变，促进出口额增速上行。第二，产品结构变化，高新技术产品出口额增速快速上涨，推动出口总额继续上涨。 综合而言，2025年同期受美国高关税影响，中国对美国出口断崖式下降，对本月形成低基数；5月中美元首会晤，双边贸易环境或相对改变，另外高新技术产品出口快速上涨，支撑出口总额增速上行。综合考虑，预计2026年7月出口总额同比增长23.7%，较前期下降3.3个百分点。 北京大学国民经济研究中心 数据来源：Wind，北京大学国民经济研究中心 进口部分：高技术需求增加叠加复杂外部环境，或带动进口额增速高位运行 预计2026年7月进口总额同比增长23.4%，较前期下降4.0个百分点。 从拉升因素看，第一，产业结构调整，高技术产业发展较快，带动上下游产业需求。2026年以来，自动数据处理设备及其零部件、集成电路等技术含量相对较高产品进口额增速快速增长，国内相关产业同步增长，预计7月产品进口额继续高速增长；第二，2026年国际局势进一步复杂多变，矿产资源、能源、粮食等大宗商品价格宽幅波动，保障原材料使用安全，完善战略资源储备体系构建，大宗商品进口增加；第三，7月黄金价格继续承压，本月继续增加黄金进口。 从压低因素看，中国经济结构调整，推进重点行业产能治理，部分行业产能去化继续，阶段性抑制国内需求的增长，尤其降低了中国对钢铁、煤炭等大宗商品的进口需求。 综合而言，一方面，产业结构调整初见成效，中国高技术含量产业发展迅速，相关产品进口需求明显增加，当前国际环境复杂，上游大宗商品进口增加，叠加价格相对较低或继续增加黄金进口；另一方面，中国国内产业结构调整，部分行业产能去化继续，抑制进口额增速上行。综合考虑，预计2026年7月进口总额同比增长23.4%，较前期下降4.0个百分点。 CPI部分：居民收入预期未有改变，CPI或继续温和上涨 预计2026年7月CPI同比增长0.8%，较前期下降0.2个百分点。 第一，居民收入、就业预期并未明显改变，上半年，全国居民人均可支配收入同比增长5.2%，较2025年上涨0.2个百分点，较2025年同期下降0.1个百分点，居民收入增速依然 底部徘徊，抑制居民消费需求扩张，居民消费价格增速难以大幅上涨。第二，政策调整，阶段性抑制CPI增速大幅上行。依法治理企业无序竞争，长期推动经济高质量可持续发展，但短期或阶段性增加经济下行风险，抑制CPI增速上行。 综合而言，当前居民收入、就业预期并未发生明显改变，居民收入增速持续低迷抑制消费需求扩张，依法治理企业无序竞争，经济短期下行风险增加。综合考虑，预计2026年7月CPI同比增长0.8%，较前期下降0.2个百分点。 PPI部分：国内产能去化叠加基数效应，PPI增速继续上行 预计2026年7月PPI同比增长4.3%，较前期上涨0.2个百分点。 拉升因