同程旅行（0780.HK）2026年第二季度业绩或略不及预期但全年净利润将保持完好

同程旅行控股（0780.HK）二季度盈利或略逊，但全年净利润无忧 中信的观点 通程预计将在2026年8月底左右报告2026年第二季度业绩预告，我们预计营收将基本符合预期，但调整后利润将因与劳动力优化相关的一次性成本而略低于预期。正如预期，随着油价飙升导致旅游需求疲软，长途旅游需求可能已受到冲击，拖累航空公司及相关酒店的需求。较低的旅游需求也可能在一定程度上拖累其他营收板块的广告表现。通程计划今年优化其运营支出，但优化进程已比预期更快完成，这意味着2026年第二季度业绩预告中与一次性成本相关的影响略低，但在2026年下半年将有所增加，全年业绩预期可能基本保持完整。我们对2026/27/28年的预测进行了微调（<1%），并将目标价下调至22港元，从25港元，并将目标市盈率下调至12倍，从14倍，鉴于最近的收购活动引发了投资者对公司治理的担忧。尽管估值要求不高，且仍有不错的盈利增长，我们维持买入评级。 Price (15 Jul 26 16:10)HK$12.17HK$22.00↓from HK$25.0080.8%0.0%80.8%HK$28,652MUS$3,653M目标价格预期股价回报预期股息收益率预期总回报市值 2Q26E业绩预告预览——我们预计总收入同比增长5.8%至49.41亿元人民币，低于市场预期49.70亿元人民币，其中住宿、交通、其他及旅游业务分别同比增长7.8%、下降2.9%、增长35%和下降7%。受季节性因素影响，GPM预计将从2026年第一季度的70%下降至66%，而调整后OPM预计将达到21%，高于2026年第一季度的20%，显著的运营支出优化将集中在2026年第二季度。因此，我们预计调整后净利润将达到8.39亿元人民币，略低于市场预期。 对航班的预期——自4月以来，高昂的机票价格一直拖累长途旅行需求，尤其是在5月和6月。随着暑假的到来，在天气条件有所改善的情况下，航空售票表现略有提升，但在我看来，势头仍然不令人兴奋。中国政府最近降低了燃油附加费，尽管这一费用仍然处于高位。即便如此，我们仍然预测暑假的旅行表现会受到高机票价格的影响，但预计这会比2026年第二季度预期（2Q26E）相对更有韧性。因此，预计2026年第三季度（3Q26E）酒店/住宿收入同比（yoy）增长分别为+11%和0%。 利润展望——通城计划今年优化运营支出，但优化进程快于预期，大部分劳动力优化集中在2026年第二季度，由此产生了一项相关的一次性成本。我们认为其2026年第二季度预期利润率可能略低于预期，但2026年下半年预期表现可能改善，可能导致全年盈利预期基本保持完好。 AC+852-2501-2747brian.gong@citi.com龚斌 +852-2501-2773alicia.yap@citi.com雅莉卡·叶，特许金融分析师 牛市/熊市：同程旅行控股（0780.HK） 同程旅行控股有限公司 公司简介 2018年成立的同程是中国第三大在线旅游平台（OTA），提供包括住宿预订、交通票务服务以及其他相关增值服务的一站式在线旅游服务。公司拥有自有平台，但通过利用腾讯的平台（2018年有80%的月活跃用户来自这些平台）并拓展至二线及以下城市（截至2018年12月，85.4%的注册用户来自非一线城市）来积极扩张流量。腾讯和携程是该公司两大股东，分别持股23%和22%。2018年，住宿预订、交通票务及其他业务分别占总收入的35%、62%和4%。 投资策略 我们给予同程“买入”评级，理由如下：1）得益于市场份额提升和线上渗透率提高，其结构强度已优于疫情前水平；2）低线城市酒店线上渗透率有进一步提升的充足空间；3）推动其他细分市场的变现；4）出境及打包旅游存在潜在的新增长动力。 估值 我们相信，使用市盈率（PE）评估同程网是恰当的，可以捕捉其强劲的增长势头，并且与我们对其同行的估值方法一致。我们的目标价22港元，基于12倍2026年非IFRS每股收益（EPS），该估值较疫情前20倍的历史平均水平有所折让，考虑到其收入增长前景放缓以及一些公司治理问题（如收购活动等）。 风险 可能阻止股价达到我们目标价格的关键风险包括：1）来自OTA同行或其他旅游预订渠道的竞争超出预期；2）过度依赖同程旅行（Trip.com）的酒店供应；3）过度依赖腾讯的平台；以及4）宏观经济恶化。 如果您视力受损，并希望就本文件中的图形细节与花旗代表通话，请从美国境内拨打1-888-500-5008（语音电话：711），或从美国境外拨打+1-210-677-3788。 附录A-1 分析师认证 负责本研究报告的编制和内容的主要研究分析师要么（i）在作者栏中标注为“AC”，要么（ii）以粗体字列于归属于该分析师的内容旁边。如果在作者栏中标注了多位AC分析师，则每位分析师均针对整个研究报告进行确认，但（a）不包括归属于另一位在内容旁边以粗体字列出的、进行确认的AC分析师的内容，以及（b）不包括仅表达的观点。 关于特定发行人，其观点可归因于下方价格图表或评级历史表中明确列出的另一名AC认证分析师。每位分析师就其负责的报告部分进行认证：(1) 其中表达的看法准确反映了他们关于所提及的每个发行人和证券的个人观点，且是以独立方式编制的，包括就花旗全球市场公司及其附属公司而言；(2) 研究分析师的任何部分薪酬，过去、现在或将来，均未直接或间接地与其在本报告中提出的具体建议或观点相关。 重要披露 自2025年1月1日起，该机构至少曾一次在公开交易的通程旅游控股有限公司股票市场上进行交易。 花旗全球市场公司或其附属公司在过去12个月内从同程旅行控股获得了除投资银行服务之外的产品和服务补偿。 花旗全球市场公司或其附属公司目前拥有，或在过去12个月内拥有以下客户，且提供的服务为非投行业务、非证券相关：同程旅行控股。 分析师的薪酬由花旗研究管理部门和花旗集团高级管理层确定，其依据是旨在为花旗全球市场公司及其附属公司（以下简称“公司”）的投资客户带来利益的活动和服务。薪酬与具体交易或建议无关。与公司所有员工一样，分析师的薪酬会受到公司整体盈利能力的影响，而公司整体盈利能力包括投资银行、销售与交易以及主经纪业务收入。股本研究分析师薪酬的一个因素是安排公司与机构之间的接洽活动。 机构客户以及所涉公司的管理团队。通常，公司管理层更有可能... 对于产品中，该机构并非做市商的金融工具，该机构是此类金融工具（及任何基础工具）的流动性提供者，并可能在此类工具的交易中作为交易主方。该机构是已交易与证券相关的金融工具的定期发行人，这些证券可能已在产品中获推荐。该机构定期交易产品中讨论的发行人的证券。该机构可能以与产品不一致的方式从事证券交易，并且对于产品所涵盖的证券，将基于主方身份向客户买入或卖出。 除非另有说明，否则研究分析师及其团队成员在过去12个月内均未审阅过所提供投资意见的相关公司的实际运营情况。 就与本Citi Research产品相关公司（“该产品”）的重要披露（包括历史披露的副本）事宜，请联系Citi Research，地址：纽约格林威治街388号6楼，邮编10013，收件人：法律/合规部[E6WYB6412478]。此外，除估值与风险评估和历史披露外，相同的重要披露均包含在公司披露网站上。 https://www.citivelocity.com/cvr/eppublic/citi_research_disclosures估值和风险评估可在关于该目标公司的最新研究笔记/报告中找到。根据《市场滥用条例》，过去12个月内发布的所有花旗研究建议均可通过花旗速度（Citi Velocity）获取。) 或您标准分发渠道。历史披露（长达过去三年）将应要求提供。 https://www.citivelocity.com/cv2 花旗研究：基础研究投资评级指南花旗研究股票推荐包括投资评级和一个可选的风险评级，以突出高风险股票。风险评级会考虑价格波动和基本面标准。股票要么没 有风险评级，要么被评定为高风险评级。 投资评级：花旗研究投资评级分为买入、中性及卖出。我们的评级基于分析师对预期总回报（“ETR”）的预期以及风险。ETR是指在未来12个月内股票预测价格上涨（或下跌）加上股息收益率的总和。目标价基于12个月的时间范围。投资评级定义如下：买入（1）预期总回报（ETR）为15%或以上（高风险股票为25%或以上）；卖出（3）为负的ETR。任何未获分配买入或卖出评级的股票均被视为中性（2）。对于评级为中性的股票，如果分析师认为缺乏估值驱动因素和/或投资催化剂，无法得出正面或负面的投资观点，经花旗研究管理层批准，分析师可以选择不设定目标价，从而不计算ETR。因监管和/或内部政策原因，花旗研究可能暂停其评级和目标价，并分配“评级暂停”状态。花旗研究也可能因其他特殊情况（例如，缺乏对分析师论点至关重要的信息、交易暂停）影响公司及/或公司证券交易，而暂停其评级和目标价，并分配“审阅中”状态。在上述任何情况下，评级和目标价将在评级历史价格图中分别显示为“—“和“-“。在2022年4月11日之前，花旗研究对两种情况均分配“审阅中”状态，在2020年11月11日之前，仅在特殊情况下分配。分析师将在实际可能的情况下尽快发布报告，重新建立评级和投资观点。投资评级由上述范围在启动覆盖、投资和/或风险评级发生变化，或目标价发生变化时（受管理层有限裁量权限制）确定。有时，由于市场价格波动和/或其他短期波动或交易模式，预期总回报可能会超出这些范围。此类临时偏离将予以允许，但将受到研究管理层的审查。您买卖证券的决定应基于您的个人投资目标，并且只有在评估了股票的预期表现和风险后才能做出。 催化剂观察/短期观点（STV）评级披露：催化剂观察及STV多空预测：花旗研究也可能包含催化剂观察或STV多空预测，用以表明分析师预期股价在特定30或90天期间内，因 一个或多个特定的短期催化剂或事件影响公司或市场，而出现上涨（下跌）。当分析师高度确信股价将受影响时，会发布催化剂观察；当信心程度为中等时，则为STV。催化剂观察或STV多空预测将在指定的30/90天期限结束时自动失效。若股价表现（以收盘价计算）超出预测方向15%（除非分析师另行决定），催化剂观察也将自动移除。分析师也可能在指定期限结束前，通过发布研究报告移除催化剂观察或STV预测。催化剂观察/STV多空预测可能与股票的基本股权评级不同，后者反映的是更长期的绝对回报预期。根据FINRA评级分配披露规则，催化剂观察/STV看涨预测对应买入建议，而催化剂观察/STV看跌预测对应卖出建议。任何未获分配 将 Catalyst Watch 上行、Catalyst Watch 下行、STV 上行或 STV 下行评级视为 Catalyst Watch/STV 无观点。根据 FINRA评级分发-披露规则，我们将 Catalyst Watch/STV 无观点对应于我们评级分发表中的“持有”评级，适用于我们的 Catalyst Watch/STV 上行/下行评级体系。然而，我们重申，我们不将“无观点”视为一种推荐。对于所有 Catalyst Watch/STV 上行/下行评级，均存在催化剂及关联股价变动未能按预期实现的风险。 研究员关联方 / 非美国研究员披露本报告作者就职的法人在下文列出（其监管机构亦在本报告中列出）。非美国研究分析师（即除被认定为受花旗全球市场公司雇用 之外的所有列名研究分析师）未在FINRA注册或具备研究分析师资格。此类研究分析师可能不是会员组织的关联人（但受会员组织关联公司的雇用），因此可能不受FINRA规则2241关于与目标公司沟通、公开露面及研究分析师账户持有的证券交易等限制。 其他披露 本函专致根据1995年《以色列投资建议、投资营销及投资组合管理法》（以下简称“咨询法”）中定义的“合格客户”。在以色列境内，本函并非面向零售客户，花旗集团亦不会向零售客户或非合格客户提供此类产品或交易。主讲人未获