2026年中期产业主线景气研判：节奏与韧性

■K型分化背后的产业逻辑与度量框架。 AI、涨价、出海构成当前产业景气的三条主线，但三者在底层驱动上存在差异，把握各自的景气运行节奏及后续韧性成为更关键的问题。本报告基于产业周期的中观研究框架，重点观察盈利、库存、资本开支等核心指标，将自上而下和自下而上视角相结合，研判各产业主线的节奏与韧性。“节奏”旨在锚定盈利、库存、产能周期的运行位置；“韧性”则通过代表性行业的经营策略研判景气持续性。 三条主线景气节奏各异。1）AI链：景气传导至国内资本开支端。AI链自2025年起形成“盈利改善-库存回升-产能扩张”的正向循环。上半年，计算机通信电子设备制造业盈利同比增长108%，芯片、元件、光模块等关键环节加速扩产，AIDC延续上行。2）涨价链：实物补库尚未开启。本轮输入性涨价自2025Q3启动，2026年上半年快速释放盈利弹性，有色、油气等资源行业成为本轮工业盈利修复的重要支撑。但剔除价格因素后，上游实际库存仍普遍下滑，尚未步入需求回升驱动的实际累库阶段。3）出海链：从收入验证期迈向盈利验证期。2023年起中企海外收入占比持续抬升，高附加值品类释放出口动能。但国际局势演变、跨境贸易成本升高和国内内需压力仍存，对出海企业利润形成拖累，出海景气节奏向海外盈利能力进阶。 ■AI：资本扩张行至何处？收入兑现如何？当前AI产业链处于正向传导阶段，需求端智能体推动Token需求加速增长，供给端云厂商继续扩大资本开支。但随着投资强度提升，海外头部云厂商的资本开支策略已出现分化，“内生增长型”和“杠杆推动型”在财务韧性和业务波动风险上存在差异。由此，AI叙事锚点转向收入兑现和商业闭环，一方面更加重视效率与经济性的中国大模型将影响全球定价体系；另一方面美国AI厂商的商业化路径相对多元，关注其收入转化。 ■输入性涨价：是否会退潮？对产业链影响几何？2026年下半年，原油涨价持续性取决于霍尔木兹海峡断航能否长期化，中性情形预计在70-90美元/桶高位震荡；铜铝定价预计维持高位。产业链上应优选资源禀赋突出、供需格局占优、技术壁垒较高的赛道，包括煤化工、高端新材料、能源运输船、铜矿山、电解铝等细分领域。 ■出海：能否对冲国内压力？模式如何升级？光伏、汽车、创新药是中国产业从产品出海向品牌出海，再向研发能力出海进阶的缩影。考虑综合成本及盈利分布，多数行业的出海盈利尚难完全对冲国内压力。因此出海模式将持续升级，2026年创新药向研发平台输出跃迁，合资车企出现“反向出海”趋势，光伏头部厂商转向光储一体化解决方案。 目录 一、K型分化背后的产业逻辑与度量框架...............................................................4（一）度量框架：产业周期视角下的“盈利-库存-资本开支”三维观测...................................4（二）AI链：景气传导至国内资本开支端，全球利润仍集中于海外芯片环节..............................5（三）涨价链：资源品释放盈利弹性，实物补库尚未开启...............................................7（四）出海链：外需具备韧性，出海从收入验证期迈向盈利验证期......................................10二、AI：资本扩张行至何处？收入兑现如何？..........................................................12（一）AI资本开支：云厂商资本开支策略逐步分化...................................................12（二）中美大模型：AI叙事锚点转向商业收入端.....................................................17（三）国产算力：国产替代有望加速落地............................................................18三、输入性涨价：是否会退潮？对产业链影响几何？....................................................19（一）石油化工：油价走势取决于断航是否长期化，利润向上游及海外供给出清环节集中..................19（二）煤炭：外部价格冲击有限，产业链韧性凸显....................................................21（三）航运船舶：能源运输船受益，新造船景气预计延续..............................................22（四）有色金属：价格具备支撑，地缘博弈中彰显战略底色............................................24四、出海：海外盈利能否对冲国内压力？模式如何升级？................................................26（一）创新药：向创新能力出海升级，海外高盈利反哺整体业绩........................................26（二）汽车：出海打开盈利空间，但无法实现完全对冲................................................28（三）光伏：出海毛利率收窄，行业出清预计加速....................................................32五、重点行业景气度纵览............................................................................34 图目录 图1：2025年起，计算机通信电子制造业利润增速和集成电路出口增速逐步上行..........................6图2：计算机通信电子设备制造业的固定资产投资、产成品存货、工业增加值增速.........................6图3：我国集成电路和自动数据处理设备出口金额占比.................................................6图4：计算机通信电子设备制造业盈利向上...........................................................6图5：全球AI市场利润流向（2026年预计）.........................................................7图6：2025Q3以来大宗商品价格指数快速上涨........................................................8图7：2026年以来资源品行业利润增速显著改善......................................................8图8：产业链利润加速向上游转移...................................................................8图9：上游产业链实际库存增速分位数变化（2026年5月末VS 2025年末）..............................9图10：采矿及上游原材料行业的产能利用率相对水平（当前与历史同期均值之差）........................9图11：重点商品出口金额保持韧性.................................................................10图12：全球制造业PMI景气向上...................................................................10图13：2025年上市公司海外毛利率与整体毛利率对比（申万一级）....................................11图14：AI行业资本支出与产业链的传导效应........................................................13图15：推理端应用发展将推升Token消耗呈指数级增长...............................................14图16：美国大型云厂商年度capex, OCF, FCF .......................................................14图17：美国数据中心月均支出（单位：十亿美元）...................................................14图18：全球半导体市场销售额（亿美元）...........................................................15图19：2026年存储成为半导体最大细分市场........................................................15图20：全球智能手机出货量.......................................................................15图21：全球PC出货量............................................................................15图22：美国大型云厂商资本开支强度(capex/收入) ...................................................16图23：美国大型云厂商资产负债率(负债/资产) ......................................................16图24：模型单位Token消耗下完成任务的加权平均成本排行榜（美元）.................................17图25：综合考虑模型性能与性价比排行榜...........................................................17图26：美国大模型公司年化收入上升较快...........................................................18图27：美国主要云厂商云服务利润率...............................................................18图28：成品油链条（美元/桶）....................................................................20图29：化工品链条（元/吨）......................................................................20图30：霍尔木兹海峡原油外运量指数（仅限可追踪AIS信号的船只，较去年同期）......................21图31：霍尔木兹海峡船舶通行统计（ShipFinder全样本，艘）........................................21图32：内外动力煤价格变化和动力煤进口量.........................................................22图33：动力煤长协-现货价格与国内库存情况..............