国海商社 科锐国际电话会议：估值底与远期空间

国海商社在电话会议中底部推荐科锐国际，认为当前估值10倍处于低位，远期空间较大。科锐国际预计24年业绩2亿元，25年超预期达3亿元，26年预计完成3.6亿元，业绩置信度提升。核心业务为灵活用工，占60%以上利润，商业模式稳定抽佣、复购率近100%，22-24年持续双位数增长。河蛙网25年预计盈亏平衡，明年有望贡献正向利润。

人力资源行业本质是人口生意，对标海外龙头市值千亿级，中国具备大市值公司土壤。行业驱动因素包括企业管理效率提升使组织柔性化、人口红利消失及人力成本上涨推动灵活用工渗透。竞争格局方面，上市人力资源企业有资本、品牌、资源壁垒，非上市公司难弯道超车，存量玩家为受益者。

报告重点分析了科锐国际的核心业务灵活用工，其商业模式稳定抽佣、复购率近100%，22-24年持续双位数增长。同时关注了科锐国际的业绩预测，24年业绩2亿元，25年超预期达3亿元，26年预计完成3.6亿元，业绩置信度提升。此外，报告还分析了河蛙网的发展前景，预计25年盈亏平衡，明年有望贡献正向利润。

当前人力资源市场，灵活用工渗透率持续提升，主要受企业管理效率提升、人口红利消失及人力成本上涨等因素驱动。行业竞争格局中，上市人力资源企业凭借资本、品牌、资源壁垒形成优势，非上市公司难以弯道超车，存量玩家为受益者。科锐国际作为行业龙头，其灵活用工业务持续双位数增长，估值10倍处于低位，具备较大远期空间。

研报提示的风险包括曾受AI去中介化、华为需求下降等宏观叙事影响估值，宏观经济波动可能影响业务增长；河蛙网业务发展不及预期。此外，行业竞争格局中，上市人力资源企业有资本、品牌、资源壁垒，非上市公司难弯道超车，存量玩家为受益者。需关注灵活用工业务发展及宏观经济波动对行业的影响。