国海商社：老铺黄金动销逐步恢复 业绩底已显现

一、核心要点

1. 老铺黄金动销恢复情况：七八月通过加大折扣力度（常规款最低82折、贷款最低78折），单克价恢复至2月提价前水平（1600-2100元）；头部代购七夕日销达100-300万（4月不足100万，2月高点300-400万），腰部代购日销回升至20万（4月仅几万）。

2. 渠道销售数据：

   • SKP渠道七八月销售降幅收窄至高个位数（二季度下滑30%）；
   • 万象渠道7月同比增23%、同店增25%，8月同比增55%、同店增53%；
   • 电商渠道七八月下滑高单位数（二季度下滑30%）。

3. 业绩判断：

   • 二季度为收入和利润底，净利润6.7亿元，叠加代购去库存影响1-2亿元，实际业绩约8亿元；
   • 三季度收入降幅收窄，利润环比改善，年化业绩底35-40亿元；
   • 当前市值600亿元，估值15-17倍，市值底夯实。

4. 会员与产品结构：

   • 金卡以上会员收入占比提升至80%（此前50%），金器占比30-40%（此前不足20%）；
   • 会员复购率从35%升至47%，客单价从8万元升至10万元；
   • 忠实消费者购买力强，对金价波动不敏感。

5. 毛利率与品牌策略：

   • 锚定40%毛利率目标，动态调整折扣和定价；三季度毛利约40%，消费者感知加价率折后近40%、折前近50%，质价比较二季度提升；
   • 采用非对称品牌建设策略，重点投入视觉体系提升投入产出比。

6. 超预期因素：

   • 金价支撑：4300元附近金价受央行购金和美元信用隐忧支撑，一口价模式受益金价上涨；
   • 出海业务：上半年境外收入翻倍（占比升至16.7%），马来西亚、泰国、韩国、新加坡新店筹备中，韩国推进超预期，欧美调研中，年规划开店4家；
   • 高客与金器业务：金器上半年翻倍增长，高端运营体系下半年启动，采用邀约制推出专属VIP产品，赋予店长灵活服务权限，高客服务体系逐步完善。

二、风险与关注

1. 持续跟踪金价波动对销售和成本的影响，以及海外门店开店进度和实际经营效果；
2. 关注传统金饰品牌竞争加剧对老铺黄金市场份额的挤压情况。