双重K型经济的“张力”：硅基“吞噬”碳基——2026年中期海外宏观经济展望

一、K型市场：硅基跑赢碳基，地缘也并非噪音 2025年美股经历阶段性见顶后，在停火谈判和财报超预期因素驱动下持续走强，与油价成为利率敏感性资产定价的主要因素。AI和能源领涨美股，卫生保健和金融领跌。

二、K型经济：经济周期与AI产业趋势“双重K型”

1. 制造业景气持续修复，服务业景气开始转弱，两者出现交叉。2026年初以来，全球和发达市场制造业景气加速修复，而发达市场服务业自2025年下半年开始转弱，主要受能源冲击影响。
2. 传统K型经济：高收入群体与低收入群体的“K型分化”。2023年初以来，美国劳动力市场转弱，K型分化特征显性化，表现为实际支出、工资增速、通胀和财富增长等方面的分化。
3. 新K型经济：AI与非AI的“K型分化”。AI与非AI的分化无处不在，包括制造业与服务业、AI进口与非AI进口、AI投资与非AI投资等。
4. 结构视角：K型分化是全球现象。上世纪80年代初以来，美国实际劳动收入涨幅落后于劳动生产率涨幅，反映金融自由化、经济全球化和技术浪潮背景下劳动的式微和资本与技术的崛起。K型也是一个全球普遍现象，但美国贫富分化现象更显著。
5. 禀赋视角：人的禀赋是K型的源头。收入水平越高，劳动报酬占比越低、财产性收入占比越高，美股牛市形成的财富效应主要被高收入群体捕获。

三、K型经济的张力：硅基需求“吞噬”碳基需求

1. AI的“挤出效应”：在劳动力市场紧张+流动性宽松阶段，上臂与下臂互补；在劳动力市场松弛+流动性转紧阶段，上臂与下臂互斥。
2. 融资：AI企业资本开支计划越来越依赖于外源融资，将通过多种机制产生“挤出效应”，包括AI资本开支提升中性利率、压制住宅市场景气、美股与美债转向负相关等。
3. 通胀：AI通胀机制包括资本品需求、输入通胀和美股财富效应。短期而言，AI资本开支及应用推升相关物价上涨；长期而言，AI对通胀的影响取决于生产率与企业加成率的比较。
4. 就业：AI对就业的替代效应最显著的是白领就业，对应工资分位数50%-80%（中产阶级），重点行业包括专业、科学与技术服务、企业管理、信息产业、办公与行政类。

四、流动性的张力：从储蓄过剩到“资本战争”

1. 全球储蓄过剩：伯南克提出“全球储蓄过剩”假说，认为21世纪初新兴市场国家及石油出口国积累了巨额外汇储备，涌入美国债市，压低了美国长期无风险利率，催生了资产泡沫。危机后，全球总需求不足与预防性储蓄上升进一步固化了低利率常态。
2. 全球“降息潮”或已结束：美联储政策利率已不具备“限制性”，金融条件偏宽松。短期而言，通胀仍是主要矛盾，下半年或保持粘性。美国经济正在“空中加油”，劳动力市场非常Solid，边际上甚至趋紧。
3. 全球无风险利率上行趋势：本轮降息周期以来，英美长期利率“方向性地”偏离了政策利率，国债利差持续走扩，表明长端利率的定价更为复杂，且经常方向性地偏离政策利率。
4. 美联储QE的时代已经结束：美联储自1914年诞生以来便在持续扩表，但其中只有四个时间段是（类）QE式扩表，扩表是常态，但QE式扩表是“非常态”，均出现在美联储降息至零或接近零之后。
5. 美联储缩表：需以“准备金节约型”改革为前提，道阻且长。2025年12月，美联储重启准备金管理购买（RMP）以来，月均扩表超预期目标，货币市场流动性显著改善。
6. 美元汇率短期或维持偏强格局：可分为三个阶段归因，2025年上半年贬值、2025年下半年-2026年上半年震荡。中东地缘冲突以来，“油价--贸易条件”成为汇率定价的核心矛盾，页岩革命以来，美国逐渐成为原油及石油产品的净出口国，油价、贸易条件、贸易收支与美元已从负相关转变为正相关。

风险提示：地缘政治冲突升级风险、美国经济放缓超预期风险、美国通胀粘性超预期风险、美联储政策立场超预期转鹰风险、全球金融条件再度收紧风险。