外汇月报：通胀降温与结汇释放共振，人民币短线升破前低

核心观点 市场分析 7月人民币走出了一轮脱离中美利差逻辑的独立行情。相比升破6.75，更重要的信号是人民币在破位前已经显现出较强的内生支撑。月初至月中，美伊冲突反复、油价维持高位、美联储立场偏紧，外部环境整体不利于人民币，但人民币即期汇率和中间价仍一度升至2023年2月以来高位，在岸、离岸人民币双双升破6.75。这说明本轮升值并非被动等待美元走弱，而是受到结售汇结构和政策信号的共同支撑。当前汇率仍处于反复拉锯阶段，人民币方向偏强，但双向波动将更加明显。 人民币升破6.75的传导路径较为清晰：美国通胀降温是前提，美联储议息会议落地是催化，美元回落则直接推动结汇需求释放。6月美国核心CPI同比由2.9%降至2.6%，低于市场预期，核心PCE也有所回落，能源价格下降进一步缓解了整体通胀压力，市场此前担忧的“油价上涨—通胀反弹—美联储加息”链条并未得到数据验证。7月议息会议虽然维持政策利率在3.50%—3.75%，并有三位票委主张加息，但会议并未释放超出市场预期的紧缩信号。随着前期加息预期得到消化，美元指数从高位回落，企业结汇需求顺势释放，推动人民币升破6.75，6.75目前已由区间下沿转为重要的多空分水岭。后续趋势能否确立，主要取决于美元指数能否持续运行在100下方、油价是否能稳定以及在岸汇率与中间价能否同步下移。 进一步看，人民币当前的偏强，本质上是结汇需求与利差压力相互博弈的结果，这也贯穿了汇率“破位—回补”的全过程。年初以来，出口结汇与中美利差收窄共同推动人民币升值；进入6月后，结汇需求依然较强，但美联储立场转紧、美元利率抬升，推动中美利差重新走阔，境内美元留存以及进口、对外投资相关购汇需求随之回升，人民币升值动力由“两股力量同向推动”转为“结汇与利差相互对冲”。由于两股力量方向相反且相对均衡，美元兑人民币自6月以来持续在6.75—6.81区间反复震荡：升破6.75，意味着结汇力量阶段性占优；重新回到6.75上方，则反映油价与利差压力短暂增强。国内政策继续为汇率提供支撑，政治局会议延续加大逆周期调节力度的基调，1年期LPR维持在3.0%，中间价也持续发挥稳定锚作用。因此，即使二季度经济增速放缓、中美利差维持高位，汇率依然保持韧性。 美元短期仍有支撑，但进一步上行的动力正在减弱。美国利率、地缘风险和科技资产资金流入仍对美元有利，但通胀降温后，市场进一步上调加息预期的空间已经有限。与此同时，美国财政赤字和债务压力仍在上升，美股内部走势出现分化，部分大型科技企业资本开支快速增加、自由现金流承压，也可能削弱美元资产对全球资金的吸引力。因此，本轮美元偏强更多依赖利差、避险需求和市场持仓，而非美国基本面的持续改善，更接近阶段性强势。这也是人民币能够在美元偏强环境下走出独立行情的重要前提。 展望8月，美元兑人民币预计主要运行在6.70—6.80区间。若美元指数回落、油价中枢下移并伴随结汇需求释放，汇率有望向6.70-6.72靠近；若美元和美债收益率重新走强，则可能回到6.78—6.80区间。当前人民币已处于2023年以来相对强位，进一步升值仍受中美利差、境内供求节奏和政策调节约束，因此6.75下方的空间需要美元持续走弱和结汇延续配合，而6.80上方同样缺乏持续突破的基础。风险主要来自可能打破上述区间的突发事件。若美伊冲突明显升级、霍尔木兹海峡通航持续受阻，油价与美国通胀预期可能同步上升，推动市场重新定价美联储政策；中美经贸磋商、关税及其他政策变化也可能引发汇率跳空。此外，若日元、韩元持续走弱，亚洲货币整体承压，也可能削弱人民币的独立强势。总体而言，人民币阶段偏强的判断不变，但事件风险仍可能放大短期波动。 策略 美元兑人民币预计主要运行在6.70—6.80区间，6.75仍是判断强弱的重要分水岭。 风险 内部调控；地缘政治风险；全球经济超预期下行；中美关系；海外流动性风险冲击。 图表 图1：汇率：美元兑人民币（在岸人民币）（日）..................................................................................................................4图2：中国：美元兑人民币：中间价（日）............................................................................................................................4图3：创业板（CNH）美元指数：收盘价（日度）................................................................................................................4图4：美元兑人民币离岸在岸价差............................................................................................................................................4图5：美元兑人民币远期报价....................................................................................................................................................4图6：中国货币网：1个月远期外汇：美元兑人民币：报价（日度）...................................................................................4图7：逆周期因子........................................................................................................................................................................5图8：外汇期权隐含波动率均值曲线:3M.................................................................................................................................5图9：美元兑人民币远期............................................................................................................................................................5图10：美元兑人民币掉期..........................................................................................................................................................5图11：中国经济数据..................................................................................................................................................................5图12：美国经济数据..................................................................................................................................................................6图13：美中花旗经济意外指数..................................................................................................................................................6图14：中国进出口......................................................................................................................................................................6图15：银行结售汇（美元）......................................................................................................................................................7图16：中国：银行代客涉外业务：收支差额：外币：美元计（月）...................................................................................7图17：银行代客涉外收付款差额分布：经常项目..................................................................................................................7图18：银行代客涉外收付款差额分布：资本与金融项目......................................................................................................7图19：银行代客远期结售汇签约..............................................................................................................................................8图20：结售汇率..........................................................................................................................................................................8 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：同花顺，华泰期货研究院 资料来源：华泰期货研究院 资料来源：同花顺Fred华泰期货研究院 资料来源：同花顺华泰期货研究院 图16：中国：银行代客涉外业务：收支差额：外币：美元计（月） 资料来源：钢联大宗华泰期货研究院 资料来源：钢联大宗 本期分析研究员 蔡劭立 汪雅航 高聪 从业资格号：F3063338投资咨询号：Z0016648 从业资格号：F3063489投资咨询号：Z0014617 从业资格号：F03099648投资咨询号：Z0019185 联