风电零部件稀缺强α，新一轮成长周期开启

风电零部件稀缺强α，新一轮成长周期开启 【华西机械团队】 分析师：黄瑞连SACNO：S1120524030001邮箱：huangrl@hx168.com.cn 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明2026年7月24日 核心观点 本土风电轴承龙头，盈利弹性持续释放。公司主营大型回转轴承，风电领域收入占比约80%，已基本全面覆盖下游头部风机客户。公司在风电轴承主轴轴承TRB领域优势尤其显著，支撑业绩强势增长。1）收入端：2025年主轴轴承TRB渗透率跃升+风电景气度回升，公司实现收入46.28亿元，同比+57.11%。展望后续，TRB渗透率仍有充足上行空间，同时公司持续提升市场份额，叠加下游出海+海上风电提速，齿轮箱等新业务落地，增长动能强劲。2）利润端：2025年以来盈利能力持续修复，2025年实现归母净利润8.18亿元，同比+1151%，26Q1扣非归母净利润1.59亿元，同比+27.70%。展望后续，高毛利TRB放量+规模效应促使毛利率持续快速提升，公司利润弹性将持续释放。 国内风电有望迎来新一轮上行周期，轴承为最受益环节。1）短期看：2025年531风电抢装高基数，导致2026M1-5装机量同比承压，6月起高基数效应明显淡化+进入旺季，6月新增装机量13.57GW，同比大幅增长166%，看好26H2装机量持续反弹。此外，前期招标存量仍有大量待建，各大风机厂商在手订单高位，存量转化空间充足。2）中长期看：考虑新增+更新需求，我们推算十五五期间年均装机量约142GW，已高于历史上各年新增装机水平，我们判断2026-2027年国内风电有望进入新一轮上行周期。3）风电轴承：风电轴承价值量较大，国产化率较高，高集中度+高壁垒下竞争趋于良性，且具备技术路线切换带来的价值量通胀逻辑，是国内风电上行周期内最受益环节。 产品端：TRB受益渗透率继续提升，齿轮箱轴承打开新空间。1）主轴轴承：风机大型化趋势明确，TRB载荷能力优异，渗透率快速提升，我们测算2026-2030年TRB渗透率由59%提升至94%，国内市场空间由26亿元增至52亿元。公司在TRB领域的优势在于“无软带淬火工艺优势+先发优势”，后续市场份额有望持续扩张，叠加TRB渗透率继续提升，TRB收入有望继续快速放量。2）偏变轴承：风机大型化提升独立变桨轴承渗透率，公司独立变桨轴承先发优势同样显著，带动偏变轴承收入快速增长。3）齿轮箱轴承：我们测算2026年国内风机齿轮箱轴承市场空间129亿元，市场空间明显大于TRB，有望成为公司第二成长曲线。公司引领齿轮箱轴承国产替代，目前已向多家客户进行样机交付，2026年有望实现规模化供货，迎来放量元年。 客户端：客户覆盖全面，充分受益下游风电出海+海风建设。1）风电出海：亚非拉成为全球陆上风电核心增长点，同时欧洲数据中心建设提速，催生大量海上风电需求。2023年以来国内风机厂商依托成本优势，出海加速，2026H1中标海外风电15GW，同比增长47%。2）海上风电：近期海上风电项目发展提速，政策端明显转暖，且中短期项目储备充裕，广东、江苏等重点项目均已开工，国内海上风电发展提速。3）公司已基本全面覆盖国内风机厂商（明阳、三一、远景等，新进客户金风+运达快速放量），均为风电出海、海上风电建设的核心力量，公司有望充分受益下游风机加速出海+海上风电建设提速。此外，出海方面，直接出口客户也在积极对接；海风方面，当前海上风电TRB依赖进口，公司有望引领海风TRB国产替换黄金期。 投资建议：我们预计2026-2028年公司总收入54.91、63.43、73.28亿元，同比增长18.66%、15.51%、15.52%；2026-2028年归母净利润为10.02、13.24、16.13亿元，同比增长22.44%、32.12%、21.90%，对应EPS为2.42、3.20、3.90元。我们选取主业同为风电零部件的金雷股份、日月股份、大金重工作为可比公司，2026-2028年平均PE分别为15.47、11.50、8.65倍；2026/7/24公司股价25.85元，对应PE分别为10.69、8.09、6.63倍。与可比公司相比，公司估值处于较低水平，首次覆盖，我们给予“增持”评级。 风险提示：风电行业装机量下滑、客户集中度较高、原材料价格波动、市场竞争加剧等。 国内风电有望迎来新一轮上行周期，轴承为最受益环节二客户端：客户覆盖全面，充分受益下游风电出海+海风建设四投资建议与风险提示五产品端：TRB受益渗透率继续提升，齿轮箱轴承打开新空间三本土风电轴承龙头，盈利弹性持续释放一 1.1本土风电轴承龙头，全面覆盖下游风机客户 新强联成立于2005年，主营大型回转轴承，涵盖风电、盾构机、海工等领域，其中风电轴承收入占比约80%。公司于2009年切入风电轴承，早期以偏航/变桨轴承为主，2011年起逐步拓展主轴轴承（初期以三排圆柱滚子CRB为主），2023年前瞻性布局单列圆锥滚子轴承TRB，根据公司公告，2025年受益于风机大型化趋势，TRB迅速放量，成为业绩增长主引擎。近年来，公司同步拓展齿轮箱轴承（2022年可转债项目）和法兰（2025年定增项目）等风电零部件。根据公司公告，公司全面供应主轴、偏航、变桨及齿轮箱等全系列风电轴承，可匹配1.5–26MW机组需求；已基本全面覆盖下游明阳智能、三一重能、远景能源、东方电气、金风科技、运达科技等头部风机客户。 1.2股权结构稳固，横纵向拓展全产业链布局 股权架构稳定，实控人兄弟二人持股比例近30%。截至2026Q1末，公司实控人肖争强、肖高强兄弟二人分别对公司直接持股14.35%、14.34%，合计持股比例28.69%，其中肖争强为公司董事长，肖高强为公司总经理，治理结构稳定。 上市以来，公司持续沿风电产业链进行纵横延伸。1）纵向一体化：2023年斥资10.07亿元收购圣久锻件，2024年设立海普森，分别实现对锻件与滚动体环节进行整合，并依托新圣新能源向下游新能源服务延伸；2）横向拓品类：2021年收购洛阳豪智机械55%股权，扩充锁紧盘等风电核心零部件矩阵，并于2024年设立达芬奇，切入高壁垒的风电齿轮箱精密轴承赛道。 1.3 TRB持续放量+新业务突破，收入增长空间广阔 公司2025年以前收入变化趋势与风电行业周期强相关。2020年，公司收入20.64亿元，同比+221.01%，其中风电轴承收入18.21亿元，同比+440.20%，主要受益于陆风退补抢装+偏变轴承国产化率迅速提升。2020-2024年，转入平价时代，受下游降本传导及行业竞争加剧影响，营收进入平台期，CAGR为9.29%，其中风电轴承收入CAGR为3.30%。 2025年主轴轴承TRB渗透率跃升+风电景气度回升，公司收入进入新的增长阶段。2025年，公司业绩出现明显拐点，实现收入46.28亿元，同比+57.11%，其中风电类轴承收入35.80亿元，同比+72.69%，主要系：①136号文推动新能源全面入市，引发新一轮并网抢装；②根据公司公告，风机大型化驱动TRB主轴轴承渗透率跃升，公司凭借TRB先发优势实现大批量出货，带动收入高增。2026Q1受高基数及淡季影响收入短期承压（同比-4.31%），展望后续，TRB渗透率仍有充足上行空间，同时公司持续提升市场份额，叠加下游出海+海上风电提速，齿轮箱等新业务落地，公司增长动能强劲。 1.3高毛利TRB放量+规模效应，盈利弹性持续释放 偏变轴承价格战导致2021-2024年利润端持续承压。2021-2024年，下游风机厂持续将降本压力传导至上游零部件厂商，国产化率高的偏变轴承价格战激烈，导致公司利润端持续承压，2024年归母净利润跌至低谷0.65亿元，毛利率跌至18.53%。 2025年以来盈利能力持续修复，毛利率逐季度快速提升。2025年实现归母净利润8.18亿元，同比+1151%；26Q1实现归母净利润1.50亿元，同比-12.25%，净利率17.15%，同比-1.80pct，主要系交易性金融资产公允价值变动产生非经常性损失。同期扣非归母净利润实现1.59亿元，同比+27.70%，扣非净利率17.92%，同比+4.49pct，显示盈利能力韧性依旧。具体看毛利率方面，2025年公司实现毛利率28.00%，同比+9.47pct；单季度来看，24Q2以来毛利率复苏趋势确立，25Q1/25Q2/25Q3/25Q4/26Q1毛利率分别同比+7.47/+17.77/+10.80/+2.73/+2.20pct。 1.3高毛利TRB放量+规模效应，盈利弹性持续释放 费用端，公司作为传统制造业企业，期间费用率稳定在较低水平。2021-2024年，公司处于逆周期资本扩张阶段，收入尚处平台阶段，期间费用率中枢稳定在8%左右。2025年以来，公司收入开始大幅放量，期间费用率中枢降至6%左右，2025年期间费用率为5.86%，同比-1.11pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比-0.12/-0.45/-1.24/-0.54pct。 鉴于期间费用率较低，公司盈利主要取决于毛利率。进一步拆分毛利率，我们认为毛利率提升主要依靠产品结构+规模效应。 1）产品结构方面：2025年公司风电轴承毛利率为29.99%，对比洛轴专用轴承（以风电为主）毛利率仅22.71%。在风电轴承领域，公司主轴轴承TRB具备先发优势+工艺优势，盈利能力出色，TRB渗透率跃升背景下，公司产品结构优势将愈发显著。 1.3高毛利TRB放量+规模效应，盈利弹性持续释放 2）规模效应方面：上市以来公司密集进行产能扩张，铸就长期发展基础，固定资产5年增长近20倍；目前资本开支高峰期已过，成长弹性将快速释放。公司于2020年7月上市，2020年以来已完成4次募投，根据公司公告，最新一期定增已受理（募投项目已用自筹资金先行投入，目前已完成建筑主体施工和部分关键设备订货，正在进行厂房装修、厂区工程等施工），截至26Q1末，公司固定资产为38.77亿元，较2020年底增长约7倍，对比之下收入增长仅约1倍。目前公司多条业务线已走出，横纵向全面打通产业链，前期资本投入开始进入集中收获期。 2.1 26H2高基数效应淡化+进入旺季，看好风电装机反弹 2025年531风电抢装高基数，导致2026M1-5装机量同比承压，6月起高基数效应明显淡化+进入旺季，看好26H2装机量持续反弹。风电装机常规旺季为Q2-3，2025年531抢装导致旺季前移至25Q1-2，2025年全年装机量实现同比大幅增长51%；高基数下，2026年1-5月新增装机量25GW，同比大幅下滑46%。展望后续，26Q3进入常规旺季，且高基数效应淡化，6月新增装机量13.57GW，同比大幅增长166%，1-6月新增38.62GW，同比-24.85%，看好26H2装机量持续反弹。 2.1 26H2高基数效应淡化+进入旺季，看好风电装机反弹 招标端，受高基数影响，2026H1风电整机国内中标57.06GW，同比-31.88%。虽然招标量下滑，但前期招标存量仍存在较大转化空间，且各大风机厂商在手订单充足，仍可支撑2年装机需求。1）招标量：根据风芒能源，2024-2025年国内招标累计达到307GW，而新增装机容量合计仅为218GW，尚有大量待建。2）在手订单：根据公司公告，金风科技、运达股份分别披露其2025年末在手订单为54GW、45GW。根据CWEA披露的2025年吊装口径，二者市场份额合计约35%，由此推算2025年末国内风机行业整体在手订单约285GW，可支撑约2年装机需求。3）合同负债：25Q1-26Q1各大风机厂商合同负债均稳定维持于高水平，同样表征在手订单充足。 2.2中长期新增/更新需求充足，26-27年有望迎来新一轮上行周期 中长期看，十五五期间，国内风电新增+更新需求充足。1）新增需求：政策指引风电装机新增需求充足。根据《风能北京宣言2.0》，到2030年末中国风电累计装机容量达1300GW，年均新增122GW。2）更新需