第24届新兴市场情绪调查：无熊之地

股权机械 购买：公司考察的启示 中国 ◆ 大型重型机械海外电气化进程加速，支撑出口前景；下半年同比外汇比较容易。 保持买入 12.40 目标价格（人民币）12.40 前目标价格（人民币） ◆ 国内挖掘机销量增长超预期，小型机种和替换需求推动 市场数据8.80 股价（人民币）+40.9% 涨跌幅/跌跌幅（截至2026年7月27日） ◆ 维持买入，止盈位不变，定为人民币12.40元 我们于7月27日会见了徐工集团（XCMG）投资者关系团队的刘明方。现将主要收获总结如下。 在油价上涨的背景下，海外对可再生能源机械的需求增强。徐工集团（XCMG）的出口持续稳健增长，主要受矿业相关活动和激增的电气化需求推动。高增长市场包括非洲（得益于基础设施、能源和矿业项目的强劲建设）、东南亚（不含印度尼西亚）和南美洲（基础设施）。徐工正为寻求降低运营成本和更严格排放标准的东南亚和澳大利亚客户开发混合动力和电动重型矿业机械。我们预计不断扩大的电动产品系列将支持下半年的出口前景。管理层指出，由于冲突和当地货币贬值，中东和南亚地区的第二季度销售额环比增速可能放缓。 持续电气化、设备更新和劳动力短缺有利于国内销售。管理层强调，第一季度混凝土机械、挖掘机、装载机和汽车起重机销量强劲增长，主要受电气化提升（尤其是混凝土机械和装载机）、更新需求和农村地区小型挖掘机应用增加的推动。高空作业平台的销量仍然疲软，尽管其下降幅度正在收窄，因为主要本地租赁公司的购买活动有所温和复苏。上半年本地矿机需求疲软，受持续安全检查影响，同时油价压力导致道路工程放缓。 Amy Hu* (Reg. No.S1700520090001)分析师，A股工业与新能源研究 修正后估值具有吸引力。年初至今股价修正了22%，而中证300指数上涨了2%，这主要由于基金轮动、外汇损失对利润造成压力，以及受油价和需求担忧影响矿机股票的估值下调。我们预计2026年下半年基本面将改善，这得益于更强的出口增长以及更易比的同比外汇比较（自2025年第三季度以来的亏损）。股价的催化剂包括2026年第二季度更强劲的业绩和推土机行业销售增长加速。 HSBC Qianhai Securities Limitedruo.lin.hu@hsbcqh.com.cn+86 755 8898 3408 受雇于汇丰证券（美国）公司非美国附属机构，且根据FINRA法规未注册/未获得资格 维持买入评级，目标价12.40元人民币。我们继续看好该股票，目标市净率为2.1倍，较2020-25年1.3倍的平均值高出65%。我们的目标市净率基于国内建筑和采矿机械同行2026-27年的平均市净率（彭博共识）。考虑到我们预计2026-27年平均净资产收益率（ROE）为15.1%，而同行预计为13.4%，且预计2026-27年市净率平均为1.5倍（此前为1.9倍），我们认为目标市净率合理。我们将目标市净率应用于我们预计的2026-27年每股净资产（BVPS）平均5.91元人民币，得出我们四舍五入后的目标价12.40元人民币。我们的目标价隐含约41%的上涨空间。我们维持买入评级。请参见下方风险提示。 熊没有国家。 第24版EMSentiment调查 点击查看 披露与免责声明本报告必须结合披露附录中的披露声明和分析师资质认定，以及作为其一部分 的免责声明一同阅读。 请访问：https://www.research.hsbc.com 查看汇丰前海证券的研究报告。 财务与估值：徐工工程机械 估值与风险 我们继续使用2.1倍的市净率（PB）目标来评估公司价值，该目标较2020-25年的历史平均1.3倍高出65%。我们的目标市净率基于国内建筑和采矿机械同行2026-27年的平均市净率（彭博共识）。鉴于我们预计2026-27年的平均净资产收益率（ROE）为15.1%，而同行预计为13.4%，且平均市净率为1.5倍（此前为1.9倍），我们认为目标市净率是合理的。我们将目标市净率应用于我们预计的2026-27年平均每股净资产（BVPS）5.91元，得出我们四舍五入后的目标价为12.40元。我们的目标价意味着有41%的上涨空间。我们维持买入评级。 下行风险 ◆ 盈利能力下降：工程机械行业通常竞争激烈。如果徐工集团未能将成本完全转嫁给终端用户，原材料价格突然大幅上涨将导致其面临严峻的利润率压力。 ◆ 中国机械设备需求放缓：若中国收紧项目融资或遭遇房地产建设大幅放缓，机械设备需求放缓的风险将无法排除。FAI增长大幅减速将对机械设备行业的需求产生负面影响，进而对三一重工的销售前景产生负面影响。 营运资金管理问题：中国工程机械行业高度依赖宏观政策。任何主要的经济放缓、项目融资困难或不利的市场或财政状况都可能导致预期之外的应收账款增加，进而影响徐工集团的营运资金管理和经营现金流预期。 披露附录 分析师认证 以下分析师、经济学家或策略师为本报告的主要责任人，包括任何被列为报告某一部分或数部分作者的分析师，以及任何被命名为子公司覆盖分析师的分析师，在合并评估中，确认其对相关证券或发行人的意见、其在报告中署名的部分所表达的观点或预测，以及报告中表达的任何其他观点或预测（包括研究报告封底表达的观点），均准确反映了其个人观点，并确认其薪酬的任何部分均未直接或间接与其在本次研究报告中所包含的具体建议或观点相关：Amy Hu 重要披露 股票：股票评级及财务分析依据 汇丰银行及其附属机构，包括本报告的发行人（“汇丰”），认为投资者买卖股票的决定应基于其个人情况，例如投资者现有的持股情况、风险承受能力和其他考虑因素，并且投资者在做出投资决策时应运用不同的纪律和投资期限。评级不应单独使用或依赖作为投资建议。不同的证券公司使用各种评级术语以及不同的评级体系来描述其建议，因此投资者应仔细阅读每份研究报告中所使用的评级定义。此外，投资者应仔细阅读整个研究报告，而不仅仅从评级中推断其内容，因为研究报告包含有关分析师观点和评级依据的更完整信息。 汇丰银行根据以下标准进行评级： 目标价基于分析师对股票实际当前价值的评估，尽管我们预计市场价需要六至十二个月才能反映这一点。当目标价高于当前股价20%以上时，该股票将被归类为买入；当目标价在当前股价之上5%至20%之间时，该股票可能被归类为买入或持有；当目标价在当前股价之下5%至之上5%之间时，该股票将被归类为持有；当目标价在当前股价之下5%至20%之间时，该股票可能被归类为持有或减持；当目标价低于当前股价20%以上时，该股票将被归类为减持。 在我们进行任何“实质性变更”（涵盖范围启动或恢复、目标价或预估变更）时，我们的评级会针对这些区间进行重新校准。 上下差是指目标价与股价之间的百分比差异。 长期投资机会的评级分布 截至2026年6月30日，汇丰银行发布的所有独立评级分布情况如下： 买入 61%（其中13%在过去12个月内获得投资银行服务）持有 34%（其中10%在过去12个月内获得投资银行服务）卖出 5%（其中8%在过去12个月内获得投资银行服务） 上述分配所使用的映射结构如下，用于从上一个评级模型过渡到当前评级模型：在我们的上一个模型中，超配=买入，中性=持有，低配=卖出；在我们的当前模型中，买入=买入，持有=持有，减仓=卖出。关于两个模型下的评级定义，请参见上文“股票评级及财务分析依据”。 请参阅 http://www.hsbcnet.com/gbm/financial-regulation/investment-recommendations-disclosures 页面，了解汇丰银行发布的非独立评级的信息披露。 欲查阅汇丰银行在过去12个月内发布的所有独立基础评级/建议清单，以及我们发布非基础建议季度分配的地点（仅适用于固定收益和货币研究），请使用以下链接访问披露页面： Clients of HSBC Private Bank:www.research.privatebank.hsbc.com/Disclosures All other clients:www.research.hsbc.com/A/Disclosures 1汇丰银行在过去12个月内曾管理或共同管理过该公司的证券发行。 汇丰银行预计在未来三个月内将收到或意图从该公司获得投行业务的补偿。 34567在本报告发布时，汇丰证券（美国）公司是该公司发行的有价证券做市商。截至2026年6月30日，汇丰银行（HSBC）直接持有该公司某类普通股证券的1%或以上。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付投行业务的报酬。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付的非投资银行业务证券相关服务报酬。该公司是汇丰银行的客户，或在过去12个月内曾是汇丰银行的客户并/或向其支付。向汇丰银行支付非证券服务相关款项 过去12个月内，一名覆盖分析师/代表已从该公司获得报酬。9 覆盖分析师/员或其家庭成员持有该公司证券的财务利益，具体如下。 第十条 本公司某分析师或其家庭成员是本公司官员、董事或监事会成员，具体如下。 11 在本报告发布时，汇丰银行（HSBC）并非该公司的证券（包括但不限于该公司发行或与该公司相关的证券）的非美国做市商。 截至2026年7月22日，汇丰银行根据SSR方法计算，持有该公司已发行股本超过0.5%的净多头头寸。 截至2026年7月22日，汇丰银行根据SSR方法计算，持有的该公司的净空头头寸超过其总发行股本0.5%。 14 汇丰银行前海证券有限公司持有该公司某一类普通股证券的持股比例达到1%或以上。 汇丰银行及其附属机构将不时以主交易商或代理人的身份，向客户买卖HSBC研究覆盖的公司所发行的有价证券/工具（包括股票和债券，含衍生品），或作为本报告中提及的有价证券/工具的市场做市商或流动性提供方。 分析师、经济学家和策略师的部分薪酬是根据汇丰银行的盈利能力来确定的，该盈利能力包括投资银行业务、销售与交易以及主经纪业务收入。 此次分析的更新何时发布，或将在什么时间范围内发布，尚未确定。 非美国分析师可能并非汇丰证券（美国）公司的事务关联方，因此可能不受 FINRA 规则 2241 或 FINRA 规则 2242 对其与目标公司沟通、公开露面及持有证券交易的限制。 某些司法管辖区（如美国、欧盟、英国等）实施的经济制裁法律，可能禁止受这些法律约束的人员进行某些类型的投资，包括通过交易或交易特定发行人、行业或地区的证券。本报告不构成就任何此类法律提出的建议，也不应被解释为诱使违反此类法律进行证券交易。 本报告提及的任何公司的披露信息，请参阅该公司最新发布的报告，网址为 www.hsbcnet.com/research。汇丰私人银行客户如需查询其他研究报告，应联系其客户关系经理。欲了解产生本报告所使用的专有模型的更多信息，请联系撰写该报告的分析师。 汇丰银行可在其研究报告开发中使用经汇丰批准的人工智能（AI）工具，利用这些技术分析大量数据、提高效率并改善整体用户体验。这包括但不限于释义、开发合适的标题和辅助数据可视化。需要注意的是，虽然AI工具在报告创建的各个方面提供协助，但本报告中所有投资建议和观点均由我们的研究分析师独立制定和批准。报告的最终内容反映了我们研究分析师的专业判断和专业知识，确保符合监管标准并维护研究流程的完整性。 额外披露 本报告日期为2026年7月29日。 本报告包含的所有市场数据截至2026年7月27日收盘，除非另有日期和/或具体时间。报告中注明了日期。 汇丰银行已制定程序，用以识别和管理与其相关的任何潜在利益冲突。商业研究。汇丰的分析师及其参与研究和传播的其他员工。独立于汇丰银行投资银行业务，进行研究、运营并设有独立的管理汇报线。投资银行、主经纪业务和研究业务之间已建立信息壁垒程序。确保任何机密信息及/或价格敏感信息均得到妥善处理。 第四条 您不