【NIFD季报】经济向优向新 基础持续巩固——2026年二季度中国宏观金融

中国宏观金融 王庆江振龙曹婧王瑶高崧耀 《N I F D季 报 》 是 国 家 金 融 与 发 展 实 验 室 主 要 的 集 体 研究成果之一，旨在定期、系统、全面跟踪全球金融市场、全球数字资产、人民币汇率、国内宏观经济、中国宏观金融、宏观杠杆率、财政运行、金融监管、债券市场、股票市场、房地产金融、保险业运行、机构投资者的资产管理等领域的动态，并对各领域的金融风险状况进行评估。其中，“全球数字资产”“宏观杠杆率”报告保持季度发布（每季度结束后第二个月推出），其他领域报告调整为半年度发布（半年度 报 告 于 每 年7月 份 推 出 ， 年 度 报 告 于 下 一 年 度2月 份 推出）。《NIFD季报》在实验室微信公众号和官方网站同时推出。 本报告执笔人： 经济向优向新基础持续巩固 ⚫王庆⚫江振龙⚫曹婧⚫王瑶⚫高崧耀 摘要 2026年第二季度，地缘冲突风云变幻，主要发达经济体通胀粘性凸显，货币政策立场整体偏鹰，全球金融市场呈现科技板块领涨、美债收益率和美元指数同步上行特征，资产估值脆弱性与跨境溢出风险有所上升。 我国经济运行总体平稳、向新向优，上半年国内生产总值同比增长4.7%，二季度同比增长4.3%。供给侧产业结构持续优化，服务业对增长的支撑作用增强，新质生产力引领效应凸显，工业生产边际改善；需求侧呈现“外需韧性较强、内需修复偏缓”的分化格局，外贸出口超预期增长，贸易结构持续升级，消费与投资处于调整修复阶段。从部门资产负债表视角看，宏观杠杆率呈现“居民主动去、企业被动降、政府温和加”的运行特征；财政债务投放与基建投资增速存在阶段性错位，资金使用效能仍有提升空间；金融运行总体稳健，货币政策延续适度宽松基调，呈现“量稳、价降、结构优”的态势，微观主体融资活力仍待进一步增强。 【NIFD季报】 全球金融市场全球数字资产人民币汇率国内宏观经济宏观杠杆率 当前经济仍面临总需求修复节奏偏缓、结构性分化显现、房地产市场调整、外部金融波动等挑战。下半年，应坚持稳中求进工作总基调，加大逆周期调节力度，以更加积极的财政政策为主要抓手，协同适度宽松的货币政策，精准破解内需不足矛盾；统筹做好结构性分化引导、房地产市场平稳发展、人工智能产业规范布局、跨境金融风险防控等工作，在结构优化中巩固经济回升向好基础，推动“十五五”开局之年经济平稳运行。 中国宏观金融 中国金融监管中国财政运行房地产金融债券市场股票市场保险业运行机构投资者的资产管理 目录 （一）美国消费保持韧性、投资在AI驱动下快速扩张.......1（二）主要经济体货币政策取向趋鹰......................1（三）全球金融市场风险偏好整体回升，但季末波动加剧....2 （一）经济增长总体平稳，“三驾马车”表现分化..........5（二）居民与企业部门持续去杠杆........................6（三）财政支出效率有待进一步提升......................8（四）金融运行总体稳健，货币政策延续适度宽松基调......9 （一）理性看待结构分化，畅通新旧动能传导链条.........10（二）加大财政逆周期调节力度，多措并举提升政策效能...11（三）精准施策稳定房地产市场，为经济回升向好提供有力支撑12（四）引导AI产业健康发展，防范投资与估值泡沫........12（五）构建跨境风险监测机制，防范外部市场外溢冲击.....12 一、二季度全球宏观经济金融形势分析 （一）美国消费保持韧性、投资在AI驱动下快速扩张 美国消费保持韧性，但边际动能有所放缓。4月、5月和6月美国零售销售环比分别增长0.7%（修订后）、1.0%（修订后）和0.2%，季度同比增长6.4%，表明消费仍是美国经济增长的重要支撑，但6月增速回落表明消费扩张动能有所减弱。从结构看，汽车及零部件销售保持较快增长，6月环比增长1.9%；非实体店零售持续增长，网络消费保持活跃；受汽油价格回落影响，加油站销售额6月环比下降5.3%，拖累整体零售销售增速，剔除加油站销售后零售销售环比增长约0.7%，反映消费基本面总体稳定。消费增长主要受劳动力市场韧性、股市上涨带来的财富效应及春季退税等因素支撑，但消费增长更多依赖中高收入群体，低收入家庭受实际购买力下降、超额储蓄消耗和消费信贷成本上升等因素影响，消费能力持续承压，美国居民消费呈现结构分化特征。 美国投资较快扩张，人工智能相关资本开支成为设备投资的重要支撑。5月，剔除飞机的非国防资本品新订单环比增长1.6%，扭转4月下降0.7%的态势；核心资本品出货量环比增长0.3%，连续两个月保持增长，表明企业设备投资需求持续改善。①虽然5月制造业新订单环比下降1.3%，但人工智能相关投资仍保持较快增长。微软、谷歌、亚马逊和Meta四家科技企业2026年资本开支计划合计约7250亿美元，持续带动半导体、设备制造和数字基础设施投资，增强企业资本开支对美国经济增长的支撑作用。 （二）主要经济体货币政策取向趋鹰 美联储在6月议息会议上虽维持政策利率不变，但释放了强烈的鹰派信号。在18名FOMC投票委员中，高达9人预计2026年底前仍将进一步加息，核心症结在于通胀回落迟缓。5月，美国CPI和核心PCE同比分别上涨4.2%和3.4%，均显著偏离2%的政策目标（见图1）。与此同时，美国劳动力市场呈现边际降温态势。6月美国新增非农就业仅为5.7万人，且4月和5月数据合计下修7.4万人，表明前期就业增长或被高估（见图1）；失业率从6月的4.3%降至5月的4.2%，更多反映的是劳动参与率下滑，而非就业需求的实质性扩张。不过， 随着国际油价回落与劳动力市场降温，6月美国CPI同比增幅降至3.5%（较5月回落0.7个百分点），表明通胀压力有所缓解，市场对美联储进一步收紧货币政策的预期亦随之降温。 注：2025年10月的美国CPI数据缺失。 数据来源：美国经济分析局（BEA）、美国劳工统计局（BLS）。 相比之下，欧洲央行和日本央行在6月均果断加息25个基点，政策重心进一步向应对通胀压力倾斜。欧元区5月HICP和核心HICP同比分别上涨3.2%和2.6%，且一季度协议工资同比增长3.5%，工资上涨向物价的传导压力正持续增强。日本方面，进口价格同比大幅上涨17.5%，春季工资谈判平均涨薪达5.1%。随着“工资—物价”螺旋上升风险加剧，市场普遍预期日本央行年内仍有进一步加息的可能。 （三）全球金融市场风险偏好整体回升，但季末波动加剧 第一，从股票市场看，美欧日主要股指普遍上涨。其中，美国纳斯达克综合指数、标普500指数和道琼斯工业平均指数分别上涨21.41%、14.87%和12.9%；欧洲股市总体走强，欧元区斯托克50指数、德国DAX指数、法国CAC40指数和英国富时100指数分别上涨13.62%、10.21%、7.51%和3.65%；日本日经225指数上涨37.21%，涨幅居主要经济体首位（见图2）。人工智能技术加速应用带动科技企业盈利预期持续改善，科技板块表现突出，并带动全球股票市场整 体上行。季末，随着美联储释放偏紧政策信号、市场对货币政策预期重新调整，高估值科技板块出现获利回吐，全球主要股市波动有所加大。 第二，从债券市场看，美国债券市场收益率整体上行，反映市场对货币政策维持偏紧的预期。二季度，美联储维持联邦基金目标利率不变，有效联邦基金利率稳定在3.63%—3.64%之间。受通胀粘性和美联储偏鹰派政策信号影响，美国国债收益率整体上行。其中，美国1年期国债收益率由3月底的3.68%升至6月底的3.98%，累计上升30个基点；10年期国债收益率由4.30%升至4.44%，累计上升14个基点（见图3）。美债短端收益率上升幅度明显高于长端，反映市场上调对美联储维持高利率或进一步收紧货币政策的预期。6月下旬，随着美国通胀回落、就业市场边际降温，10年期美债收益率虽有所回落，但整体仍处于较高水平，表明市场对美国再通胀风险和财政融资压力仍保持一定担忧。总体看，二季度美国政策利率保持稳定，但短端和长端美国国债收益率同步上行，表明全球金融条件边际趋紧。 数据来源：圣路易斯联储。 第三，从外汇市场看，美元指数阶段性走强，人民币汇率延续升值态势。二季度，美联储维持政策利率不变，但受美国通胀粘性及市场对货币政策维持偏紧预期影响，美元指数由99.96升至101.19，累计上涨1.23%，其中6月单月上涨2.32%。与此同时，我国外汇市场运行总体平稳，人民币延续一季度以来的升值趋势，CFETS人民币汇率指数二季度上涨1.71%，美元兑人民币中间价由6.92降至6.81，人民币对美元升值约1.6%（见图4）。在美元指数反弹的背景下，人民币不仅未被动走弱，反而逆势升值，反映了我国经济基本面和国际收支的韧性，也体现了以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度的汇率弹性。 二、国内宏观经济金融形势分析 （一）经济增长总体平稳，“三驾马车”表现分化 二季度，国内生产总值同比增长4.3%，环比增长0.9%，上半年累计增长4.7%，经济运行总体处于合理区间。 在供给侧，产业结构持续优化，新质生产力支撑凸显。第二产业增加值同比增长3.1%，第三产业增长5.1%，服务业对经济增长贡献率达69.4%，较上年同期提高8.2个百分点，信息传输、软件信息技术、租赁商务服务等现代服务业保持两位数增长。6月规模以上工业增加值同比回升至5.3%，上半年装备制造业、高技术制造业增加值分别增长9.3%和13.3%，显著快于工业整体增速；集成电路、工业机器人、新能源汽车等高端产品产量快速增长，新动能贡献了近五成的工业增长。 在需求侧，拉动经济增长的传统“三驾马车”表现分化： 一是消费修复节奏偏缓，结构升级态势延续。上半年社会消费品零售总额同比增长1.3%，增速较一季度有所回落，5月当月增速短暂转负，6月边际转正至1.0%，消费内生增长动力仍待巩固。消费结构持续优化，服务消费表现亮眼，上半年服务零售额增长5.3%，较商品零售额增速快4.2个百分点；绿色消费、数字消费潜力加快释放，6月新能源汽车零售渗透率达62.8%，连续三个月保持在60%以上。与此同时，消费领域呈现结构性分化特征，中高收入群体服务消费与升级类消费保持韧性，大宗商品、基础类商品消费恢复相对缓慢。 二是投资降幅扩大，新旧动能分化较为明显。上半年固定资产投资同比下降5.7%，制造业、房地产、基建三大投资集体下滑。其中制造业投资下降1.2%，但高技术产业投资增长4.6%，航空航天、计算机办公设备、信息服务等领域投资保持高速增长；房地产开发投资同比下降18%，降幅持续扩大，是投资下行的核心拖累；基建投资同比下降2.4%，由正转负，地方资金约束与项目储备不足为主要原因。民间投资同比下降8.5%，市场信心修复缓慢。值得关注的是，部分人工智能相关赛道出现投资集中涌入、产能快速扩张的态势，需警惕盲目布局与泡沫化风险。 三是外贸韧性超预期，结构持续优化。上半年货物进出口总额同比增长16.9%，其中出口增长13.4%，进口增长22.1%。出口产品结构持续升级，机电产品出口增长20.1%，占出口总值的63.5%，高技术产品出口增长39%，中国制造的全球竞争力持续彰显。进口增长以价格驱动为主，能源原材料、人工智能产业链相关产品价格上涨是重要推动因素。 （二）居民与企业部门持续去杠杆 从居民、企业、政府三个部门看，二季度宏观杠杆率呈现“居民主动去、企 业被动降、政府温和加”的格局（见图5），内需偏弱的根源与微观主体资产负债表修复高度相关。 数据来源：中国社科院国家资产负债表研究中心。 第一，居民部门主动去杠杆，需求修复基础不牢。二季度居民部门杠杆率下降1.3个百分点至57.7%，自2024年二季度以来持续下行。负债端，住房贷款连续13个季度负增长，房价下行压力与收入预期偏弱叠加，导致居民购房意愿低迷；消费信贷同步收缩，进一步制约消费修复。从资产端看，由于科技股和债券市场表现