大摩科技谈前瞻谷歌Meta与亚马逊巨头互联网财报20260722

美股科技巨头财报前瞻：算力瓶颈、云业务积压与资本开支拐点 摘要 ●Alphabet算力受限或致模型进展滞后，谷歌云Q2积压订单增速预计升至77%,但产能向训练倾斜可能导致短期营收不及预期。●Meta资本开支预期大幅上调，2027年或达2,500亿美元；NeoCloud业务有望率先创收，预计每年贡献50-60亿美元营收。●AWSQ2营收增速预期35%,单季增量或创40亿美元新高；未交付订单数据及Trainium芯片第三方销售是核心增长期权。·亚马逊Bedrock战略聚焦推理成本优化，Trainium芯片强化低成本优势，AWS增量利润率有望维持在35%高位。●MetaQ2营收增速或超27%指引上限，核心业务用户参与度加速增长，2028年新产品组合潜在盈利增量达14美元EPS。●风险提示：亚马逊Q3零售营收共识预期偏高15-20亿美元；Alphabet 2027年资本开支或因能源与地缘因素激增至3,500亿美元。 Q&A 市场对Alphabet的长期AI布局情绪复杂，Gemini3.0Pro的延迟、与SpaceX的算力合作协议引发了对算力限制的担忧，但其云基础设施业务前景乐观，应如何评估这些因素对公司的影响? 投资者对Alphabet长期AI布局的质疑自2026年4月底以来显著增加。尽管当时市场普遍认为Alphabet是拥有充足算力、领先芯片和完整应用层的全栈AI赢家，但近90天内，算力限制已成为核心问题。公司与SpaceX签订的算力租赁协议(估算成本约每瓦50美元)以及媒体关于算力限制的报道，均暗示其模型进展可能滞后，同时谷歌I/0大会发布的产品至今未实现规模化落地。因此，未来六个月内，下一代模型系列的能力、高效扩展性以及面向企业和消费者的相关产品，其重要性几乎超过本周的业绩表现。高端模型需具备差异化优势以提升前沿能力，同时推出能与开源模型竞争、并在推理层面实现规模化的高效模型也至 关重要。 考虑到谷歌云业务积压订单的动态，其第二季度及下半年的增长预期如何，其中存在哪些潜在风险? 基于对积压订单数据的分析，预计谷歌云部门第二季度增速将提升至77%,下半年将达到80%以上。该预测基于对公司每季度公布的积压订单数据及其未来两年确认比例的直线确认假设。然而，本季度存在一个不确定性，即在计算资源受限的情况下，公司可能需要在模型训练和推理之间重新分配产能。这可能导致短期内将更多产能转向训练，以确保新模型能按时推出并保持领先地位。若谷歌云业绩因此不及预期，并将原因归咎于产能限制，股价可能面临更大压力。这不仅会降低市场对短期营收预期的信心，还可能引发市场对2027年资本开支大幅增加的讨论。 Alphabet曾表示2027年资本开支将显著增加，市场对此有何预期?公司是否会提供具体的指引? 市场普遍预计2027年资本开支约为3,000亿美元，部分观点认为可能达到3,500亿美元。预计公司可能会在定性层面描述增长，但不太可能在当前阶段给出2027年资本支出的具体指引，因为存在太多未知因素。首先，这些公司的投资范围在不断扩大，且内存、网络等组件的通胀率波动不定。其次，公司正在进行越来越多的前瞻性建设，以应对地缘政治和数据中心对社会影响(如能源成本、水资源占用)的讨论。为了确保未来项目能顺利启动，超大规模企业有动力现在就加大支出、加快建设，这可能进一步推高2027年的支出预期。预计数据中心建设将成为2026年中期选举及未来总统选举期闾的热点话题，但企业可能不愿过早锁定具体的支出区间。 Alphabet的搜索业务在第二季度的增长前景如何，有哪些值得关注的细节和潜在的上行因素? 预计Alphabet第二季度营收同比增长17%,较第一季度的19%有所放缓。剔除汇率影响后，增速预计从14%降至13%,同比基数在一季度比二季度高约200个基点。潜在的上行因素在于，如果产能是关键风险点，那么搜索业务的强劲用户粘性以及由生成式AI带来的新型交互形式(如概览、AI模式、Lens等)正通过更高效率实现变现。这些功能的推广和用户交互带来的增量变现，可能使业绩好于预期。 财报电话会议的关键在于管理层能否清晰阐述生成式AI相关的投资优先级、产品推出时机，以及如何确保这些支出能带来实质性的增量投资回报率。需要关注 的具体问题包括：作为消费者智能体的MetaAJ在向广告商推广以替代搜索功能方面的进展如何；API定价策略将如何落地并成为新的收入来源；基于Spark模型将构建哪些面向中小企业和企业客户的新产品；已公布定价的订阅服务何时在美国推出；Neo Cloud的定位是临时变现闲置算力的方案，还是长期发展的云服务业务。由于目前项目众多，管理层需要明确优先顺序和预期成效。 Meta各顶新业务的潜在盈利空间有多大；其中哪一项最有可能率先取得成效? 相较于2028年33美元的基准每股收益预期，订阅服务、MetaAI、API、核心业务增长以及NeoCloud业务合计可能带来14美元的盈利增量。在这些新举措中，NeoCloud业务最有可能率先显现成效。通过达成合作协议，预计每年可为模型业务增加50至60亿美元的营收。 Meta在云业务方面的布局，例如潜在的NeoCloud业务以及聘请AWS资深人士，将如何影响其资本支出预期? Meta新增的算力规模足以支持其API业务及相关应用，并开展部分类云业务。但若要全面建设与AWS、GCP和Azure直接竞争的超大规模数据中心，其资本支出存在上行空商。目前对2027年的资本支出预期已从1,750亿美元上调至2,250亿美元，市场甚至认为可能达到2,5C0亿美元。尽管Meta新增的计算能力(以千兆瓦计)仍不及传统超大规模厂商，但已较几周前的公开表述翻倍。因此，管理层需要明确其投资方向、资本配置逻辑，并阐明对投资回报率的信心。 对于本季度的营收业绩指引，市场应如何预期?达到指引上限是否足够，还是存在超预期并上调指引的可能性? 达到指引上限应被视为最低要求。参考第二季度27%的营收增长，该数据已基本处于指引区间的顶端。从环比增长和财务模型来看，如果用户参与度和变现能力按预期表现良好，那么仅达到指引上限可能偏于保守，实际增长率或将超过27%。进入下半年，尽管同比增长基数更高，但第三季度仍有望实现23%的营收增长。若第二季度业绩因核心业务(用户参与度和变现能力)的进一步改善而超出预期，则可能推动公司发布更为乐观的业绩指引。对于关注ROIC的投资者而言，需要注意的是，Meta当前投入最多的领域仍是核心业务，该业务的核心用户参与度正加速增长，预计将保持高个位数增长，并且这些参与度正在持续变现，业务板块保持健康态势。从业绩修正的角度看，尽管2028年的新产品是推动业绩大幅增长的核心动力，但核心业务本身仍存在进一步的增长空商。 市场对亚马逊的关注点主要集中在哪些方面?在本次财报中，除了常规的AWS增长和EBIT预期管理外，是否存在可能改变市场叙事的关键因素? 市场情绪主要围绕亚马逊面临的两大机遇。首先是其Bedrock战略的重申。当前战略高度关注token最小化，旨在为不同应用匹配最合适的模型，从而为所有采 用模型或使用推理服务的客户实现最高的投资回报率。这延续了Bedrock自2023年以来的核心策略：提供从顶尖闭源模型、中型模型、开源模型到具备成本效益的推理扩展模型及特定应用定制模型的全面选择，投资者需要向管理层确认的是，未来几年，数据中心推理服务的低成本提供商将极具价值，而AWS和Bedrock正定位为该领域的代表。它们不仅拥有模型，同时也是低成本供应商，Trainium芯片正持续增强其维持低成本的优势。其次，Trainium芯片正对外销售。本季度，亚马逊已在三个不同场合提及向第三方数据中心销售Trainium,包括股东信、4月的第一季度财报会议以及6月在欧洲的一场会议，这一强调频率相当高。这与Alphabet的第三方TPU业务类似，后者已成为投资者看好的一个新的增长期权。因此，需要从亚马逊处了解第三方Trainium销售机遇的时间表，例如是在2028年还是2029年，以及该业务何时能被正式纳入财务模型并驱动增长。 考虑到AWS不错的增长势头和在产能扩张方面的领先地位，本季度AWS的营收增长和利润率表现将如何?市场预期是怎样的? 对于本季度的AWS增长，市场预期大约在35%左右，略高于34%。若增速达到35%或以上，季度营收环比将增加约40亿美元，这将是一个显著的增量。实现这一目标不仅可能意味着AWS再次抢占市场份额，还可能创下单季度营收增量的新高，这对评估超大规模云厂商之间的相对份额增长至关重要。若第二季度能实现如此规模的营收增量，基于下半年的模型、季度环比数据及新增产能，可以推断增长可能进一步加速。甚至更早达到35%以上或40%的水平。相较于34%与35%的增长差异，利润率更为关键。预计AWS的增量利润率可维持在35%左右，尽管第二季度存在股权激励相关的季节性授予问题，但AWS的运营支出已得到更严格控制，并持续受益于此前的裁员措施。更多投研资料加微：此外，Graviton在基础业务中的快速增长以及2025年针对H100的提价也持续带来积极影响。AWS的增量利润率是亚马逊财务模型中可能被低估的部分，即便AI业务占比提升，该利润率仍有望在更长时间内保持高位。同时，未交付订单也值得关注。上季度AWS未交付订单环比增加了1,000亿美元，期间还签署了一项大型实验室合作协议。继上季度Alphabet的未交付订单成为亮点后，本季度AWS的未交付订单数据预计将成为亚马逊的关键利好因素。 亚马避在2027年及未来的资本支出规划是怎样的? 预计2027年的资本支出将略超3,000亿美元，2028年将进一步超过3,000亿美元。随着AI推理需求的释放，这些资本支出的投资回报率日益清晰，公司预计不会放缓支出节奏。对于AIVS而言，如果条件允许，其投资规模可能会更大。2026年超过半数的资本支出将用于支持2027、2028和2029年投用的数据中心建设，未来可能还会进一步扩大投资。 除了AWS的业绩，本季度亚马逊的财务模型中还有哪些值得关注的细节，尤其是在零售营收和EBIT方面? 在EBIT方面没有特别具体的信息，唯一需要注意的是燃油成本将会上升。燃油约占运输成本的15%,但由于还受许多其他因素影响，其相关性系数(R²)相当低，因此没有明确的EBIT指引。在零售营收方面，市场对第三季度的一致预期似乎偏高。由于PrimeDay的时间调整以及市场共识模型在这方面的偏差，我们对第三季度零售营收的预期比市场共识低15亿至20亿美元。尽管业绩指引不会单独披露零售与AWS的营收，但需要注意，当前市场对零售营收的共识确实偏高，且存在因Prime Day因素导致模型偏差的风险。