湘财药品猴价之外才是CXO的星辰大海 20260721

近期CXO板块表现较好，市场观点将其简单归因于“猴价驱动”并质疑可持续性，导致板块随市场回调。我们认为这一叙事混淆了板块核心驱动。

首先，与猴价相关的临床前安评业务占比极小。2022年国内临床前安评规模仅103.8亿元，占CRO+CDMO大盘约6%；以药明康德为例，测试业务占比8.9%，安评仅占其中一部分。因此，将极小细分的价格信号放大为整个CXO的驱动逻辑，存在结构性误判。

其次，真正拉动CXO向上的核心引擎是新分子实体（多肽/ADC/XDC）需求爆发对CDMO的推动。具体数据如下：

• 药明康德TIDES产能由2022年1万升提至2025年底10万升，TIDES营收由2020年3.2亿增至2025年113.7亿，CAGR 104.0%，预计2026年增40%，占营收比由1.9%升至25.0%。
• 药明合联（ADC CDMO）营收由2020年1.0亿增至2025年59.4亿，CAGR 128.1%，XDC占药明生物营收比由2023年12.5%升至2025年27.3%。

第三，持续性方面，头部公司资本开支持续加码指向长期确定性订单。例如：

• 药明康德2025年资本开支55.4亿，2026年指引65–75亿；
• 药明合联2026–2030年合计约80亿；
• 凯莱英2025年资本开支同比+12.4%扭转下滑，2026年预期21亿。 CDMO产能建设周期2–3年，龙头当前加速扩产本质是对全球创新药企需求持续增长的信心投票，而非对单一猴价短期上涨的博弈性反应。

最后，相比欧洲长周期、印度知识产权短板，中国在人才红利、化学能力、合规产能、IP保护上综合优势难撼，MNC提前锁定中国早期资产亦将驱动早研产业链景气度持续向好。

建议关注创新药产业链上游CXO、科研试剂如药明康德、药明生物、皓元医药等。

风险提示：政策变动不确定性；创新药研发外包需求不及预期；行业及上市公司业绩不及预期。