策略-一周路演回顾总结260720

00:00:00 啊，晚上好，西部策略首席潮流和大家讲一下我们这周路演的一个总结和展望啊。那么我们西部策略团队的话，每周六晚上8点都会做这样一个呃汇报啊。那我们本次汇报的内容就是消费到底怎么看的呃，上次我们在那个北京集中路演，然后针对啊客户的一些关心啊关切的问题呢啊，我们都做了啊回复，然后把这些回复呢我们做一个梳理，在这里和各位投资者朋友呢做一个呃沟通。 00:00:32 呃，我们是什么时候开始推消费的呢？我们团队是从去年啊去年底开始那个呃看好消费的啊。那它背后的一个呃逻辑，它背后的逻辑是我们一直在讲的那个本轮牛市啊，本轮牛市的根本，那本轮牛市根本其实就是人民币升值，财富回流。那财富回流它会先带来那个股价修复， 00:00:54 要素价格修复，先是股价，然后PPI，然后CPI。呃PPI的话是我们在去年大概9月份的时候就看到PPI修复了，然后PPI到呃PPI修复到CPI修复，它会有一个啊滞后的过程啊。所以我们在那个呃去年底今年初的时候，我们判断那个今年是上半年啊，上半年是呃PPI链调，下半年呢很有可能会切换到那个CPI I定调。啊当然我们在呃路演的时候，或者说我们在各种呃各种场景下和呃投资者沟通的时候呢，大家是比较认可我们的这样的模型的。呃，就是人民币升值财富回流确实带来了要素价格啊，尤其是那个PPI的一个修复，这是大家认可的，但大家的一个。 00:01:40 担忧是什么呢？就是PPI修复能否那个传导到CPI链条，这是大家担忧的啊。那针对这个担忧呢， 00:01:47 我们做了一个数据，这个数据我们是在那个今年5月初的时候啊， 00:01:51 去年报和一季报做的一个数据。啊，这个数据呢就是我们做了一个啊坐标轴，它的横轴是那个各个行业啊去年年报的利润同比增速，那么它的纵轴是呃各个行业一年一季到支付给工人的薪酬同比增速。啊，那我们把这个散点图做上去以后呢，这个散点图有一个非常明显的那个正相关性。 00:02:16 啊，也就是说去年年报那个利润扩张的行业，在今年一季报支付给工人的薪酬也是同比会出现较为明显的扩张的，尤其是在第一象限就是呃很多人力密集型的制造业。那这些制造业它的利润扩张的时候，去年年报利润扩张的时候呢，今年一季报支付给工人的薪酬也扩张了， 00:02:37 所以这是一个微观证据，就是我们宏观假设对应的你的微观证据，微观的证据。那这种微观证据就是P，呃，微观就是P，这证据就是PPI涨价能够传导到CPI。那据于这个微观证据的话，我们可以梳理出一条那个逻辑链条，那这种逻辑链条就是。啊，人民币升值，财富回流啊。啊，第二幅价格PPI I修复。制造业人力密集的制造业利润而扩张带来那个工人工资修复，那工人工资修复的话会慢慢地传导到CPI，所以。 00:03:13 我们为什么从去年底开始就看好消费？因为我们觉得消费呃大概已到了一个呃底部区域，然后随着呃呃人民币升值财富回流，那随着PPI开始修复呢，那最晚今年下半年那个CPI链条呢大概率也会修复。所以我们当时的一个口径，我们的判断是今年上半年PPI链条。放那今年下半年的那个CPI定调吧。呃，那这是我们的一个呃逻辑的一个起点啊，那么呃，当我们在呃最近和客户交流的过程当中呢，我们也从那个短期中期和长期。啊这些逻辑去进行了一个拆解啊， 00:03:53 啊同同同时我们也对那个市场的一些啊认知的误区，或者说呃市场认知的宏大叙事的误区呢，我们也做了一个解读，那这里面先讲一下核心结论。 00:04:05 呃，短剧为什么会出现这种极致风格切换呢？其实我们在那个呃，我们之前写了两篇报告， 00:04:12 第一篇报告应该是5月20号，5月20多号，5月20多号写的一篇报告啊，大概是5月21号写的报告吧。啊，那个报告的标题我们就是警惕。啊，十年期美债利率超过啊4.5%，就我们呃在那个时候就呃向市场提示，美债高利率会对于整个成长风格会形成明显的压制。然后我们在6月下旬的时候呢，又发了一篇旗帜心理的报告，这个报告就是标题叫做达摩克利斯之剑。但那什么是达摩克里斯之之间的对吧，这其实就是我们对市场尤其是那个成长风格呢，形成一个非常明显的判断。 00:04:53 呃，然后那为什么短期那个会出现风格切换呢？ 00:04:56 其实有两个逻辑，第一个逻辑是那个市场呃交易过于拥挤了， 00:05:02 那我们当时援引了一个数据，这个数据就是啊我们测算像电子和通信它交易拥挤度。啊，这个数据做出来以后，那当前的电子和通信的交易拥挤度呢，它不仅是突破了历史上限，而且达到了历史上限加1倍极差的位置。什么叫极差？极差的话就是呃，拥挤头的上限减去下限，那这个就是极差。也就是说。电子和通信它拥挤度不仅是突破了上限，而且达到了在上行加一倍极差这个位置。 00:05:35 那为为什么这个位置特别重要呢？就上行加一倍级差这个位置特别重要呢？ 00:05:40 因为我们同时呃观察到白酒在21年年初的时候。它拥挤度也到了那个上限加一倍极差这个位置，然后那个电力设备呃在那个20年初和220年8月份的时候呢，它交易拥挤度也突破也到了那个一呃上限加一倍基差的位置。那到了这个位置以后呢，基本上当时的白酒和那个电力设备呢都是做了个双头，做了双头以后呢就会拐头向下。呃，所以现在那个AI呃电子和通信出现了类似情况呢，那我们认为呢，呃也会做个双头。那现在的话从7月20号开始是做一个第一个头，那后面可能会那个触底反弹，呃，未来一到两周内可能会触底反弹。啊，然后触底反弹就AI也会触底反弹。 00:06:31 那这波反弹以后呢，可能再做一个双头，然后就是会出现一个持续调整，大概啊拍脑袋啊，大概拍脑袋啊，就是可能到那个呃今年10月份，可能到今年10月份调整，然后10月份以后的话，那这就后面再看当时的情况了。就是我们觉得这种调整啊，大概率是3~4个月，3~4个月，那这是我们短期。 00:06:55 就是交易过拥挤啊，交易过于拥挤，同时叠加美债高利率，那这个就会带来极致的风险切换。 00:07:02 那美债利率为什么高位呢？它其实有两个原因，第1个原因就是落实政策主张。那沃实政策主张就是缩表是一方面，另一方面呢就是提高10年期美债利率，这也是沃实政策。 00:07:16 沃什政策有两个主张，一个是收缩资产负债表，美联储资产负债表，一个是提升10年期美债利率，让10年期美债利率维持在高位，所以。这个是第1点，美债高利率。那第2点的话就是美伊冲突。美伊冲突导致霍尔木兹海峡被封，高油价高通胀和美债高利率形成了负向螺旋。但美伊冲突美国连伊朗都搞不定。对，那这个就使得全球投资者对美债失去信心，抛美债，所以美债利率呢相对来说也是比较高。那这两个结合起来呢，就是短期出现这种极致风格切换的一个最核心的原因，最核心的原因就是短期。 00:07:56 啊，那么中期为什么我们觉得会出现呃不中期我们是觉得那个呃消费板块，它在三季度至少啊至少会出现中等级别的呃反弹的行情，那背后的原因是什么呢？背后的原因其实就是我们的一个政策主线。 00:08:14 啊，这个政策主线它的起点是中国是那个呃制造业国，中国是制造国或者说生产国或者说工业国，所以我们作为这样一个工业国的特征就是呃当外部环。恶化的时候，那我们政策天然会压低要素价格，也就是说天然会寻求通缩压低要素价格来保障出口。Three.我们可以看到那个呃，2月底3月初美伊冲突，然后霍尔木霍尔木兹海峡被封，全球生产活动。停滞，那这就会带来全球总需求回落。那面对这种不利的环境呢，那我们国内的政策天然 会压低要素价格来保障出口。 00:09:00 所以这个就导致什么？这个就导致在整个二季度，在整个二季度要素价格进一步收缩。要素价格进一步收缩。那这种要素价格收缩的话，导致整个我们的内需消费。 00:09:13 就是再次受到了冲击，无论是基本面还是股市都受到了冲击。但是呢，我们可以复盘历史，我们可以复盘历史， 00:09:21 呃呃，在22年到现在，那外部环境一直很差，比如说22年到20年美联储加息，那它会遏制全球需求。那么25年是中美这个关税战也遏制全球需求。那么今年26年的话是美伊冲突，霍尔木兹海峡被封，那也会约束全球需求。 00:09:41 所以22年到现在，22年到现在，为什么我们一直是通缩？ 00:09:45 为什么我们要素价格一直低位？那背后的一个很重要的原因是，我们从22年到现在面对的全球地缘环境。一直是有压力的，那面对这种海外总需求的压力，那我们政策单天然会压低要素价格，优先保障我们的制造业出口，所以我们要素价格就很低，但这种要素价格把它压低呢，它会使得居民部门的资产负债表持续受损。那么，呃，就是。它会使得居民部门资产负债表持续受损，但那国内的压力会很大。那所以我们观察到在二二年到现在这个过程当中啊，要么是国内经济压力很大，要么是外部地缘环境在改善的时候，那这两个条件只要出现一个条件的时候呢，那国内。过了一次窗口期就会。 00:10:40 阶段性打开，那比如说22年10月份国内经济压力很大，那防疫政策。 00:10:47呃，防疫政策转向，那修复资产负债表，修复消费， 00:10:51但那24年91824年9月份的时候，国内经济压力很大， 00:10:56 同时呢，美联储结束加息，美联储结束加息，那么全球环境改善叠加国内经济压力加大，所以24年。 00:11:07 九二四政策组合拳，它托底需求，托底需求修复资产负债表，但他呢？在那个25年5月份，中美关税休战，那么到了225年的7月份呢，就反内卷政策加码修复PPI要素价格也是扩内需窗口期打开。那么现在这一次是什么呢？这一次是啊，5月中旬特朗普访华，那么中美呢确立了那个建设性战略稳定关系。 00:11:35 啊，全球环境也出现了改善，那霍尔木兹海峡呢也出现了边界修复的这些迹象。那外部环境出现改善，同时5月份的时候，我们那个社零是转负的，它类似于2年10月份的时候，当时社零也是转负了，但它5月份的时候社融啊社融数据呢是回落到8%以下，那它呢类似于那个24年的9月份。那经济很差啊，5月份的经济比较差，叠加什么叠加那个呃5月份全球地缘环境正在改善，那内部经济压力加大加外部环境改善呢，这个就能够阶段性打开国内扩内需政策窗口期。 00:12:16 所以我们可以看到一些政策，那第一个政策的话，就是6月18号求是杂志提示修复居民部门的资产负债表。那第二个政策呢，就是7月13号的时候把扩内需。 00:12:29 扩内需写定十五规划，那这其实就是啊政策主线已经开始转向修复这大负债表，所以我们可以呃924来做一个啊做一个复盘。 00:12:41 那这个复盘是什么呢？呃924政策组合拳，它是修复股价这个要素价格，然后那个呃去年的7月初反内卷政策加码，它是修复PPI这个要素价格，那么今年扩内需。把它写进十五规划的话，那这个是要修复CPI这个要素价格，所以那至少中期来看， 00:13:07 至少中期来看，那消费板块会出现一个中等级别的反弹行情。那这是和政策背景相关的， 也就是说它的前提是中国是制造帝国，外部环境恶化的时候，我们天然会压低要素价格。来促进出口，但在压低要素价格的时候，它会破坏居民部门的资产负债表，那么只要。国内经济压力很大，或者是外部环境出现改善，这两个条件只要出现一个的时候，或者两个条件都出现的时候呢， 那么扩内需政策窗口期呢就会彻底打开啊，就会阶段性打开。 00:13:45 那这种扩内需政策窗口期呢，在24年9月份的时候呢，是那个政策组合拳啊，锅底经济锅底股价修复。那么去年这个反内卷政策组合拳的话，反内卷政策加码的话它是修复PPI，那今年的系列政策的话，大概率会转向修复CPI。所以我们认为呢，那个今年那个下半年消费板块呢，很有可能会出现中等级别的反弹的行情。 00:14:15 那我们路演的时候很多客户就会问嘛，什么叫中等级别。但什么叫中等级别呢？但我们想说的是，20年10月份以后，那个时候的消费反弹就是中等级别的，24年九二四政策组合拳