申万宏源王牌固收申音 周一论势第72期

00:00:01 大家好，欢迎参加申万宏源王牌固收申音周一论市第72期。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。请参会人员务必注意，本次电话会议交流内容仅限参会人员内部参考，任何机构或个人不得以任何形式对电话会议任何内容进行泄露或外发，请勿以任何方式索要、泄露、散布、转发电话会议纪要。任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为，申万宏源研究保留追究泄露转发者法律责任的权利。 00:00:49 呃，尊敬的各位投资者，大家早上好啊，我是申万宏源固收的黄伟平。那今天早上继续在我们固收声音的节目里面，汇报一下我们团队最新一期的市场观点和看法。那我这边还是先汇报一下整体大势研判的内容。那我首先汇报几点， 00:01:11 首先第一点的话就是呃，最近出台的6月份的金融数据整体显现出来，居民部门和企业部门的融资需求还是比较偏弱的。比如说我们看这一次的那个企业短贷和中长贷，就同比少增了3400亿和4500亿，整个票据的话是同比多增了5000多亿，也就说白了很明显6月份的信贷的数据还是通过票据来冲量实现的。 00:01:45 那其次我们看呃，6月份的M2跟M1的剪刀差。差在扩大，那银行的存款增速去得保持一个高位的，所以从以上数据可以显现出来，整个实体的信贷需求是不足的啊。然后这个存款端的话，是存在一些定期化的情况，那银行存在的就是存贷差比较明显，银行资产欠配的特征还是比较明显的啊。那这个就是6月份出台的金融数据的特征啊，基本上6月份是延续了5月份的金融数据的推那个表象。 00:02:22 那第二方面的话讲讲流动性的情况，像上周啊，就是央行操作了6个月的买断式逆回购，去到期量是9000亿，然后操作了1.4万亿啊，整体超额续作是5000亿，OMO的话也在上周税期的时候是明显加大了投放的，所以从说从OMO和6月的买断式回购来看的话， 整。整体央行是加大了投放，以及对冲税期大业和政府在供给的潜在的影响啊。那从这个角度来看的话，央行的操作其实相比过去几个月份是有点不一样的。 00:03:04 比如说3~5月份央行明显是在持续的回笼，特别是4月份税期大业的时候还是保持回笼的嘛，然后5月份也是回笼的，6月份呢有一些投放，但整体量比较少，而且6月份整体还是通过OMO的形式来投放流动性。这个麻辣粉和买断6月份还是保持一个回笼的态度。那从7月份以来，央行是逐渐加大了OMO和买断式回购的投放。 00:03:34 我们觉得从这个信号来看的话，央行对于流动性调控的思路应该进入一个新阶段，就比如说3~5月份，整体它整体的思路还是在于纠偏流动性的冗余状态。那现在基本上是冗余状态消失了之后，央行的操作过渡到了货币财政的配合，这个主要是跟税期大业有关系，也跟政府在供给上量有关系。 00:04:03 所以往后来看的话，在债券发行上量的时候，我们整体觉得央行增加流动性投放的概率其实是上升的啊。这个我觉得应该来说，比前期央行对于流动性的呵护的态度应该是挺明显的。 00:04:19 那第三点的话，我们讲讲市场当下的一个表现啊， 00:04:24 我们看到整体信用利差是保持在一个低位的， 00:04:28 然后期限利差呢也是在一个压压力差的过程啊。比如说我们看到50年跟30年的国债其实是压力差的嘛啊，然后品种利差也是在压缩的，比如说我们看到国开债，比如说10年和15年的国开就比同期限的国债好，然后30年的。呃，地方债相比30年的国债利差也要压缩的，所以说从总体来看的话，这个信用利差保持在低位，然后期限利差和品种利差都出现了某种程度上的压缩。 00:05:03 但是有一条是10~30年这个国债的品种里面，这个利差其实是没有压缩的，反而是走阔的。比如说我们看15年减10年的利差其实并没有压缩，然后20年减15年的利差也没有压缩，30年减10年的国债利差也没有压缩。 00:05:22 所以说总体来看的话，这个基本上整个期限利差也好，品种利差也好，基本都在绕开10~30年国债这一个品种啊。那这个原因我觉得值得去观察的，或者说市场纠结一点，就是横盘的时间这么久，到底这个30跟10跟10年的国债利差到底能不能压缩啊？这个值得关注，我们推断一下啊，比如说利差要下行，接下来又有机会。的话，只剩下10年到30年国债这个区间了。 00:05:53 那利差要下行什么因素实现啊？利差上行是通过什么因素来实现？ 00:05:59 首先呢，我们觉得利差压缩的话，有利的因素可能还是在于配置盘力量比较强，同时叠加了汇率的升值，这个应该是促使利差利率或者利差超预期下行的一个因素。那利差上行的因素或者利率上行的因素，核心就在于微观交易结构其实是比较脆弱的，供给可能也是一方面啊，包括市场可能会担心政策出台之后经济会有一些修复。所以从总体而言的话，接下来啊， 00:06:31 我们可以聚焦于资金、经济、供给、拥挤度、汇率等5条主线来分析这个市场， 00:06:39 比如说当下的资金利率来看的话，对市场影响应该是偏中性啊，这个因为像6月份是偏紧的嘛，3~5月份。是偏松的，那现在来看属于不紧也不松的状态，对市场的影响可能偏中性。那其次，汇率的影响应该是可能是偏中性偏乐观，因为汇率现在毕竟没有贬值，甚至略有升值啊。整个结收汇的资金和外汇贷款还是保持一个偏高的位置的。然后交易拥挤度这个变量可能对债是偏负面，特别是非银的久期其实是比较偏高的，那可能要面临风吹草动的时候，可能拥挤度会产生压力。 00:07:20 以后政府债的供给和财政的放量的话，对债市而言，接下来可能会有点偏负面。所以说结 合以上几个因素啊，我们大体能分析清楚，就是资金和汇率偏中性或者说中性略偏乐观一点，然后供给和交易拥挤度偏负面， 00:07:41 那接下来核心的变量就解造成这种决定债市的方向呢，就是经济和信贷，特别信贷需求。都比较弱，那配置盘会不会明显进场去把这个这个利差压缩，这个值得关注的。所以我们觉得接下来啊，整个这个经济和信贷，特别信贷，接下来决定了短时间短期里面，配置盘是不是会加大这个长债和超行债的配置啊，这个很重要。 00:08:11 我们觉得呢，其实是大家都在关关心3季度的债市的调整的问题啊，关心三季度是不是存在这种日历效应，就是比如说在每年八九月份都有一定的回调嘛，那今年市场肯定会担心有没有这种可能性的。我们觉得呢，不排除今年还是存在着一定的日历效应啊，但是现在时间上是不是有点过早，这个值得去关注的，因为毕竟现在是7月20号下旬左右，那等到政策落地等到见效的话，我们觉得可能还需要一个时间窗口啊，特别是。 00:08:50 7月25号MF的操作很重要，因为7月份这个6月的买断是加量了嘛，那7月25号MF大概率可能也是加量操作的。如果7月25号MF降价就价格往下调，那可能对债券市场而言就是一个偏积极的信号了。那其次就是市场都在关心7月底政治局会议是不是有新增政策嘛，我们觉得更多是用足用好存量政策，出台明显的新增政策的概率可能不高。 00:09:20 第三点的话，可能要关注特别国债补充大行资本金的问题，因为接下来各特别国债会发行，市场可能都担心特别国债供给的问题，但是有3000亿的特别国债是用来补充大行的资本金的。那参考去年5月底特别国债发行以后，到6月初开始特别国债下放的话，很明显对于整个这个债市是一个明显推动的作用的，因为。基竟可能特别国家发行的话，一发行一给国有大行注资，那就会改善国有大行的那个资产负债表改善调查EV的指标，这个我觉得值得去观察的。 00:10:01 所以说总体来看呢，我们觉得啊，三季度可能确确实实存在着一定的日历效应。但是现在是7月下旬，我觉得债次可能调整的时间窗口没那么早，可能等到8月中下旬，甚至到到 8月底9月份才有可能调整的压力，因为毕竟当下的话，整个债市层面还是明显缺乏，就就配置盘还是明显缺乏明显欠配的，明显欠配的过程。 00:10:30 那配置盘接下来入场央行货币相配合的话，可能市场层面整体来看还是偏短期里面可能没那么利空啊，利空没那么集中，所以我们觉得呢，就是市场都在担心啊，像3季度的回调，但是不是会存在着7月中下旬预计。到8月中上旬会存在着一个做多的窗口啊，比如说30年跟10年的利差可能还会有一定的压缩，核心就在于央行流动性支持，其次信贷偏弱啊，第三方面的话，你这个这个政策要见效也需要一定的时间嘛。 00:11:07 那接下来的话，30年到10年这个利差是不是存在一定的修复空间，我们觉得其实值得期待的啊，也就是说白了在中国位置里面我们认为啊，就是整个我们认为的话，这个三季度确实可能存在着一定的日历效应。但当下位置来看的话，市场可能不用太空啊。 00:11:28 当下位置还是缺乏一个方向的时候，我们重点可以结合7月25号MF的操作，以及7月底政治局会议是不是有新增政策，以及国有大行补充资本金这个事情怎么落地啊？其实如果说接下来央行进一步的配合财政的发行以及国有大行。补充资本金包括7月底可能没有新增政策的话，再次可能阶段性还是有机会的啊。那以上就是我们这边呃讲的一些核心的观点和内容啊，感谢大家。 00:12:07 各位领导早上好，下面是利率周度回顾的内容。本周债市延续窄幅震荡特征，对基本面数据反应不大，可能仍在等待7月政治局会议的信号。周一权益市场大跌，债市小幅回调。权益大跌可能引发了固收加基金外债，债市也同步出现了小幅回调。周二降息预期升温，债市小幅修复。尽管6月美元计价出口同比。27%超预期，但对债市扰动有限，市场降温预期升温。央行公告7月15号开展1.4万亿6个月期买入逆回购，债市小幅收复。周三经济金融数据偏弱，但债市反应有限。 00:12:45 统计局公布经济数据，二季度经济增长4.3%，但输入性通胀带来平均指数同比转正。6月社融总量结构均偏弱，但债市反应有限，仍呈现窄幅震荡。 00:12:58 周四消息较少，债市窄幅运行。周五A股大幅下跌，债市有所回暖，A股暴跌，尤其此前表现亮眼的创业板跌幅超过7%，可能受到股债天花板因素的利好，债市有所回暖。 00:13:13 下面是宏观高频跟踪的相关内容，生产方面延续下行。上游来看，全国电厂耗煤量环比下行，石油沥青装置开工率环比上行，高炉开工率环比下行，塑钢产量环比下行。地产链条来看，螺纹钢开工率环比下行，浮法玻璃开工率环比下行，模精准率环比下行。泛消费品链条来看，涤纶长丝开工率环比上行，PTA开工率环比下行，甲醇开工率环比下行。汽车链条来看，汽车半钢胎开工率环比下行，汽车全钢胎开工率环比上行。 00:13:44 人员物流方面，人员流动有所下行，货运价格有所下行。人员流动上，本期全国迁徙规模指数环比下行，国内航班职位数量环比上行，国际航班职位数量环比上行。本周广州和深圳地铁客运量环比上行，上海、北京地铁客运量环比下行。货运流量上，公路物流运价指数环比下行，总量高于去年同期水平。 00:14:07 消费方面，电影市场有所下行，物价表现分化，汽车批发环比上行，零售环比上行，批发同比增速下行，零售同比增速下行。本期电管票网周度环比上行，观影人次环比上行。农产品价格所分化，猪肉价格环比下行，蔬菜价格环比上行。 00:14:22 投资方面，建筑施工表现有所回升，地产市场延续下行。本期水泥库容比周四环比上行，水泥价格指数环比上行，水泥发运率环比下行，轮钢库存环比下行，全国盈利钢厂比例环比下行，轮纹钢表观需求环比上行。总的来看，建筑施工终端需求有所回升。本期30大中城市商品房成交面积环比下行，分能级来看，一线、二线、三线商品房成交面积均下行。本期16处二手房成交面积环比上行，全国城市二手房价格指数环比下行，百成成交土地面积下行，成交土建率环比下行。 00:14:56 出口方面，港股吞吐量因素下行，行业指数多数下行。本期港口货吞吐量周环比下行，集 装箱吞吐量环比下行。本期BDI指数环比下行，国内S、Y指数环比下行，CCY指数环比上行。 00:15:14 各位领导上午好，我是申万固收组分析师杨震。接下来给各位领导汇报上周流动性