申万宏源固收固收申音 深度解读方寸之间自有天地近期市场反馈及思考

市场思考及宏观利率信用转债分析

市场概况

• 6月份资金中枢较4、5月上升，市场偏博弈，关注货币政策新工具流动性及央行态度。
• 债券市场呈现窄幅震荡，突破方向值得关注。

隔夜OMO推出影响

• 初期作用为量上信号，非价格层面降息。
• 隔夜OMO主要完善短端调控框架，长期可能培育为隔夜利率走廊。
• 关键在于操作利率（DR2001）定位，影响市场松紧判断。
• 6月操作解读为中性偏松，市场机构与央行博弈可能持续。

K型经济与利率走势

• K型经济下利率呈上有顶下有底格局。
• 未来情景推测：情景3（货币强配合，经济收敛）概率较大。
• 7月观察维度：资金（DR2001定位）、政策（7月底政治局会议）、市场核心关注点。
• 资金和负债仍是债市核心变量，三季度关注货币产样协同和汇率走势。
• 利率有利因素：传统信贷需求弱，期限利差偏高。
• 不利因素：资金持续宽松难度大，疫情扰动，久期偏高。
• 季节性规律：三季度（八九月份）易波动。

债市风险与资产排序

• 7月风险不大，但10年以内品种做多点已压没，30年国债优于7~10年国债，优于7~10年政金债。

配置盘与交易盘力量平衡

• 配置盘有一定需求但参与力度不足，受负债扩容和成本下降影响。
• 7月重点观察银行和保险配置力度，交易盘杠杆水平高，久期拥挤度需关注。
• 下半年交易盘久期高，负债稳定性弱，需重点关注。

评级调整问题

• 2026年评级调整加速，监管整治评级行业。
• 3A主体评级下调或取消，部分主体终止评级。
• 重点关注3A发行利率偏高、非标和商票逾期主体。
• 评级下调引发估值压力和流动性下降，短期融资环境恶化，长期违约风险未必加剧。
• 负债不稳定或评级要求高者需谨慎，稳定负债者可关注捡漏机会。

二永债分析

• 2026年二永债发行高峰已过，下半年以滚动续作为主。
• 国股行下半年供给约5500亿，中小行为主要供给方。
• 二永债估值比价：3~5年顶部100~120，底部113~120。
• 近期估值74%~49%，存在博弈机会。

信用债策略

• 三季度扰动因素增多，需关注分化和演绎。
• 建议底仓3年和3年以内，收益增强3~5年品种。
• 控久期控下沉，博弈波段操作。
• 关注6、7月摊余债基开放需求，季末冲量机会。
• 二永债短期窄幅震荡，关注7月初资金转松后的波段机会。

转债分析

• 二季度表现不佳，6月提示反弹机会。
• 三季度低波稳健型转债绝对收益和相对收益可能恢复，估值有吸引力。
• 高价弹性转债绝对价值和相对价值将延续甚至强化，踏空资金有望回补。
• 风险：低价短久期转债价格上升或触发信用风险定价，高价转债波动放大。

总结

• 7月债市风险不大，空间不足，30年国债优于7~10年品种。
• 配置盘力度不足，交易盘久期拥挤需关注。
• 评级调整风险需重视，关注潜在机会。
• 二永债供给高峰已过，估值存在博弈机会。
• 转债方面，低波稳健型和高价弹性型或有机会。