00:00:03 本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可,任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容,否则,由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担,长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:31 各位投资者大家晚上好,我是长江电子分析师蔡少东啊。今天晚上的话,是我们整个液冷大时代深度巡演的这样一个呃,大的汇报专题下的礼仪制造的这样一个公司深度的一个汇报啊。因为公司在呃之前也是收购了利敏达啊,所以说成为了这个我们讲全球的这样一个液冷行业龙头啊。所以我们今天呃, 00:00:55 首先还是要去这个介绍一下关于公司整个呃大体的情况啊,另外一个就是对啊几个细分的我们比较看好的赛道啊,像这个机器人像AI算力,包括端侧AI这块做一个呃整体的这样一个呃汇报啊。那么呃首先我们也可以看一下公司。 00:01:19 过去几年这样一个收入的一个表现的话,就是说公司在2020年到2025年,其实营收的话呢,其实是呃稳步的这样一个成长啊那么嗯,在利润端来看的话呢,确实也是。呃,从。过去几年来看的话呢,是会有一些波动啊,但从25年的这种情况来看的话呢,呃整体的这个利润是在23个亿左右,那么同比也是有30%的这样一个增长啊,那也是嗯,我们讲比20年要更高的啊。这个主要还是因为这个在25年来看呢,收入规模的一个扩大,然后一些这个项目推进,包括经营效率的一个改善,所以公司在。利润增长这块上来看的话呢,弹性就呃重新显现出来, 00:02:08 那么到26年来看呢,收入其实依旧保持着一个韧性,那么在26年的一季度,公司的营收是在126个亿,那么同比增长是10个点。嗯,在同期的这个利润率来看呢,利润来看是 4个亿啊,是有所下滑啊,这个主要还是因为。 00:02:29 有一些这种我们讲的新品导入,包括产能爬坡。还有这个汇兑这些相关的一些影响嘛,对吧。那后续我觉得呃收入端的话呢,因为有核心客户的一个新品,包括新产新业务的导入,还有海外产能的这样一个协同扩张,呃所以这个我们觉得应该是呃有希望这个维持一个增长啊。那么利润端这块我觉得也是的,明显是一个后面应该在呃从年度上来看的话呢,从明年来看,应该还是会继续的这样一个修复的这样一个趋势啊。 00:03:07 那么从营收的构成上来看呢,公司的这个AI的这种终端啊,其实在去年的这种占比是87%,还有一部分是我们讲的像。汽车相关的以及呃其他业务啊,嗯从毛利率上来看的话呢,25年AI终端的毛利率是17%,呃同比是小幅下降啊,这个也反映了这个传统的这个链条上的话呢,其实成本压力是在传导啊。 00:03:39 那么另外一个呃就是我们讲的汽车跟低空经济这样一个业务,其实从21年的4个多亿,呃在提升到205年的这个29.5个亿,那么毛利率的话呢其实也是呃有所提升的啊。所以我们可以看到这个汽车跟低空经济这块的话呢,其实它的这个业务规模跟盈利能力是在同步改善的啊。 00:04:05 那么后续的话,我觉得AI终端是一个基本盘,那么在汽车啊包括AI硬件这种新的场景的话呢,其实是呃后面对于公司来看,这个这个优化这个产品结构的很重要的一个方向啊。这个是我觉得,呃,后面的话呢,会形成一个新的增量,包括液冷这边啊,然后。 00:04:29 那么我们也刚好来讲一下这个公司呃每块业务大致的这样一个更新啊,一个是这个人形机器人形机器人这块啊,因为人形机器人这块呃首先我们也是觉得呃整个一个行业的话呢,其实也一直在这个发展啊。那么呃未来的话呢,其实这个市场的话呢其实还是会非常的大啊,因为它针对的这个场景的话呢会很多啊, 00:04:55 短期的话呢,呃我们觉得像在一些制造仓储分拣这些场景其实都会有啊。那么对于这个呃 公司的这种产品来看的话呢,就像一些结构件呃关节模组灵巧手减速器啊,包括散热充电系统这些其实呃都会有更高的这种要求,所以1其实硬件的这种价值量,包括它的一个制造壁垒其实都在同步提升的。嗯, 00:05:21 公司的机器人的话呢,其实三位一体的这样一个布局啊,覆盖核心的这种零部件跟总成研发设计,然后全方位的这个。硬件服务啊,以及这种工业应用场景的这种落地开发。所以我们觉得在呃过去的这样一个精密制造,包括模组组装的这样一个基础上的一个积累以后呢,呃公司的话呢,其实是有希望在这个。我们讲人形机器人,人形机器人这样一个产业化的这种过程中,来承接这个硬件这块的一个增量。 00:05:57嗯, 00:05:57 然后就是我们讲的核心的两个大客户,这两个客户这边一个是特斯拉,一个是这个figure。那么特斯拉这边的话呢,呃,因为特斯拉本身是定位一个通用通用型的这样一个人形机器人,它重点面向是工厂呃物流这种高重复的这种劳动场景,那么它长期的这个目标其实是,其实是去取代这种部分繁重重复危险危险的这样一个行业。 00:06:24 呃,那么特斯拉在近期的话呢,其实也有呃新增很多个这个图纸的打样的这样一个需求,覆盖零部件的话呢,其实是范围是在扩大的啊。对于供应商来看的话呢,打样的这种品类从原来的单一的零件往这个。更多这种结构件模组件去做一个延伸,也就是说呃潜在来看的话,它的一个单机价值量是有望进一步提升的。 00:06:48 呃,第二个你像这个f i g u r e,f i g u r e的话呢,它是聚焦了在商用的人形机器人,那它优先的切入的是我们讲的像制造业,像仓储这一类的这种劳动力呃缺口比较大这种场景,那么强调的是,机器人在真实的这样一个生产环境中的一个执行效率跟稳定性。 00:07:07 呃公开的这样一个资料显示就是figure现在呃已经从我们讲的。呃,F0F点02呃在宝马那边场景测试,然后推进到了我们讲F03这样一个面向规模化量产啊,包括我们讲的呃BOT q的这样一个产线的这种建设啊。所以如果说后面新一代产品继续迭代,然后并带来一些这种更多的这样一个追加这种需求的话呢,呃,我觉得像硬件供应链其实都是有望受益的啊。然后嗯, 00:07:40 伴随着这种头部客户的产品迭代包括订单规模的一个提升,那么公司自己的话呢,其实呃价值量这块的话呢,其实也呃价值量包括我们讲业务其实也在持续的这样一个增长啊。所以后面我觉得是重点关注的是客户的这种定点的这种转化率啊,然后另外一个就是小批量验证的这种节奏,包括量产量产的这样一个良率跟最终的份额情况啊,所以这个是我觉得呃对于这个这两个客户我们这边可以去重点关注的。呃,然后第3个就是这个呃天工这块。 00:08:15 啊,天宫。天工的这种3.0的这种定位,其实是在全尺寸的这种通用人形机器人啊,它主要面向是工业制造、商业服务跟复杂场景的这样一个作业的这种方向啊。那么计划是在26年这种下半年开启规模化量产交付。 00:08:32 那么北京聚身智能超级工厂的话呢,是呃,作为公司机器人制造能力的一个重要一个载体啊,它覆盖了这个零部件模组整机组装测试的这种环节,后面的话是有希望去承接国内机器人量产这样一个呃。制造这样一个增量啊,然后。我们可以看到其实呃公司机器人的这种业务的话呢,呃已经是从这个零零件往这个客户这边的协同开发,包括整机制造服务去转去升级。 00:09:06 呃公司现在的话呢已经形成了以北京为标杆啊成渝为支撑啊,然后大湾区为枢纽,海外基地为延伸这种五大基地加全球交付的这样一个格局啊。然后也是参与了国内这边像北京人形资源机器人魔法原子,嗯等等20多家的这种头部企业这样一个合作啊,所以是覆盖了国内外这种具身智能产业链的核心的这种参与者啊。呃, 00:09:33 然后另外一个就是海外客户这边呃公司也获得了这个北美啊。就多家这个AI跟机器人企业这种批量ODM的这种订单啊,所以量产交付的话呢,应该会能力上来看会逐步的得到 这个验证啊。 00:09:48 随着国内天工的量产项目包括海外ODM的这种客户的一个同步推进啊啊,我们觉得呃公司在。 00:09:59 机器人这块的这个营收啊,未来的话呢会迎来一个快速的这样一个增长啊,明年的话我们觉得有可能会突破大几十亿的这样一个呃一个一个量级。 00:10:11 然后第第二个是关于算力这一块啊,算力这块的话呢,呃,我觉得公司的现在来看的话,它布局是相对比较全面的,就液冷电源包括这个光通信这边其实都在都在搞。那么算力的这个硬件这块的话,其实它的天花板是越来越高的啊, 00:10:31 从液冷这块来看,呃首先全球的。这种基础设施的话呢,从单机的性能提升走向整机柜整集群的这样一个升级方式,所以我们可以看到,在芯片功耗包括机柜的这个功率密度是在持续提升的。那么自然传统的这个制冷方式风冷这块,它的一个方案的话呢,其实已经逐渐的接近了这个散热效率的跟能耗的这种上限。 00:10:58 所以液冷的话呢,呃,我们讲是凭着更高的这种。换热的这种效率跟更优的这样一个pue的表现,所以已经是从这个高端的AI服务器的可选,慢慢演进成为我们讲大规模的这种数据中心建设的这个关键环节啊。那么呃,我们可以看到整个液冷市场按照第三方的这样一个数据啊,在数数据中心的这种液冷这种规模啊,26年的话呢可以是127亿美金,那么到30年呃这个市场规模会快速提升到四百四百二十二亿美金啊。整个一个复合增速的话呢是在38%啊。所以呃我们讲这个呃确实是一个增速很快的这样一个市场。 00:11:50 然后第二第二个就是关于国内这边,国内这边的话呢因为。这个国内这块算力的话呢,也是呃正在这个不管是算力还是模型正在这个快速发展啊,所以国内这边的话呢,同样是呃液冷这块也在发迅速的这样一个渗透啊。所以呃我们预计国内应该2030年啊,是有希望在液冷这块是突破千亿的这样一个市场规模呃那么。 00:12:21 呃未来随着我们讲的像液冷板、cdo manifold、uqd这样一个核心的部件啊。包括我们讲的你像存储光模块呃电源这些新兴的热管理这种需求,它也也是需要散热的啊所以我们讲呃在国内这块,这两边如果说同步放量的话,其实液冷这样一个产业链的话呢。呃,是有可能会进入到一个快速渗透的这样一个阶段啊,这个是我觉得呃液冷这一块的话呢,其实也是一个高速成长,然后市场空间比较大。 00:12:57 呃,那么这是这是行业的一个情况,那第二个就是关于这个公司,公司本身是通过外延的这种并购收了利敏达,所以说是快速地去嗯补齐了我觉得两方面的一个优势,一个是资质,一个是这个核心的制造能力啊。今年1月份的话,公司公告的是8.75个亿的这种现金来收购这个利敏达这种股权嘛,啊,然后纳入这种合并报表啊嗯, 00:13:27 这是这这个公司的话呢,这产品就是我们讲的覆盖的范围比较广,这里面包括uqd,嗯,MQD,然后manifold,呃,包括还有这个。液冷板服务器的液冷板光模块的液冷板,还有就是我们讲的这个相变的液冷的散热模组啊,还有当然包括一些88跟VC啊这样一些产品啊。利敏达本身是已经具备了,是英伟达的AVL跟AVL的这样一个认证供应商的这种资质啊。 00:14:02 客户这一块的话呢,其实覆盖北美的算力的巨头,包括国内头部的ODM跟OEM这样一些企业,所以是持续的在交付液冷相关的一些产品,那么这次收购我们觉得它是有一个比较好的这种。协同效果,因为领域的话呢可以为利敏达提供资金,然后产能包括精密制造这样一个能力啊,以及我们讲的这种大客户的这样一个交付的这样一个体系啊,是可以快速帮他去扩产包括产品迭代。 00:14:32 呃,利敏达的话呢,它作为公司呃我们讲的这种。为公司其实带来的是更多是技术上呃客户认证上,包括产品矩阵上的这样一个补充,缩短公司在AI服务器业务这块的一个导入的一个周期啊。所以也是可以推动公司从一个呃零部件供应,像散热加电源这种系统级的这样一个配套商去做一个延展。那么呃因为公司其实那呃那几个赛道的这种单品的话呢, 其实都已经切到了这个英伟达这样一个供应链,所以说其实后面呃放量的话呢,其实核心就看这个本身鲁宾的这样一个呃,鲁比的这样一个交付的这样一个时间点啊,那