火锅龙头，破局再启峥嵘——海底捞深度研究报告

海底捞（06862） 酒店餐饮/公司深度研究报告/2026.07.16 证券研究报告 核心观点 投资评级:买入（首次） ❖三十余载深耕主业，火锅龙头行稳致远：公司成立于1994年，深耕火锅赛道，以服务立身、产品固本，树立了火锅行业的品质标杆。截至2025年末，公司共经营1383家海底捞餐厅及207家子品牌餐厅，全年营收达432.25亿元/yoy+1.1%，归母净利润为40.50亿元/yoy-14.0%，经营表现稳健。 行业格局高度分散，存量竞争下更考验龙头基本功：火锅为中式餐饮第一大赛道，竞争格局高度分散。根据呷哺呷哺及巴奴招股书数据测算，2024年公司以6.9%的市占率大幅领先。行业步入存量竞争阶段，2024年火锅企业数量首次下滑，中小门店加速出清，行业进入存量时代。我们认为，存量竞争更加考验企业的经营能力，公司市占率有望凭借强大的品牌力与扎实的运营能力在存量竞争中持续提升。 极致产品服务构筑壁垒，供应链与低租金反哺高效运营：产品力方面公司始终坚持食材品质为本、推陈出新，注重服务细节与温度，塑造差异化竞争优势；供应链端，公司蜀海供应链覆盖全国90%城市，规模效率领先于同业。成本端，公司具备较强的租金议价能力，较低的单店运营成本为产品与服务的投入释放更多空间。 分析师耿荣晨SAC证书编号：S0160525070002gengrc@ctsec.com 场景创新、外卖及加盟贡献短期增量，多品牌孵化打开长期空间：随着“啄木鸟计划”与“硬骨头计划”推进，公司低效门店逐步出清，门店翻台率从2021年的3.1次/天提升至2025年的3.9次/天。主品牌方面，截至2025年底“不一样的海底捞”计划已累计完成超200家主题门店改造，通过推出夜店模式、鲜切模式持续激活存量门店增长动能，带动同店改善。外卖业务和加盟模式同步推进，为公司贡献短中期成长亮点。长期来看，“红石榴计划”持续进行，子品牌孵化有望成为公司第二增长曲线。 分析师周诗琪SAC证书编号：S0160525060006zhousq@ctsec.com ❖投资建议：公司行业龙头地位稳固，主品牌门店经营修复，第二增长曲线有望打开长期空间。我们预计公司2026-2028年营业收入为467.86/503.76/531.88亿元，归母净利润44.88/50.40/54.92亿元，对应PE分别为13/11/10倍，首次覆盖，给予“买入”评级。 相关报告 ❖风险提示：消费需求不及预期；同业竞争加剧；食品安全与供应链风险；多品牌孵化不及预期 内容目录 1三十余载风雨深耕，火锅龙头经营企稳韧性凸显...................................................................................61.1发轫川蜀遍植全球，持续演进夯实领先地位........................................................................................61.2股权架构：创始人集中控股，管理层年轻化履新................................................................................71.3主品牌火锅经营筑基，新业务扩张提速................................................................................................81.4经营情况整体修复，盈利能力企稳向好................................................................................................92火锅赛道稳健扩容，存量竞争格局加速分化.........................................................................................112.1六千亿赛道存量洗牌，龙头市占率大幅领先......................................................................................112.2消费需求革新与供给内卷驱动行业内竞争转型..................................................................................132.2.1消费端以性价比为主导，场景与口味需求日趋多元.......................................................................132.2.2供给端存量竞争倒逼行业精细化转型...............................................................................................153产品服务立身，供应链协同固本，管理高效赋能，三位一体铸就强大护城河.................................183.1产品品质为本、服务体验为魂，低租金反哺高投入..........................................................................183.2全产业链协同，供应链构筑核心竞争力..............................................................................................213.3管理制度不断完善演化，系统化治理赋能公司成长..........................................................................234看点：门店经营改善，多增长极共筑成长动力.....................................................................................264.1主品牌经营改善，“不一样的海底捞”焕发新活力..............................................................................264.1.1门店经营迎来结构性修复...................................................................................................................264.1.2“不一样的海底捞”：存量门店创新激活增长动能............................................................................284.2外卖业务快速增长，拓展“到家”场景..................................................................................................304.3加盟模式助力门店扩张及下沉发展......................................................................................................314.4 “红石榴计划”：新品牌孵化，塑造中长期第二增长曲线...................................................................324.5创始人回归掌舵，领航发展新方向......................................................................................................365盈利预测及估值.........................................................................................................................................385.1盈利预测..................................................................................................................................................385.2估值..........................................................................................................................................................406风险提示.....................................................................................................................................................41 图表目录 图1:公司发展历程........................................................................................................................................6图2:公司股权架构（截至2026.3）............................................................................................................7图3:餐厅经营为公司主要收入来源............................................................................................................8 图4:公司分业务营收占比及变动情况........................................................................................................8图5:二三线城市为公司餐厅经营收入主要来源........................................................................................9图6:分区域餐厅经营收入占比及变动........................................................................................................9图7:主品牌门店稳定，子品牌开启扩张....................................................................................................9图8:海底捞餐厅加盟快速增长...........