2026年宏观经济与政策展望：势启新章处：破局与再平衡

势启新章处：破局与再平衡 西南证券研究院宏观研究团队2025年12月 概述 开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进：2026年是“十五五”开局之年，预计经济增长目标仍将设定在5%左右，全年实际增长率约为4.9%，名义GDP增速或升至4.2%左右。投资方面，在高端化、智能化升级推动下，制造业投资增速或可达5.2%左右，受“十五五”重大项目开工带动，广义基建投资增速预计6%左右，在“好房子”标准引领及供需动态平衡下，房地产投资增速降幅有望收窄至-10%左右；内需方面，消费提振政策优化推进将有效带动相关商品、服务消费提升，CPI也有望温和回升，社消增速乐观预期可达5%左右，CPI和PPI分别回升至0.5%、-1%-0。县域消费及服务消费（医疗、教育、文旅）将是重要增长点；外需端，受益于中美达成短期贸易协议框架及对安全型走廊国家的贸易深化，预计出口增速在4%-5%区间。 宽松型政策稳进提效，预期引导与灵活落细之策：2026年将继续提升直接税占比，税制改革进入动态调整期，财政施策将继续体现对宽松的预期引导，预算赤字率或继续突破4%，新增专项债限额或为4.5万亿元左右，超长期特别国债发行规模有望扩大至1.4-1.5万亿元，重点支持“两重”建设及消费品以旧换新；货币政策将保持“适度宽松”立场，美联储降息之下，国内货币政策的灵活性将进一步增加，虽然“新工具”一定程度替代了降准功能，但我们预计2026年仍有小幅降准（约25bp）和降息（约10bp）的可能性。 全球资本的地缘布局与国内产业发展取向的再平衡：2019年以来，西方政府和公司增加对西方国家的投资，同时减少对地缘政治上较远的东方国家的投资，中国正在从外国直接投资的接收方，逐步转变为对外直接投资的输出方。投资领域上，中国后续将加大对未来产业的投资，同时进一步吸引外资，还将继续通过海外基建投资加大对能源的控制，同时加快部署关键金属矿产领域。而国内的发展模式将从“投资于物”转向“投资于人”，在这一过程中也将动态调整效率与公平之间的平衡。 新秩序下的国别经济：结构性变化与不同应对举措。美国就业市场降温，通胀压力可控，但美联储降息节奏存分歧，明年新联储主席上任后，或将给后续利率路径带来较大不确定性，另外执政党通常会在中期选举中失利，若共和党失去国会控制权，特朗普在未来两年执政上将面临巨大阻碍；欧洲经济呈现“南强北弱”格局，德国等或通过财政扩张支撑增长；日本新政府倾向积极财政，央行加息路径将取决于企业薪资修复情况；受出口前置影响，新兴市场2026年经济增速或边际放缓，内部表现延续分化。 大类资产配置的三条主线：超配与低配的动态调整。超配：受益于流动性宽松、财政扩张及AI巨头资本开支增长，美股环境依然有利，上半年在美联储降息预期及央行购金支撑下，黄金仍有上涨空间，受供给紧张及AI电网需求共振驱动，铜价二季度或有上涨机遇；动态调整：预计2026年美联储降息幅度在50-75bp，且主要集中在上半年，10年期美债收益率或温和走低至3.25%-3.5%水平，下半年或有所反弹，美联储降息背景下，美债与欧、日国债利差有望继续收窄，驱动美元指数走低；低配：库存仍高以及需求偏弱，国际油价或延续低位震荡态势。 风险提示：国内经济增长低于预期风险，地缘政治风险，海外衰退超预期风险。 目录 开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 宽松型政策稳进提效，预期引导与灵活落细之策 全球资本的地缘布局与国内产业发展取向的再平衡 新秩序下的国别经济：结构性变化与不同应对举措 大类资产配置的三条主线：超配与低配的动态调整 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 开局之年实际经济增速目标或仍维持不变，名义GDP增速将有所回升。2023年二季度以来，我国GDP平减指数同比持续为负，名义GDP增速低于实际GDP增速，2025年三季度，名义GDP增速3.73%，实际GDP增速为4.8%，四季度预计名义GDP增速和实际GDP增速的差值将有所收敛，前三季度5.2%的实际增速，为全年实现5%的目标奠定了坚实基础。“十五五”纲要建议“到2035年人均国内生产总值达到中等发达国家水平”，2024年我国人均GDP为1.38万美元，中等发达国家人均GDP为2-3万美元，“十五五”时期，我国GDP年均增速仍需保持在4.5-5%，从“十二五”以来的每五年周期中GDP增速均呈现前高后低，2026年是“十五五”开局，预计经济增长目标仍将设定在5%左右，实际增长率4.9%，GDP平减指数降幅收敛，名义GDP增速或升至4.2%左右。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 2025年我国31个省市自治区中仅天津市设定的目标高于2024年，前三季度有12个省份GDP增速高于年初设定目标，主要为东部省份，15个省份GDP增速低于年初设定目标，主要集中在西部和东北地区，从经济总量来看，前三季度GDP总量占比前五的是：广东、江苏、山东、浙江和四川，总计占比39.7%，2024年为39.43%，2026年经济大省“挑大梁”的定位仍将继续。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 2026年预计GDP增速呈现出前高后稳的走势，四个季度 的增 速预 计分 别为 ：5.1%、5%、4.7%、4.8%；消费 和固定资产投 资增速与此趋 势类似，出口增速的高点或出现在三季度。 今年以来，我国物价持续低位，通过市场化改革完善价格形成机制，推动价格回归合理区间是宏观调控的政 策目标 。当 前食品 与能 源价格 虽仍对 整体CPI有所拖累，但核心CPI稳步向好，PPI同比增速边际改善，需求修复展现出积极信号。2026年，宏观调控政策对于价格与经济增长匹配度的关注将持续提升，叠加行政性治理，对于GDP的名义增长将起到有效助推。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 制造业投资增速持续回落，高技术产业工业增加值出现回落。2025年1-10月，制造业投资累计同比增长2.7%，较1-9月增速回落1.3个百分点，高于全国固定资产投资增速4.4个百分点，但自4月以来持续回落。10月单月，制造业投资同比降幅走扩4.7个百分点至-6.7%，增速边际下滑较多的仍主要集中在下游消费领域，制造业投资降幅继续扩大，或主要因为出口增速放缓及企业盈利能力偏弱，“反内卷”政策的推进也使得部分上游行业产能收缩。 1995年以来，美国制造业总产值在全球的占比由20.8%降至2022年的12.69%，同期中国占比由5.42%增至35.08%。目前，我国制造业增加值占全球比重接近30%，连续15年保持全球第一。“十五五”期间“保持制造业合理比重”，2024年我国制造业占GDP比重约为24.9%，显著高于15%的全球平均水平，要保持这一比重，制造业增加值至少需要与GDP增速持平，同时考虑到结构性调整的过渡期，对于高端制造的投资需要加大，在全球经济不确定性增多、中美贸易摩擦、国内需求偏弱影响企业投资意愿的背景下，2026年制造业投资需要更多的政策支持和引导，预计全年增速将平稳修复，乐观估计或可实现5.2%左右。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 前瞻指标有所分化，企业投资和经营呈现一定改善预期。10月制造 业PMI较9月回落0.8个百分点 至49%，连续7个月处于收缩区间，BCI较9月回升0.93个百分点至51.99%，是4月以来的最高值，其中企业投资前瞻指数和销售前瞻指数分别为59.23%和59.69%，而利润前瞻指数为47.44%，调查样本的差异，体现出中小企业的经营预期有所改善，而大中型制造业企业的预期仍然 偏弱。中国 沿海（散 货）运价 指数1-10月出现明 显改善，截至10月综合 指数1030.37，较2024年提升22.31，5大类分货指数中，煤炭、成品油和原油指数高于综合指数，除成品油外，均为正增长。综合来看，企业投资和经营状况呈现一定的改善预期，但中小企业利润压力仍然较大。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 “十五五”时期构建以先进制造业为骨干的现代化产业体系。2025年1-10月，工 业机 器人、新 能源 汽车和集成电路的产量同比分别增长17.9%、19.3%和17.7%，高端制造领域的持续活跃。航空、航天器及设备制造业的固定资产投资同比增长19.7%。10月，制造业增加 值同比增长4.9%，高技 术制 造业增 加值 同比7.2%，分别 持平 和快 于10月全 部规 模以上工业增加值2.3个百分点。制造业高端化、智能化升级步伐加快。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 基建投资增速低位企稳在即，2026年开工增加，增速有望稳步上行。2015年1-10月，广义基建 投资累计同 比1.51%，狭义基建投资累计同比增速转负为-0.1%，分 别 较1-9月 下 降1.83和1.2个百分点，10月单月，广义基建投资同比降幅扩大4.1个百分点至-12.1%，狭义基建投资同比降幅继续扩大4.3个百分点至-8.9%，广义基建投资下滑幅度快于狭义基建投资，除基数走高外，也受限于地方政府自身财力及地方政府专项债发行放缓。 发改委项目审批数据通常领先基 建投 资增 速3-6个 月左 右，2024年项目审批数大幅增长，8-12月均实现了三位数增长，2025年5月以来，增速显著下滑，6、7、9月都出现了审批数量单月同比负增长，10月审批1731个，同 比22.25%，增速有所恢复，2026年一季度，基建投资增速或实现低位回升，但考虑到高基数的影响，回升幅度或有限，二季度后，新一轮财政加力叠加十五五项目陆续开工，广义基建投资增速或将呈现稳步回升态势，全年增速乐观估计有望达到6%左右。 8月后，水泥和螺纹钢产量同比增速持续下行，10月均为负增长；石油沥青开工率仍在下行通道中，截至11月19日当周开工率降至24.8%。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 根据国家发改委，“十五五”期间，将在城市更新、战略骨干通道、新型能源体系、重大水利工程、国家重大科技基础设施等领域，实施一批重大标志性工程。能源方面或以抽水蓄能电站、新型储能、虚拟电厂的项目工程为主，交通运输将全面部署落地“六大创新工程”。“十五五”期间将继续开工的基建项目包括：能源类、交通类和水利类等，其中雅鲁藏布江水电站、西部风光电基地二期等总投资规模较大。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 各省市也将因地制宜地开展“十五五”期间的投资，例如东部省份可能将更多投资于人工智能、科技创新等领域（浙江、福建），沿海地区将大力发展海洋经济、建设国际航运中心（深圳），西部地区的项目或更加集中于交通运输、新能源、水利以及算力基础设施等方面（四川、甘肃、山西、宁夏）。 1开局之年的多重目标：名义与实际，质与价的共进 房地产销售端降幅收窄快于供应端，2026年房地产投资增速降幅或有收窄。2025年1-10月，全国房地产开发投资累计同比下降14.7%，较1-9月降幅扩大0.8个百分点，2025年以来降幅 逐月扩大。房 屋新开工和竣工面积同比降幅均有所扩大，1-10月，增速分别下滑0.9和1.6个百分点至-19.8%和-16.9%；销售端，2025年上半年商品房销售面积累计同比降幅收窄，但6月后降幅出现扩大趋势，1-10月，商品房销售面积和销售额同比降幅分别扩大1.3、1.7个百分点至-6.8%和-9.6%，但年内销售端降幅始终小于供应端，增速差下半年后维持在8个点左右，供需处于动态平衡的修复中。2026年，”好房子“标准 下，新 房 供应 量 或 将 保持 稳 定，叠 加 低 基 数，2026年房地产投资增速有望收敛至-10%左右。 2025年1-10月国 有土地 使用 权出让 收入 累计 下降7.4%，较前值降幅扩大3.2个百分点，10月单月增速-27.25%，降幅26.28个百分点，为今年以来单月最大，一方面是基数原因，另一方面，也体现出目前土 地 市场 预 期仍