固定收益周报：经济K型分化明显，增量政策仍需观察

固定收益周报 证券研究报告2026年07月19日 经济K型分化明显，增量政策仍需观察 核心结论 分析师 二季度我国经济延续供强需弱格局，K型分化明显。上半年GDP累计同比增长4.7%，处于全年4.5%~5%的目标区间内，但二季度当季增速从5%回落至4.3%，经济增长动能边际走弱。从结构上看： 姜珮珊S0800524020002jiangpeishan@research.xbmail.com.cn 外需持续强劲，AI引领新动能成关键增量。6月出口延续高增并呈现“量弱价强”特征，其中高新技术产品、集成电路是主要驱动力，传统消费品出口仍承压。同时，6月工增边际修复，主要受出口韧性与AI相关高技术产业生产加快拉动。内需相对偏弱，传统经济增长较缓。6月社零呈现弱修复态势，实物商品整体需求疲软，汽车等大宗耐用消费品持续走弱成为主要拖累。固定资产投资仍然低迷，制造业、基建、地产开发三大领域投资均下滑。实体部门扩张意愿不足，贷款“降速提质”可能成为宏观运行的新常态之一。展望下半年，经济或延续“外需韧性托底、内需逐步修复”格局。整体看，内需仍然较弱，但科技、出口持续超预期，因此7月底政治局会议或以加速落地存量政策为主，增量政策仍需视经济运行情况而定。 魏旭博S0800525040007weixubo@research.xbmail.com.cn 联系人 魏洁weijie@research.xbmail.com.cn钟泽淏zhongzehao@research.xbmail.com.cn 相关研究 资金担忧缓解利好短端——7月固定收益月报2026-06-28走廊收窄定短端，新券切换扰长端——固定收益周报2026-06-21“挤 水 分”何 时 结 束 ？——固 定 收 益 周 报2026-06-14央行呵护未改，资金价格持稳——固定收益周报2026-06-07 7月降息预期不强，基金等机构增加止盈卖出，DR001稳定在1.35-1.4%附近背景下，利率难以走出震荡。本周央行大量投放7天期资金呵护税期，同时6M买断式逆回购净投放5000亿元，但市场资金面仍偏紧，隔夜资金价格再向1.4%靠近，并不能驱动利率曲线下行。本周三央行新闻发布会上，邹澜副行长重点描述了此前政策执行情况和考量，“目前10年期国债收益率运行在1.73%左右”更多是对现状的描述。当前债市赔率有限，机构或逐步对利空更加敏感。不过相较于往年，Q3汇率压力不大，央行大幅收紧货币概率不大，即便出现回调，幅度或不大。整体看，债市或延续震荡，等待月末会议落地。建议票息策略为主，主要把握跌出来的机会。 债券市场： 1、央行净投放，资金利率上行。收益率延续窄幅震荡。 2、30Y国债周换手率继续回落至31%，50Y-30Y国债利差走阔，30Y-10Y国债利差走窄1.1bp；银行间杠杆率大幅回落、交易所杠杆率回升；中长期纯债型基金久期中位数本周小幅增加。10年国开债隐含税率小幅走窄。 3、本周存单平均发行利率升至1.46%。下周地方债发行量较本周将大幅增加。经济数据：6月进出口再加速；二季度GDP增速放缓，6月消费边际修复、投资累计降幅扩大；6月信贷和社融增速降幅走阔。7月以来，电影消费明显改善，工业生产边际走弱。 海外债市：美国6月通胀降温，零售数据温和增长，美联储“褐皮书”显示能源成本给经济带来高不确定性。美债涨、欧债跌。 大类资产表现：原油>螺纹钢>中资美元债>中债>沪铜>美元>可转债>沪金>沪深300>生猪>中证1000。 风险提示：政策落地效果不及预期，监管政策超预期，风险偏好变化。 内容目录 一、复盘综述与债市展望.......................................................................................................4二、债市行情复盘..................................................................................................................62.1央行净投放，资金利率上行.........................................................................................62.2二级走势：延续窄幅震荡.............................................................................................72.3债市情绪：50Y-30Y国债利差走阔、银行间杠杆率回落.............................................92.4债券供给：下周地方债供给量增加............................................................................11三、经济数据：电影消费明显改善，工业生产边际走弱......................................................13四、海外债市：美国6月通胀降温，零售数据温和增长......................................................15五、大类资产：原油价格续升，股指调整............................................................................17六、债市日历.......................................................................................................................18七、风险提示.......................................................................................................................18 图表目录 图1：科技行业出口延续高增..................................................................................................5图2：广义信贷脉冲偏弱(%)....................................................................................................5图3：隔夜回购利率（%）......................................................................................................6图4：七天回购利率（%）......................................................................................................6图5：存单发行利率和FR007-1Y互换利率（%）..................................................................7图6：3M国股银票转贴现利率（%）......................................................................................7图7：2018年以来10Y国债新老券利差与活跃券切换点(bp).................................................9图8：2018年以来10Y国开债新老券利差与活跃券切换点(bp)..............................................9图9：2024年以来30Y国债次活跃券与活跃券利差变化........................................................9图10：30Y国债换手率与国债利率（周度，%）..................................................................10图11：本周50Y-30Y国债利差走阔、30Y-10Y国债利差走窄..............................................10图12：银行间债市杠杆率（%）...........................................................................................10图13：交易所债市杠杆率（%）...........................................................................................10图14：中长期纯债型基金中位数（年）与久期分歧度..........................................................10图15：中长期利率债基中位数（年）与久期分歧度..............................................................10图16：利率债净融资额走势（亿元）...................................................................................11图17：本周同业存单发行利率上行1.6bp至1.46%.............................................................12图18：7月17日1YNCD-R007利差走窄2.7bp至2.5bp....................................................13图19：中观高频经济数据表现..............................................................................................14图20：基建与物价高频数据表现...........................................................................................15 图21：中美10Y国债收益率利差（%）...............................................................................17图22：大类资产涨跌幅（%）...............................................................................................17 表1：本周情况总结与下周关注...............................................................................................5表2：央行公开市场操作情况（亿元）................................................