Wagamama（WAGABD）：交付延迟，30余英镑低配评级首次覆盖

瓦加玛玛（Wagamama）是英国领先的休闲餐饮连锁品牌，专注于增长更快的亚洲菜系细分市场。然而，近期公司面临客流量下降、销售额疲软和促销增加等风险，这些风险尚未完全反映在股价中。

核心观点：

• 管理层实施了选择性提价并专注于价值提供，但鉴于竞争背景，该策略存在执行风险。
• 公司2025财年LFL销售额疲软（同比-1.7%），堂食LFL销售额同比下降1.9%，反映出2025年第一季度堂食LFL客流量同比下降6.3%，第二季度同比下降6.2%。
• EBITDA同比下滑，英国EBITDA利润率同比收窄130个基点至14%，反映了在部分提升价值方案变更中对利润率的投入。
• 净杠杆率更高，为4.9倍（相较于发行备忘录时的4.1倍），基于报告的EBITDA则为6.9倍。

关键数据：

• 英国2024年第三季度每家餐厅的平均收入为300万英镑，美国在2024年9月29日前的12个月内，每家餐厅的平均收入为290万美元。
• 2025年夏天是有记录以来最热的夏天，平均气温为16.1摄氏度，预计2026年第二季度后期及第三季度初，随着天气变暖，客流量将有所恶化。
• 英国休闲餐饮市场包含提供完整桌服务的餐厅，其特点是价格适中（人均10-50英镑），同时提供比快休闲餐厅和快餐餐厅更高质量的餐点。

研究结论：

• 我们在UW处以30多英镑的价格启动评级，给予“减持”评级，反映我们对运营的看法以及预期复苏将推迟至第三季度之后（目前我们认为已反映在股价中）。
• 我们认为净杠杆率可能会上升，尤其是在公司地域覆盖有限以及竞争环境激烈的背景下。
• 我们仍更青睐酒吧、杂货店和健身房/俱乐部行业。
• 流动性充足，但注意到Wagamama将需要动用其RCF（我们预计在2026年第二季度和第四季度）。

投资建议：

• 对WAGABD 30英镑的债券启动覆盖，给予“减持”评级。
• 对PIZEXP £29s也持减持态度，但鉴于2026年第一季度盈利改善，我们认为当前水平的PIZEXP £29s更具价值。
• 对STONPB £29s和PUBLN £30s均持增持评级。
• 预计2026年第二季度业绩可能提供一个更好的入场点，届时我们将重申我们的投资逻辑。