申万宏源医药丨CXO板块推荐 创新药AI4S系列电话会

00:00:01 大家好，欢迎参加申万宏源医药cxo板块推荐创新药与AI 4S系列电话会。目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明。请参会人员务必注意，本次电话会议交流内容仅限参会人员内部参考，任何机构或个人不得以任何形式对电话会议任何内容进行泄露或外发，请勿以任何方式索要、泄露、散布、转发电话会议纪要。任何泄露电话会议纪要等信息的行为均为侵权行为，申万宏源研究保留追究泄露转发者法律责任的权利。 00:00:43 呃，各位投资者大家晚上好啊，欢迎大家来参加由申万研究所组织的创新药以及AFsciences的系列电话会。那今天我们是电话会的第三期， 00:00:53 我们来跟大家聊一聊整个创新药的产业链的一些投资逻辑， 00:00:59 和一些个股的机会哈啊。那前两天其实我们连续讲了两天的创新药板块的情况，包括这个A股的创新药的一些情况和港股的一些情况，其实大家也能从我们对创新药板块的这个推荐的逻辑中，也能听得出来哈。 00:01:15 就这两年不管是从国内的创新药的这个收入的兑现，还是从出海这块儿的滴滴的首付款啊里程碑的兑现的几个维度来看哈，呃，应该说创新药尤其是biotech公司的整个的生存的环境，比前些年的那个熊市的时候是好很多了哈。那么这种创新药公司的一些这个生存环境的改变，其实也使得大家对于后续的管线的这个投入的。积极性是比前些年大了很多，所以呃等会儿玉军这边会讲一些行业的数据哈。所以大家可以看到， 00:01:49 在这种整个国内创新药大环境的带动下，我们能够看到的就是对整个产业链上cxo板块儿，包括上游的一些公司，它整个的这个订单的景气度量价这块儿的一个非常明显的正向的作用， 00:02:04 再叠加一些什么逻辑呢？我们其实呃前两天给大家讲创新药的时候有讲过，这几年新的技术平台的一些进展，其实是创新药板块儿的一个非常重要的新增的投资方向。那么也正是因为新的技术平台包括分子胶呀、多肽呀、环肽呀这些新的技术平台的涌现，使得大家现在的分子设计其实是越来越复杂了啊，包括各种不同类型的ADC也是这样的。那你越复杂的分子，它其实在合成尤其是CMC上就需要越专业的团队去进行操作。这也使得这个创新药公司，对于这些新的技术平台上的复杂的分子的这个外包的需求会。会显得更为迫切哈。 00:02:45 那还有一个很重要的逻辑呢，就是跟着中国的创新药的BD的出海，其实是把整个国内的创新药产业链，尤其是上游的一些像培养基啊、填药填料啊这些国产的品牌。之前可能是不太有机会进入到欧美主流规范市场的，这些上游的国产品牌，跟着国内的创新药PD一起有了一个在海外立足出海的机会啊。 00:03:08 所以我们讲整个CXO包括上游板块今年呈现出来的一个业绩的大幅改善、利润率的改善以及订单的一个大幅改善，它其实是包括是在行业景气度，包括新技术平台的这个带来的外包需求的这样的一个提升。在包括跟着中国创新药滴滴出海的这样的几重行业逻辑的共振下，所体现出来的这样的一个改善。而且因为这些产业的趋势我们认为会持续很多年，所以这样的一种景气度的改善，包括后续这个订单和利润率的维持，我们认为也是一个。 00:03:44 偏中长期的过程，而不会是一过性的这样的投资机会啊，所以我们也是非常坚定地推荐cxo和这个上游的这些这些个股哈。好，那接下来我就把时间交给呃申万团队的cxo的分析师玉君老师，找玉君给大家就整个这个产业链的一些具体的逻辑和个股，再做更详细的阐述。玉君，哎，好的，哎，谢谢金小姐，呃，那各位领各位领导好，我是申万的医药分析师玉君。 00:04:09 那我这边的话，今天带来呃对于C超O板块包括呃上游呃板块的一个全面的一个分享。呃，那其实我们从呃今年的呃年初开始哈，其实发布过行业的一个深度报告。那我们对于 这一轮的呃整体行业的趋势的定调的话，其实还是非常明确的，就是我们看到了呃从呃临床前的c rro到呃临床CRO，包括到这个CD m o,其实呃明确的呃这个各个环节呃在景气度向上的这样的一个趋势中啊，所以当前的呃CX。 00:04:44 XO的一个投资逻辑的话其实还是非常清晰的，就是我们看到了呃，支撑呃cxo全面复苏的一个底层逻辑的支撑性是非常强。所以呃cxo应该说是全方位的，呃全板呃包括全细分板块在内的呃一个呃景气度上行，而且会维持可能3~5年的，呃至少3~5年这样的一个呃长周期的呃一个一个呃一个维度。所以当前来看的话，整个cxo我们会呃cxo和上游在内的整个创新药产业链，我们会是维持一个比较重要的一个推荐的一个次序啊。 00:05:19 那前面呢，我先宏观层面来呃这个分享一下啊，当前对于cxo整个行业来讲呢，底层的呃一些这个宏观层面的逻辑上的一些变化。 00:05:30 那我们看到首先比较大的一个变化呢，其实是来自于呃25年的Q3开始，那国内的创新药产业整体的一个拐点向上啊，带来的对于创新药产业链的一个需求端。啊量价齐升这么一个大的一个变化，那其实呃国内生物医药整个整体的这个投资，其实在呃21年后其实是呃低迷了大概三四年的一个时间哈，到25年啊有一个触底反弹的啊这样的一个现象。 00:05:58 那我们看到in n d的一个申报，包括呃临床实验的数量在25年其实恢复到了一个同比可能20多的，呃这样的一个增长，然后。26年的呃Q1Q2整个上半年的呃这个临床项目数量的话，是接近30%左右的一个同比的一个增长啊。 00:06:19 所以创新药的一个研发的需求的话，其实是处于持续释放并且是加速释放的呃这样的一个趋势。那呃所以整个内需的cxo在呃经历了呃尤其是23年，24年比较极致的这个价格战之后呢，呃从25年的呃下半年开始，那呃开始实现量增价稳，那再到26年的上半年，其实呃有一个量价齐升的啊这样的一个比较大的一个趋势啊。 00:06:49 所以26年我们看到呃，在内需这条线上的呃相关的这个创新药产业链的公司，它的收入 端其实是有一个实质性的一个改善啊，并且持续地在利润率上啊会有一个反应，所以开始有这个扭亏为盈啊，然后利润率持续提升的这样的一个趋势啊。 00:07:09 所以整体的。呃，就是本土药企外包的这个订单，还是处于一个持续数持续释放并且加速释放的，呃这样的一个上行的一个趋势。那这个是呃从国内的这个需求来看。那第2个呢，呃我们看外部的这个宏观呃以及政策端的一个压制呢，其实是呃逐步在出清的呃解除的这样的一个状态中。那此前市场比较担忧的像呃这个安全生物法案啊，包括呃这个前期的这个关税的一些影响，以及呃今年呃这个6月份落地的这个1260H名单。那这些相对呃大家比较担忧的，其实也一定程度上压制了cxo的这个风， 00:07:50 呃估值的这个风险的一些因素呢，其实基本上啊已经非常充分的有了一个定价啊。 00:07:55 所以我们看到在呃整体出海这条线上出海的一些cxo的公司，在24年25年开始逐步地随着呃订单和收入实现双增长啊，所以外部整体的这个最坏的周期，我们认为其实已经。过去了，那从药物发现到crdmo o的呃整个链条中，其实是已经进入到一个呃这个逐步复苏的一个阶段。呃， 00:08:19 那第三个呢，就是在呃整个出海的国产出海，以及呃这个海外市场的呃这个这个大的方向内呢， 00:08:27 其实我们要去抓的是呃这个全球的这个新分子赛道啊，带来的一个呃这个长期的一个发展的机会啊。那比如说像呃多肽ADC小核酸啊，包括现在在做的这个Pro呃分子胶呃环肽之类的这些新的方向，那是全球创新药的这个核心的呃这个这个研发的一个主线。那对应的整体的这个市场的呃就是容量的一个增长的话，其实我们看到未来的几年会呃复合的增速普遍会超过呃，可能20%~30%的这样的一个增长。那呃在呃整个g LP one呃在内的这个多肽，包括各类的呃这种靶点的这个ADC以及呃小核酸这一。 00:09:10 管线持续在落地的这个过程中，呃然后这一类的呃项目呢，它整体的这个工艺的复杂程度 会比较高，然后外包率其实持续是在提升的。 00:09:20 呃这样的一个趋势的情况下啊，它会成为整个呃cxo板块，尤其是呃这个crdmo o的这个板块，它的一个核心订单的一个来源啊。这也是呃我们认为在呃这个c rdmo o这个环节，就是区别于就是区别于呃当时当前呃此前的这个传统小分子，呃之后的一个就是第二条成长曲线啊，所以抓住这个产业机会的话是呃非常重要的一条脉络。 00:09:48 呃那以上呢是关于就是整体cxo呃从行业呃外部环境啊，包括这个需求端的一些变化呢，我们分享的这个底层的一个逻辑，然后我们再去看细分的这个赛道和呃这个不同的赛道里边啊，我们我们持续推荐的一些个股的这个情况啊。 00:10:08 首先我们去看这个crdmo。呃，那在crdmo o的这个行业呢，其实呃我们前面说到哈，就是整体的这个新分子带来的一个产能的一个需求，包括中国的产业链在全球产业链的一个位置，然后市占率的提升其实是底层核心成长的一个逻辑啊。所以呃关键的我们去是其实是去看，就是在呃全球研发的这个投入在保持一个相对稳健增长的情况下啊，然后未来会有大量的这个专利到期的。 00:10:38 呃这个这个药品请这个呃这个背景下呢，那小分子呃多肽ADC包括小核酸在内的这些新分子的品种啊，它相对工艺呃复杂程度更高。然后产能的壁垒建设的难度啊，投入的这个要求其实也会更高一些， 00:10:56 而且在整体呃就是药企，其实它的呃自研产能相对来说不是那么足的情况下啊， 00:11:03 外包渗透率其实会处于持续提升的一个状态。 00:11:06 那我们看到呃这几年其实从呃C。Dmo o的一个呃全球外包率的一个水平来看的话，从20呃二呃2020年前后，大概可能也是不到百分之呃30左右的一个外包率，到2024年2025 年，达到了一个50%左右的一个外包率的一个水平。那我们预计在，尤其是在AI加呃药物研发这样的一个快速发展的一个浪潮下，那么整体的分子结构会变得更加的复杂，那合成的难度也会更高一些。那同样的会进一步的带来呃更高的这个研发外包率，那未来会从现在的可能50%左右的一个外包率，会进一步的提升到呃，这个60%~70%的一个外包率的一个呃，这样的一个水平啊。 00:11:53 所以在整体新分子的这个呃，药物合成难度制备难度更大的这个背景下呢，呃全链条依赖呃这些专业的这个crdmo o的呃这个趋势会越来越强，所以呃中国的crdmo公司呢其实在。成本优势包括整体的这个呃CGMMP标准就合成合规的能力，以及呃在这个一体化布局上面，呃形成的这样的一个端到端的呃这个服务的一个优势，那逐步的会呃，更深入地去参与到全球的这样的一个产能转移的这样的一个趋势中啊。 00:12:29 所以我们看到这几年其实啊，虽然大家讨论说有这样的一个啊这个地缘政治的一个摩擦，呃有安全生物法案呃在压制在讨论的这样的一个背景下，其实呃这个海外订单持续呃流到中国，呃其实属于一个加速的一个状态。 00:12:46 那头部的一些公司可能在新分子的这个赛道里边啊，它整体的一个就是市占率的水平，基本上呃有一些特别优秀的公司，其实已经达到了可能50%的全球市场的一个供应率的一个，呃一个水平，这个其实是已经很高的一个状态。而且呃未来的这个就是它整体的这个盈利能力其实会更高一些，呃像小分子的话可能之前是在。百分之呃30%~50%的一个毛利率，那新分子的话，大部分的品种可能能达到50%呃，甚至以上的一个毛利率的一个状态，它的盈盈利能力也会更高一些。 00:13:21 那呃当前状态下呢，头部的一些呃这个crdmo公司啊，它的新分子在整体收入里边的占比其实还不够高啊，你看像药明康德，包括像凯莱因。那可能在呃2025年，呃新分子的整体的这个收入占比的话，当前其实还是呃可能不到呃25%，不到30%的这样的一个水平。那我们预计会呃就是在这一轮新的呃这个新分子的这个周期里边啊， 00:13:51 头部这些公司，它的一个呃新分子的相关收入的占比，会在呃2028~2030年前后呃持