国联民生医药 科伦博泰再认知系列报告第一篇sac-TMT 迎来关键数据2026 迈向全球大单品

00:00:01 大家好，欢迎参加国联民生医药科伦博泰再认知系列报告第一篇，Sac TMT迎来关键数据2026迈向全球大单品。 00:00:14 目前所有参会者均处于静音状态，下面开始播报声明，根据证券期货投资者适当性管理办法，本次电话会议仅服务于国联民生证券研究所白名单客户。本次会议在任何情形下都不构成对会议参加者的投资建议，相关人员应自主做出投资决策并自行承担投资风险。国联民生证券，不对任何人因使用会议内容而引致的任何损失承担任何责任。未经国联民生证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式复制、刊载、转载、转发、引用本次会议内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，本公司保留追究其法律责任的权利。 00:00:59 好的，各位投资者大家下午好，很高兴有机会在线上跟大家相约，呃并向大家汇报我们关于科伦博泰生物的投资观点。那么呃科伦博泰生物呢大家也都比较熟悉，是呃国内呃创新药出海，特别是ADC出海的一个代表性企业。很多投资者可能也会觉得是一个研究的比较啊，所谓白的一个票了一个一个股票个股了，那么但是呢我们觉得呃在2026年这个年份里面呢，其实公司的这个呃业务是迎来一些关键的变化。 00:01:36 比如说在2026年，我们在ICO大会上看到了公司中国肺癌一线三期的呃第一次数据读出，并且呢，我们也有机会在今年看到在海外第一个适应症的递交上市申请。 00:01:51 在公司的业务在管线的开发有这么大进展的这个背景下呢，我们认为其实投资者们对于科伦。博泰的这个天花板的呃判断仍然是有一些分歧，对于一些价值测算的关键假设和疾病适应症，呃这个竞争路线上的一些这个呃细分假设呢仍然是有一些模糊。所以我们呃这个 撰写了科恩博泰生物再认知系列的这个报告，呃我们已经外发了第1篇和第2篇，我们后面还会有啊第3篇等等，所以，呃，来去理清这些问题。 00:02:30 那么啊，我们今天的这个向大家汇报的是我们系列报告第一篇啊，这个报告的标题呢是呃科伦博泰生物的STMT在26年迎来关键数据，有望迈向全球大单品。这个在今天我们主要向大家讲三部分的观点。第一部分呢，是向呃大家呃介绍，就是科伦博泰生物的投资的，这个主要抓住的矛盾是海外市场价值的一个变化，或者说一个海外市场价值确定性提升。 00:03:00 第2部分呢，我们想向大家主要表达的观点呢，是在这个出海这个部分，我们看合作方从默沙东的角度去出发，我们看呃这个引进博泰的这个品种，也就是STMT或者我们叫SKB264,是默沙东的肿瘤战略里面的核心或者说是核心产品。 00:03:22 那么第三部分呢，我们呃向大家这个表达的观点呢，主要是说从呃以一些这个具体案例为。呃这个证据去向大家表呃，这个表达默沙东的这个在海外开发STMT的这个战略是比较的呃优秀的，或者是说兼顾了稳健与呃这个收益的这么一个呃战略啊，主要是表达这么三个观点。最后呢我们给出我们对于这个呃STMT全球销售峰值的一个测算，一个结论，当然我们在后面的这个系列报告中啊，会对这个测算的一些具体的这个细节进行啊分析啊，这个我们这次呢，可能不会对这个峰值测算表格做度特别多的这个呃展开。 00:04:14 当然这个测算表格或者说峰值吧，这个产品的全球销售峰值，可能是当前我们对这个产品和这个个股估值的一个呃，基础性的一个假设，或者一个核心的一个假设，所以这个也是我们这次想先给大家展示，在后面进一步逐步去分析的。 00:04:31 这么一个关键的一个数据，那么今天主要汇报的内容就是这3~4方面。那么首先呢，呃我想向大家介绍，就是对于可能不太熟悉科伦博泰的这个呃，博泰生物的这个呃投资者来说，想向大家介绍的第一个内容就是它的主要的股价上涨驱动力呢，是海外价值的这个呃确定性提升，或者说海外价值的这个呃释放啊。 00:04:57 那么我们从这个股价复盘去分析这个问题。科伦博泰呢应该是2023年上市的，2023年中上市的。然后从2024年到现在呢，当然我们这个图里展示的是从2024年到2025年，12月底的这个股价的复盘图。但是其实这句话呢，放到今年也不为过，就是说从上市到现在公司的股价呢，其实是走出来一个比较好的一个走势， 00:05:22 整个股价的图形呢，其实没有什么大的阶段性的回调啊，整体上是一路往上走的一个趋势，那么。在这波在这个里面几波比较明显的这个呃，上涨的这个呃这个阶段当中呢，我们发现呢其实呃这个里面的这个核心的驱动因素呢，主要是临床实验数据和海外的这个呃三期临床实验启动，这两样事件驱动的股价上涨。那么当然呃除此以外呢，也有一些其他因素的这个呃导致的这种股价上涨，有些幅度可能还不小，但是我们觉得这个可能不是这个从公司业务。 00:06:03 嗯，本身带来的有些可能是这个外部呃，市场的这个整体的一个一些一些变化，但是呢可能从公司自身业务的这个发展角度讲，或者我们从个股的这个角度来讲，它可能还是以上这两方面的这个呃因素在驱动。 00:06:17 那具体来说呢，就是我们看从24年1月份开始，我记得这个当时是公司的这个呃上市前的这个呃，这个应该是基石的投资者的这个解禁，当时会有一波兑现，导致它短期有一波回调。然后在2024年的3月，它是如期纳入这个港股通，迎来了一波这个资金面的这个呃利好，所以它也是有一波上涨，所以这两段其实都是我们讲这个资金交易面的问题，然后大概在2024年的二季度呢，是有一波这个呃比较不错的涨幅的。 00:06:49 这里面其实主要有两个因素，呃一个因素呢是在2024年的ASCO大会，在2024年的5月，这个STMT在呃当年的eco大会上呃读出了自己呃一线肺癌啊，也是野生型。肺癌的这个呃2期数据，这是第一次，这是当时那个时间点，是第一次数据流出。那么呃这个事件呢其实是比较有意义的， 00:07:14 因为当时在这个2023年和2024年初的时候，我们看这个不赛TMT这个产品呢，其实我们觉得它在乳腺癌里面有很高的成药确定性。因为海外已经有呃这个呃类似可以对标的品种，已经在这些适应症上获批了。然后呢，我们觉得它在呃E级发突变的非小细胞肺癌上呢，因为当时在招股书里也已经披露了一个，如果没记错的话，是在招股书里披露了很强劲的数据，我们觉得它在这个突变肺癌上的成药性也很高啊，但是呢当时并没有一个在。 00:07:50 呃，所谓EGFR野生型或者没有驱动基因改变的肺小细胞肺癌的，特别是一线上的一个明确的一个二期数据去支撑我们做这个概念验证，或者叫这个给这个适应症做一些这个基本的这个价值判断的假设。所以这一次ASCO的这个数据就显得尤为重要。 00:08:07 那么同时呢，在这个四呃3~6月份期间，就是24年的二季度期间呢，其实呃这个我们还能看到一个变化，就是默沙东在这个临床实验登记网站上，大概登记了新增的7个三期临床。 00:08:24 这个呃当然不是第一次，他最开始他应该是在2023年末10月11月、12月的时候登记了三个，然后那个时候当时大家也是觉得很欣喜的。但是到了2024年的二季度，他一次性他他也不是一次性，他是可能分批一共合计短短一个季度登记了7项三期临床实验，这个其实就。比较超出当时市场预期，大家就会感觉就是那个时候第一次认识到，就是默沙东对于这个分子的投入的这个资源，呃的这个。程度是如此之高，也进一步提初步这个提升了大家对于它在海外开发的这个呃，或者说海外销售的一个比较强的信心。 00:09:08 但是其实在那个时候，我们现在回过头来看，可能股价反映得还很不充分了。但是那个时候是第一批，这个就这个7个临床实验登记也是股价上涨的驱动因素。然后我们从这个图形来看，其实在这个二季度末到了这个easco开完以后呢，这个股价其实是进入了一个震荡期，或者叫什么叫横盘期。 00:09:29 那么再接下来转过年到2025年的3月，我们看它又有一波比较。持续的这个涨幅，从 25025年这个3月开始，大概3月4月到4月底有一波这个呃比较强的涨幅。那么呃，这个里面呢，其实呃。当然是我们要要记得，就2025年，其实这个整个创新药的这个板块都在都在涨得比较都涨得比较多，而且其实可能从3月份就已经是算是开始了，呃，所以这里面有被板块贝害的这个因素在里面，但是呃这个。除了这个板块，因为当然这个板块贝塔其实是我多说一句， 00:10:08 是对于这个出海品种的海外的这个价值的一个重估。就是之前可能大家对于这个国内的创新药在海外的这个开发成功呢，其实并没有特别强的信心。 00:10:20 但是在二五年呢，随着一些标杆式的大BD也好，还有一些这个重点产品的临床数据的这个这个读出也好呢，或者说数据预期的这个形成也好呢，大家对于国产创新药在海外的这个天这个价值释放有了很强的信心。所以对所有的这些出海标的都有一波重估啊。 00:10:41 但是呢，在3月份可能刚刚开始，但是呢，同时呢，我们在记大概是大约在2025年3月份，我们在这个公司的这个呃这个超三TMT的这个国内的这个，因为当时已经获批了，因为是24年11月获批的嘛。 00:10:55 然后在25年3月份，我们看到了它的新一版说明书上，更新了EGFR突变非小细胞肺癌的一个临床实验数据，这个当时披露的时间点上某种程度。程度上可以说是超出市场预期的，所以这个数据本身它呃当然是这个这验证这个产品价值。 00:11:12 但我觉得更重要的是，它呃大家通过国内数据研究的这个数据去推测或者叫推断，它在海外可能会有相近的或者说相同的临床实验的这个呃数据，然后去进一步地去这个增强大家对于它在海外这个市场的这个价，呃商业化价值的一个信心。所以其实它是通过国内数据映射海外市场价值，然后推动海外部分的估值大幅上升，进而推动公司公司股价上升。所以这个2025年3月是有这么一波这个呃有被害的原因，也有自己这个数据读出的因素，然后到了2025年的。 00:11:53 三季度也就是6~9月份的时候呢，其实我们我我个人认为呢，还是一个呃跟随板块上涨的一个因素。大家那个时候大家在不断上调这个呃，很多基乎很多创新药的这个出海产品的这个海外峰值预期，其实还是对于这个呃这个国产出海大药里面，这个海外价值的一个呃重估的一个过程。这里面可能大家测算的过程当中，也是在不断的一步步在这个呃提升自己的这个预测的准确度，或者说不断的精细化的。所以这过程当中会有这个股价的这个呃这个在这个上涨啊，当然可能中间也有一些这个短短期的这个回调，但整体趋势肯定是上涨的， 00:12:32 所以这个2026年的这个三季度，22025年三季度这波涨幅其实还是以贝塔因素为主，然后这个。 00:12:39 呃，这个2025年的这个10月份的时候，公司在这个伊斯Mo上其实还是读出了呃，多项这个呃STMT的这个三期数据的，但是啊这一波当时其实股价其实还是一个，我们事后看应该还是一个横盘的一个趋势。对，所以就是我们看这个24年和25年这两年，其实呃，我们结论就是说，驱动这个公司股价上涨的，其实主要是临床实验数据和海外研发进展的变化。所以这个其实也某种程度上因为博泰也算是出海走得比较早的嘛， 00:13:11 22年做了BD，然后嗯，23年底就开了三期，也某种程度上成为我们后面投资其他一些呃新出海的标的的，有有有出海大药达成BD的这种公司的一个投资的一个范式。 00:13:24 很多其实我们在25年的一些大BD后面的这些，达完达成完大BD的这种品种，我们都是按照这个逻辑去判断它的股价的这种呃这个呃走势的，或者说我们可能去梳理一些催化剂，也都是瞄着这两类事件去梳理。 00:13:40所以这个就是呃，我们第一部分的这个主要观点。 00:13:45 然后呢，我们第二部分其实是想主要想大家讲给大家讲呢，确定就讲清楚一个事儿，就是说这个3 TMT它不仅仅是科伦博泰生物的核心产品，它对于默沙东整体的制药呃肿瘤药肿 瘤药业务，乃至整体的制药业务都是非常重要的一个。 00:14:08支柱型的产品啊， 00:14:10 为什么这么讲呢？就是莫沙东在呃20