津富士达：全球两轮车制造龙头，绿色出行加速高端自行车和电助力车成长

中泰证券/专业技术服务行业 2026年7月13日 证券研究报告/投资价值分析报告 59.82亿元-65.43亿元 分析师：何俊艺执业证书编号：S0740523020004Email：hejunyi@zts.com.cn 报告摘要 发行前公司总股本(百万股)370.99170本次拟发行数量(百万股)41.23发行后公司总股本(百万股)412.22 ◼全球两轮车制造龙头，聚焦自行车、电助力自行车、共享单车及关键零部件制造，全球化布局奠定规模优势。 公司主要从事自行车、电助力自行车、共享单车等产品及其关键零部件的研发、设计、生产与销售业务。截至2025年末，公司整车年产能合计约700万辆，在天津、常州、越南及柬埔寨设有生产基地，是我国领先的自行车制造企业。公司主要客户包括Specialized、Lectric、Pon、Decathlon等全球著名自行车品牌运营商，及哈啰、青桔、美团等国内共享单车运营商，客户资源优质、合作稳定。 中泰证券股份有限公司是本报告涉及的津富士达的保荐人（主承销商）。本报告系本公司研究员根据津富士达公开信息所做的独立判断。投资人应充分深入了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事，盈利预测建立在一定假设条件上，如果假设条件不成立或者偏差较大，公司盈利预测和估值结论将出现较大偏差，投资者应对本报告中的信息和意见独立评估判断并自行承担风险。 ◼经营业绩保持较高水平，2025年收入创新高，利润波动主要受行业周期、费用增长及汇率影响。2023-2025年，公司营业收入分别为36.21/48.80/50.61亿元，归母净利润分别为2.85/4.08/3.82亿元。2024年收入和利润高增长，主要受下游客户订单恢复带动；2025年营收同比+3.7%，但归母净利润同比-6.3%，主要系随着经营规模扩大，职工薪酬、广告宣传费等运营成本上升，同时人民币升值带来汇兑压力。整体看公司主营业务突出，2023-2025年主营业务毛利占营业毛利比例均在97%以上，是利润主要来源。 ◼传统自行车需求基础稳固，电助力自行车是行业最具成长性细分方向。 自行车兼具交通代步、运动健身和休闲娱乐属性，全球市场需求基础广泛。根据Statista预测，2025-2030年全球传统自行车市场规模整体维持在250亿美元左右，仍具稳定需求基盘。电助力自行车兼具人力骑行与电机助力特征，在欧美、日本等成熟市场已成为电动自行车主流产品之一。根据Statista数据，2024年全球电助力自行车市场规模达到329.5亿美元，预计2030年达到405.9亿美元。 ◼全球化产能布局、优质客户资源、研发与检测能力共同构筑竞争壁垒。 公司是行业内少数通过CNAS国家实验室认证的企业之一。在中国天津、常州、越南、柬埔寨建立全球化制造网络，形成面向海外客户的交付能力；销售模式以直销为主，2023-2025年直销收入占主营业务收入比重分别为92.6%/92.0%/92.3%，与品牌运营商合作关系稳固。拥有研发中心、事业部技术部门及CNAS国家实验室，具备静态测试、动态测试、化学测试等检测能力，在行业内属于少数同时具备整车及关键零部件全方位检测能力的企业之一，有助于公司提升研发效率、保证产品质量并增强客户粘性 ◼盈利预测及估值建议：我们预计公司2026-2028年营业收入分别为59.95/67.01/73.77亿元，同比增长18.5%/11.8%/10.1%；归母净利润分别为4.13/4.72/5.47亿元，同比增长8.1%/14.4%/15.9%。基于公司在大陆自行车行业销售规模位居前列，并考虑其产品结构向高端化、电动化升级，综合两种估值方法，预计公司上市后6-12个月远期整体公允价值区间约为59.82-65.43亿元作为公司合理市值区间，2025年归母净利润对应的PE为15.66-17.13倍，2025年扣非归母净利润对应的PE为16.00-17.50倍，2026年预测归母净利润对应的PE为14.48-15.84倍。 ◼风险提示：盈利预测条件不成立对盈利预测及估值结论影响的风险、大客户流失的风险、毛利率波动风险、业绩下滑的风险、存货跌价风险、产品持续创新能力不足的风险、汇率波动风险、瑕疵房产相关风险、税收优惠政策变化风险、实际控制人控制不当风险、国际贸易政策风险、原材料价格上涨风险、募集资金投资项目不能达到预期收益风险、募集资金投资项目实施风险、内控风险、本次发行失败风险、数据更新不及时的风险等。 内容目录 一、公司概况....................................................................................................-5- （一）公司所处行业分类...........................................................................-5-（二）主营业务：自行车、电助力自行车、共享单车等产品及其关键零部件的研发、设计、生产与销售业务....................................................................-5-（三）经营现状：营收、毛利等盈利水平指标稳健，整体保持较高水平...-7-（四）公司商业模式分析...........................................................................-8-（五）盈利能力及财务状况.....................................................................-12- 二、行业分析..................................................................................................-17- （一）自行车行业：需求基础稳固，中国制造与出口优势持续凸显........-17-（二）电助力自行车行业：海外市场景气延续，国内渗透提升打开增长空间...-19-（三）共享单车行业：行业回归精细化运营，存量更新与电单车增量需求并行-21-（四）行业政策分析：国内外市场政策支持力度较大..............................-23- 三、公司市场地位及竞争优势.........................................................................-24- （一）市场地位：国内领先的自行车制造企业，供应全球著名自行车品牌运营商，是行业内少数通过CNAS国家实验室认证的企业之一.........................-24-（二）可比上市公司对比分析..................................................................-25-（三）竞争优势：全球化业务布局，国内两轮车制造龙头地位显著........-28- 四、公司募集资金投资项目分析.....................................................................-33- （一）募集资金运用概况.........................................................................-33-（二）募集资金投资项目必要性分析.......................................................-33- 五、盈利预测与估值分析................................................................................-35- （一）盈利预测.......................................................................................-35-（二）估值分析.......................................................................................-48- 六、风险提示..................................................................................................-55- （一）盈利预测条件不成立对盈利预测及估值结论影响的风险................-55-（二）大客户流失的风险.........................................................................-56-（三）毛利率波动风险............................................................................-56-（四）业绩下滑的风险............................................................................-56-（五）存货跌价风险................................................................................-57-（六）产品持续创新能力不足的风险.......................................................-57-（七）汇率波动风险................................................................................-57-（八）瑕疵房产相关风险.........................................................................-57-（九）税收优惠政策变化风险..................................................................-58-（十）实际控制人控制不当风险..............................................................-58-（十一）国际贸易政策风险.....................................................................-58-（十二）国际市场环境风险.....................................................................-58-（十三）原材料价格上涨风险..................................................................-58-（十四）其他风险...................................................................................-58-（十五）投价报告特别风险提示..............................................................-59- 图表目录 图表1：整车类产品..................................................................