长江金工 基本面量化医药投资的新解法

00:00:00 Mission.本次电话会议仅服务于长江证券研究所白名单客户。未经长江证券事先书面许可，任何机构或个人不得以任何形式对外公布、复制、刊载、转载、转发、引用本次会议相关内容，否则，由此造成的一切后果及法律责任由该机构或个人承担，长江证券保留追究其法律责任的权利。 00:00:32 嗯，各位领导大家晚上好，欢迎收听长江精工深度报告联合汇报。那本周的话，是我们基本面量化的系列专场。我们选择了三个成长性的行业，并针对成长风格的这样一个市场，给出了一套基本面量化的解法。那今天晚上的话，我们主要是聚焦医药这个赛道去探索一下， 00:00:54 就整个板块而言的话，能不能有一套基本面量化的方式，去提供一个这个相对来说比较稳健的一个股票池？ 00:01:02 那首先的话，其实我们整体的这样一个基本面量化的流程是比较固定的，就是采用分域增强的方式。就是我们先把整个板块去做一下拆解，看能不能把一些特征属性比较相似的标的给他做一个聚类，然后聚完类之后的话，呃，我们再去里面寻找适配的这个基本面股价，以及这个估值维度的一些因子。我们想选择的是这种，呃基本面相对来说比较稳健，就能排在前50%，同时。它的一个这个股价以及这个呃估值维度没有过高风险的这样一类标的。 00:01:37 所以整体选到的一个这个个股的话就是嗯，它不会说有非常强的这种弹性，但是它能做到就是在大部分年份相对于医药指数这样的基准而言的话，它是能跑出超额的，所以它是比较适合作为底仓做配置的。 00:01:54 那医药这个赛道的话，其实从选择上而言也是比较重要的一个赛道。 00:01:59医药我们是觉得它和量化策略其实是比较适配的， 00:02:03 首先医药整个池子的话它够大，就板块近几年它整体的扩容速度是比较快的，那为量化策略的应用打下了一个基础。整个池子里面的话差不多有500只左右的一个标的。 00:02:15 其次它具备一定的这个关注度，在人口老龄化等社会问题的一个背景下，其实医药它相关一些领域的这个发展的话，大家其实关注度都是比较高的，同时板块整体的一个机构关注度其实也是比较高的，我们看了一下，就是2013年以来。就是基本上呃医药它在这个公募这边的一个持仓占比的话，它能排在呃这个一级行业差不多前五的这样一个水平。那我们觉得如果能在这类具备股票值基础，同时未来需求又比较明确，机构关注度高会去配的行业里面，如果能去做一些增量的策略出来的话，是比较有意义的一件事情。 00:02:54 那在选定了行业之后的话，第二个问题就是如何去刻画这个行业的一个画像，去为我们的量呃，去为我们的这样一个量化模型，提供一个比较清晰的一个这个数据和这个增强的一个思路。那医药整个板块的话，其实整体来看子行业是比较多的，而且它存在一定的这个理解门槛。那针对这个现象的话，我们是采用了化繁为简的这样一个策略，我们将医药股依照这个属性梳理到了三条清晰的主线上，就我们划分成了医疗制造、医疗消费还有医疗科技这三块。那在具体划分的时候，我们其实分别从主动和量化的。 00:03:33 视角定制了两套分类，那首先从主动的分类来看啊。主动分类的话，我们主要是依托于研究所里面就资深的这个医药行业的研究员，他们会根据业务属性去进行分类。比如说像呃这个医疗制造下面我们可以看到包含了制药器械、上游生命科学服务这三类。然后像这个呃消费里面的话，可能更多就是一些偏医院啊，包括就是一些中药啊，包括药房啊这一些。 00:04:00 那和传统分类相比的话，其实这一套分类它会更加注重就是表征实际同时呃，投资中大家 关心的一些细分方向。比如说原始分类中呃整体是划到那个化学制药的，那我们现在进一步拆到了原料药仿制药还有创新药三大类，而且归到了不同的这样一个类别下面。目前这一套分类虽然就是量化应用上，我们只会用到一级行业的这样一个维度，但是我们在做的时候其实覆盖了全市场近500只医药股，并且并且是进行了全量的一个历史回溯的。所以如果呃咱们这边有需求的话，我们也是可以做定期的一个更新提供的。 00:04:40 那从分类的一个特征来看的话，主动视角视角下，目前板块内就是医疗制造这个呃行业内的一个企业数量和规模，其实都处于一个相对比较领先的一个地位。不过近年来确实像器械啊，包括创新药等企业的一个数量也是有一个明显的提升的。 00:05:00 那对于量化视角的一个分类的话，其实我们是创新构建了一套评价体系，主要是以企业的资产结构、人员结构还有费用结构去作为一个划分依据。 00:05:11 比如说像消费型的企业，我们在划分的时候主要就是看销售得分。那从指标维度来看的话，我们关心的是产成品里面它存货的一个占比情况，然后销售。人员的占比以及销售费用的一个占比，那其中产成品占比啊这个指标的话，我们其实做了一下验算，就是看它能不能有一个比较好的一个区分度。那我们从结果上来看的话，它确实是呃一个比较好的一个划分指标。 00:05:38 我们可以看到消费型的这类公司，它的呃指标常年是处于领先的一个状态的，然后制造型的企业的话，我们在划分的时候的话主要就是看它的一个这个产能得分了。 00:05:49 产能的话，我们这里其实也是看了几个维度，主要关心的是呃固定资产，然后资金的一个这个投向，生产人员，以及这个经营活动现金流和营业利润的一个这个匹配度的一个情况。那从验证结果来看的话，我们会发现制造类的企业，它确实整体现金流和净利润的这个匹配度，相较于消费类的企业而言的话，它会更高一点，所以这个指标的话也是能起到一个比较好的一个区分效果的。而剩下几个指标的话，其实是比较直观的一个体现， 00:06:20 然后科技型的企业的话我。我们确实也是在划分的时候主要看这个创新得分，那从指标维度来看的话，我们关注的就是这个无形资产占比、研发费用的占比以及相关的这个人员的一个占比情况。对于这种高新技术类的公司来说的话，他们在这三个维度通常都是领先于行业内的一个整体水平的。 00:06:42 比如说在医药行业里面，我们去做一下验证就会发现，像创新药这类公司，它在这个三个维度其实都是处于一个领先的状态的，所以我们觉得按照这一套体系的话，它是可以比较好的，就是把呃符合相对应这个特征的公司给他抓出来的。 00:06:59 那在具体应用这套框架的时候的话，呃我们其实是有一套流程的。就我们首先会计算个股在这三个维度的一个得分，然后我们将创新得分排在前20%的个股，先给他分到医疗科技的这样一个池子里面，然后剩下的80%的个股，就我们去看他当期的一个产能得分和销售得分的一个情况，如果。他当期的产能得分大于销售得分，那我们会贴上制造的一个标签。如果是小于这个产呃，他的一个销售得分会更高一点的话，那我们就贴上消费的这样一个标签。 00:07:34 那和主动分类的一个这个结果对比来看的话，其实两套分类整体的一致性是比较强的，重合度其实在80%左右。 00:07:44 那我们呃主要的话是觉得说嗯这一套分类体系的话，确实它会更加高效一点。 00:07:53 而且我们也看了一些这个具体的行业，比如说像这个呃科技属性相对来说比较强的cxo和创新药，那我们从定量分类体系来看的话，它基本上都是被划到这个科技型企业里面的。像这个cxo里面就是它有一些是这个标黄的，也就是CDMO的公司，它确实是可以通过这套定量的指标，我们给它拆分出来划到制造类别里面，那也就是说我们整体的这样一个划分体系其实是比较合理的，而且可以应用，而且它。 00:08:23 它另一层的优点就在于说，如果企业它短期上有一些经营上的侧重，或者是说它业务上有 变更，其实按照这套体系是比较呃高效的，能把这些个股定位出来，而且给它分到比较合适的一个类别内的。 00:08:38 比如说我们以中药类型的这个企业为例来看，就是如果按照主动研究员的分类的话，其实中药整个赛道都是划到消费的那个池子里面的，但是按照定量的这这套分类来看的话，其实会有一定的区分。就是像老字号的中药品牌，它在消费这个池子里面，但是像一些比如说在向创新药做转型的公司，它其实会进入到科技这个池子。因为它整体来说，呃研发这一块投的是比较重的， 00:09:06 然后还有一些可能在做产线智能化改造的，那它阶段性的就会出现在制造这个池子里面，所以我们觉得这样的一个分类效果的话，相对来说是更加客观的。所以两者对比来看的话，我们最终是选择了定量的一个分类结果作为我们。 00:09:23 策略构建的一个基础池，这样的话我们每年可以做一个比较高效的一个这个更新，去追踪每个个股它所属的一个分类情况。那有了这三条清晰的主线之后的话，其实最后的一个问题就落到了策略的构建上，以及最后的一个效果。那我们整体上的话，其实是采用了一个分域增强的思路，就希望说依据于消费、制造、科技这三类医药企业的一个投资逻辑，我们去寻找更加适合的更加高效的一些选股指标，并通过技术面指标和安全边际去进行一些约束。最终的话推出我们呃整体的一个这个股票池。 00:10:02 那首先从基本面维度来看，在消费型的企业里面选股，其实我们主要还是看了产品、品牌、渠道三大竞争要素。 00:10:12 那呃产品力的话，其实我们看的就是单季的一个毛利率的一个水平。然后这个渠道力的话，我们看的是单季净利率的一个同比。然后品牌力的话，我们这边看的是。这个细分赛道的一个市占率情况，然后这三个指标的话，我们会在医疗消费的这个池子里面去进行一个横向的分位排名，等权合成一个综合得分。那按照这个综合得分的话，是可以比较好的去评判这个池子里面个股它的一个基本面的一个情况。那从测算的一个效果来看的话，就 是基本上啊，基本面得分排在比较靠前的50%的个股，它长期来看整体收益表现会更好一些。 00:10:50 所以对我们来说的话就是啊，选了这一半作为基本面维度的一个这个基础池。 00:10:56 然后对于医疗制造这个池子的话，其实我们是延续了三条逻辑，一个的话我们会发现就是在这个池子里面，大家其实还是比较关心企业的一个创新的一个情况的，所以我们这里看了研发费用的一个这个呃整体的一个费用率的情况。然后另外的话就是这个池子，其实大家近年来比较关注的就是出海的这样一个逻辑， 00:11:17 所以我们这里边的话用到了海外营收占比这样一个指标，那这个指标其实我们。做一下验算，就它并不是说是近两年才有效的，而是说从早年开始，我们把这种海外营收占比比较高的公司单拎出来看的话，其实它的一个超额的一个收益表现也是比较亮眼的。 00:11:37 然后第三个的话，其实我们就看回到了，他在供应链里面的一个这个话语权的一个这个呃情况，所以这里的话，一个是衡量了它的一个产品力，就我们还是看回到毛利率这个指标。另外的话我们是比较创新了，用了一个这个销售费用率的一个季度波动率的一个水平去看一下，就是这家公司它有没有受到比如说这两年啊集采呀，相关的一些政策的影响，就它会不会有一个比较大的一个波动。就我们想选到的公司的话，是这种呃相对来说比较稳定一点，就是不会说因为政策等等的影响，一下子对企业的基本面造成过大的一个这个干扰类型的公司。 00:12:16 那这四个指标的话，我们同样也是在板块里面去做一个横向分位排名，然后等权合成一个综合得分，然后我们。选了这个综合得分比较高的50%作为我们的这个基础池，然后第三个的话其实就是医疗科技的这个池子。这个池子我们确实觉得它是最难用基本面维度去做选股的， 00:12:35 因为像很多创新药啊相关的企业，大家关心的其实是呃相关的一个这个推进的一个情况， 就比如说有没有啊通过呃2期的临床实验啊等等。那如果要纯定量的去做观测的话，我们这里是给了两个参考的指标，一个是看单季的毛利率的同比，这个主要是考虑到像创新药这类公司，它本身溢价率是比较高的。那如果真的成功投产的话，我们觉得在毛利这个呃毛利率这个指标上的话是会有一定的体现的， 00:13:05 然后另外一个的话其实就看了一下资本密集度的一个同比情况，资本密集度的话我们看