交通运输行业深度报告——补库带来需求增量，油运望进入高景气兑现期

补库带来需求增量，油运望进入高景气兑现期 核心观点 ⚫霍尔木兹海峡逐步恢复，补库与伊朗期权决定中期弹性。霍尔木兹海峡仍是全球最关键的石油航运咽喉，过去超3个月的通行接近中断对原油及油运市场产生巨大影响。6月中旬以来，美伊围绕停火延期、制裁豁免、安全通行和后续60天谈判形成临时安排。当前海峡已经从低位通行转向逐步恢复，滞留油轮陆续离开波斯湾，原油供应风险溢价阶段性回落；但海峡尚未回到冲突前常态，伊朗通行许可/收费主张、航道安全、保险承保和主流船东常态派船仍构成约束。短期看，滞留船舶疏港、湾内抢运和合规运力错配支撑运价；中期看，IEA释储后的库存回补、亚洲炼厂采购恢复和伊朗合规货盘释放决定需求弹性。 尹嘉骐执业证书编号：S0860525120006yinjiaqi@orientsec.com.cn021-63326320 ⚫老龄化支撑更新需求，远期交付压力与制裁变化构成主要扰动。VLCC供给端的核心矛盾仍然是老龄化，当前VLCC在手订单更多对应“更新需求”，而非单纯扩张需求。截至2026年5月，现有VLCC船队平均船龄已达近14岁；到2026年底，20年以上老船占现有船队比例约为22%，VLCC在手订单比例约为24%，在手订单可以覆盖20岁以上老船，但尚不足以覆盖15岁以上老船。新船订单近期明显升温，但新签订单对2026年供给影响有限，仅增加2028年前后的远期交付压力。伊朗相关运力是VLCC供给端最重要的非线性变量，若未来对伊朗制裁解除，部分影子船队老船有望拆解退出，从而对冲未来供给增量。 海峡通行恢复至冲突前水平仍需时间，短期油价回落不改中期补库逻辑：——交通运输行业周报2026-07-06霍尔木兹海峡通行量恢复近半，美伊相互指责破坏临时停火：——交通运输行业周报2026-06-29美伊签署临时谅解备忘录，但海峡全面通行道阻且长：——交通运输行业周报2026-06-22和 谈 曙 光 再 现 ， 油 运 有 望 进 入 关 键 布 局期：——交通运输行业周报2026-06-15集运在多因素驱动下运价继续上涨，油运关注超额补库需求与伊朗期权：——交通运输行业周报2026-06-07 ⚫Sinokor与MSC大规模布局VLCC，合规运力紧缺下的集中度重估。Sinokor在2025年12月以后显著加快VLCC二手船收购节奏，其扩张方式呈现出明显的激进扫货特征，核心是在合规VLCC供给偏紧阶段主动抢占可交易船源、快速放大油运周期敞口。本轮收购之所以能够发生，首要原因是合规VLCC供给出现阶段性短缺；制裁和影子船队吸收大量老旧油轮，主流租家可接受的合规船源被持续压缩，供给端合规船源减少与需求端长航距需求增加共同推高VLCC运价弹性。短期看，Sinokor与MSC的集中布局会提高VLCC现货市场运价弹性；中期看，平台化控制可能抬高淡季运价底部；长期看，合作并不能改变油运行业由吨海里需求和有效船队供给决定的基本框架。 投资建议与投资标的 关注能源安全担忧下超额补库需求与伊朗期权的兑现。2025年原油增产、制裁持续驱动行业景气显著提升。2026年以来Sinokor的VLCC收购活动，显著提升行业集中度。美以突袭带来需求意外，短期景气取决于霍尔木兹海峡开放后通行量与货量恢复节奏，中期因能源安全担忧而引发的超额补库或将推动油运需求上行对冲供给增量。同时伴随冲突逐步走向结束，若未来对伊朗制裁取消，伊朗原油或有望回归合规市场，行业或有望加速老船拆解。我们预计油运供需将有望继续改善，带动景气继续上行。相关标的：招商轮船(601872，买入)、中远海能(600026，买入)、招商南油(601975，未评级) 风险提示：经济波动、地缘局势、油价飙升、老船退出不及预期风险 目录 霍尔木兹海峡逐步恢复，补库与伊朗期权决定中期弹性.................................4 一、霍尔木兹海峡逐步恢复，油运市场从封锁冲击转向恢复斜率.....................................4 1.霍尔木兹海峡为全球能源航运咽喉，封锁期间油价与运价同步抬升42.海峡通行从低位逐步恢复，船舶滞留压缩有效运力53.美伊临时协议打开通行恢复窗口，恢复斜率仍取决于规则与保险确认7 二、IEA释储先缓解缺口，战后补库带来中期油运需求增量............................................7 1.海峡外管道与IEA释储共同缓解供应缺口82.美国释放节奏更快，出口增量贡献美湾—亚洲长航线货盘83.释储后的库存缺口需要回补，补库量决定中期油运弹性9 三、伊朗制裁解除可能释放合规油运货盘，构成需求端正向期权...................................10 1.产量修复和出口合规化共同决定海运增量102.目的地扩散和合规船东参与将改变吨海里结构103.协议范围和执行节奏决定伊朗期权兑现速度11 老龄化支撑更新需求，远期交付压力与制裁变化构成主要扰动.....................11 一、VLCC船队老龄化仍是核心矛盾，当前订单首先对应“更新需求”而非单纯扩张.........11二、新船订单升温不改近端供给约束，交付压力主要后移.............................................13三、伊朗期权：未来解除制裁或有望驱动老船逐步退出................................................13 Sinokor与MSC大规模布局VLCC，合规运力紧缺下的集中度重估.............14 一、Sinokor以溢价锁定VLCC船源，快速放大油运周期敞口.......................................15二、供需错配打开收购窗口，Sinokor借合规运力稀缺完成扩张....................................15三、后续影响推演：短期放大景气弹性，中长期仍受供需约束......................................16 投资建议......................................................................................................17 风险提示......................................................................................................17 图表目录 图1：霍尔木兹海峡是全球最关键的石油航运咽喉....................................................................5图2：亚洲是霍尔木兹原油出口的核心目的地...........................................................................5图3：亚洲也是霍尔木兹成品油出口的核心目的地....................................................................5图4：霍尔木兹海峡开放通行后通行量迅速恢复到冲突前约50%水平........................................6图5：美伊达成协议后，油价快速回落至冲突爆发前水平..........................................................6图6：美伊达成协议后，海峡重新开放带来的油运贸易再平衡仍使油运主要航线运价维持高位...7图7：日本高度依赖中东原油，释储意愿更强...........................................................................9图8：美国原油出口在释储后明显抬升.....................................................................................9图9：全球石油观察库存快速回落，补库空间扩大....................................................................9图10：全球原油海运出口量高位波动......................................................................................9图11：15年以上VLCC吨海里效率开始明显衰减..................................................................10图12：VLCC在手订单占比快速回升.....................................................................................12图13：20岁以上老船占比已接近在手订单规模......................................................................12图14：15年以上VLCC吨海里效率开始明显衰减..................................................................12图15：VLCC待交付订单将在2027—29年集中释放.............................................................13图16：VLCC新签订单交付主要窗口移至2028年后..............................................................13图17：被制裁VLCC占比已升至约18%................................................................................14图18：2025年美国对影子船队制裁有效性提升，影子船队效率下降.......................................14图19：Sinokor扩张后头部VLCC船东份额快速抬升.............................................................14图20：Sinokor有望跃居全球最大VLCC运营商....................................................................14图21：VLCC一年期期租价格已升至高位..............................................................................15图22：VLCC二手船资产价格同步上行.................................................................................15图23：TD3C VLCC远期曲线上移反映强运价预期，及集中度提升后的运价弹性....................16 表1：IEA紧急释储以美国原油贡献为主（计划释放口径，单位：百万桶）...............................8 霍尔木兹海峡逐步恢复，补库与伊朗期权决定中期弹性 霍尔木兹海峡逐步恢复，补库与伊朗期权决定中期弹性。霍尔木兹海峡仍是