国泰海通2026全行业培训 造纸轻工研究

00:00:11 嗯，好的好的。那个首先感谢刚才林老师的分享，然后嗯，各位大家好，我是轻工组的分析师毛翔啊。然后我们这次的话主要是呃汇报一下整个轻工行业的一个专题研究啊。因为其实我们看到整个轻工行业的话，它还是有很多的呃标的啊，他们的一个原材料成本还是和石油联相关的。然后再加上近期的话，因为美以的冲突啊，导致油油价会有一些波动，所以说我们啊做了这样的一个专题，然后给呃大家去做一个汇报。 00:00:43 那么其实总的来看的话，就是呃整个油价对于轻工的公司的话，它基本上是有两条路径的一个传导。第一条路径是呃直接影响啊，直接就相当于是呃，这张图里面很多公司它的一个原材料是直接和石化相关的啊，那么第二条路呃第二第二条路径的话就是呃是造呃是和造纸相关的啊，因为就是造纸它的原材材料的成本是间接受益。 00:01:11 油价影响啊，那么首先的话就是还是第一第一部分啊，就是直接受油价油价影响油价影响这些公司啊。 00:01:19 那么可呃具体具体来看的话，其实它的一个分类的话其实也是比较杂。因为本身在轻工，其实行业里面这些公司它的一个品类其实也都呃比较多样，呃多多样啊啊就是总的来看的话，像个护啊，然后包括家居，然后包括一些包装，还有一些嗯其他一些小的一些品类啊。呃那么他们的原材料可能会用到像PE啊P P或者PS，然后包括呃床床单床垫里面的可能会有一些海绵或者m Di t Di这些啊。那么综合来看的话，就是他们整个营业成本啊，中间啊石化类原材料占比其实会有一些分化啊，那么低的话可能在中双位数左右啊，那么高的话可能能做到五六十啊。 00:02:03 所以因此在这个一个背景下面，所以说我们之前也做过一个复盘，能看到整个轻工行业它的一个利润啊，整体会和油价。是成一定的负相关啊，当然了，因为这个利润还更多还是 会和比如说和地产呀会会和汇率啊，包括一些其他因素呃也有一定关系啊，但是大的方向上来说还是呈现一个负相关的一个情况。 00:02:25 然后包括整体估值的话，其实也会受到呃这个油价的一定的一个折损吧啊，高油高油价导致的一个呃折损啊。那么呃对于整个具体呃石化类原材料它的一个价格的一个情况的话，我们会看到就是受益于这个呃实际啊这个价格的一个传导，然后包括可能一些库存周期的原因。哦，实际的的上市公司端，它的一个采购的一个成本和油价来说，并不是说100%的这样一个传导啊，那么中间的话大概会有一个系数，或者说有个折价。呃， 00:03:00 这个是我们从总的一个就是测算的一个表啊，就是上述第一部分的一个公司，我们的的一个测算的结论。大概就是，如果说考虑到油价上行大概在10%啊percent这样的一个比例的话，那么对应的上市公司，它的一个呃毛利率的影响大概就是在中个呃在中低个位数，中低个位数啊。那么如果说到20%的话，就基本上已经要到呃中个位数这样的一个水平啊。 00:03:31 呃，这个是我们对于之前历史的一个情况的一个复盘啊，所以说能看到嗯，在整个上涨周期中呢，就像我刚才提到，整个行业的一个盈利水平是和油价是呈负相关的一个情况的啊。当然了这个也并不是说呃持续会呈负相关，因为我们能看到在22年的时候，它整体一个盈利其实和和油价一个走势是是出现了一个反转啊。那么其实对应的来说就是呃在随着呃油价一个持续上行之后，企业的话它会通过这个提价落地，然后包括自身可能会对于整个呃经营管理端会有更高的一个注重，那么带动整体一个盈利的一个呃改善吧。 00:04:11 啊当然了，在这个话当然了，这个复盘其实还是会考虑到一些外部因素，包括在可能在22年的话，我们会看到整体汇率对整个上市公司端的盈利也会有。比较明显的一个提升啊，特别是特别是出口链的，嗯， 00:04:26 那么在整个具体来说，刚才的刚才可能是在一个年度视角，那么如果说我们来去看季度视角的话啊还是会比较明显的。我会看到基本上如果说石油它会有大幅的一个啊涨幅的话， 基本上就是在当季或者夏季会出现一个体现啊，这个是一个整体情况，当然就是个股的话可能会有一些分化，那么这背后的一个主要的一个假设就是还是说。呃这个呃，其实大部分上市公司，他们这个原材料它的一个备货周期其实并不是呃那么久的啊，那么可能的话也就1~2个月就已经用完了之后的话，就得去承受这个高原材料的一个影响。 00:05:00 因此的话能看到在整个呃油价如果说陡然上行的话，基本上在这个季度或者下一季度的话，整个上市公司的利润就是会看到一个很明显的一个呃折损啊。那么后后面的话，就如果说是有持续上行啊的这样的一个单边的一个变化的话，就能看到呃当然了就是刚开始的几个季度可能是持续是会成腰的，但后续的话就随着整个呃整体一个。 00:05:26 呃，提价落地一个比例的提高，然后包括。呃，包括他们可能对原材料会有更多的一些这个套保啊，或者说这种对冲措施的落地啊，能看能能看到，就是它整体一个利润会和油价是出现一定的一个反转或者背离啊。当然了这个周期也比较久啊，就是我们根据我们的统计可能是要在7个季度到8个季度左右。啊，就是因为这个每家公司他们整体的一个应对方式的不同，然后包括整个商业模式啊，然后包括其实备货方式不同啊， 00:05:58 所以说大的面上面是是我大的面上面来说，我们会看到它盈利是分化的。但是实际上呃就是回到个股的话，其实还是有比较大的一个差异的啊，有的公司可能会有一些明显的一降幅，但有的公司可能会是会有一些增长啊，然后包括在整个下跌周期啊也是一样啊，下下跌周期也是一样的。其实整体我们能看到就是股价然后包括毛利率啊，都会出现一些比较大的分化。 00:06:23 呃，那么接下来的话就是对于这一部分的一个解释啊。那么首先第一个就是呃，刚才提到的就是说会有一个价格和成本一个剪剪刀差的问题。因为其实对于整个轻工制造来说，他们大部分的一个定价模型基本上都是成本定价啊嗯，基本上如果说你是代工制造的话，基本上100%都是呃成本加成。只不过就是你成本加成的周期是怎么样的， 00:06:47 因为有的公司可能是半年一度来去定价的。啊，有的公司可能是一个季度，有的公司可能 是4是三个月。呃三个月可能更长的会有一年啊。那么在这个大的一个定价周期里面，还会有不同的一不同的一个这个价格调调整的一个一些条款啊，有的可能比如说在呃一个月内这个原材料价格涨了10%，我们会重新启动。有的可能会说在一个月内涨了20%，有的可能会说在两个月内波动怎样一个比例啊，因此这个也会导致他们综合的一个定价能力不同，然后包括。 00:07:17 还会有一些客户关系啊，然后包括整个市场竞争的情况的一些啊影响啊，所以说导致他们整个总总体的一个体现的情况就是我们这个定价啊，它会相对于这个每日波动中于滞每日波动这些原材料会有一些滞后。那么整体滞后的周期呢，呃一般来说的话可能会在呃两个月到3个月啊，甚至久久的可能会到4个月，但是快的话也基本上很难有实时的一个调整啊。基本上快的话可能也就下个月能能调整一部分啊。 00:07:50 然后包括可能还会还会受到一些就是客户结构影响，有的客有的公司可能他和大客户那边就是呃，大客户的一个收入占比比较高啊， 00:07:58他们为了去这个维系他们这样的一个合作方式， 00:08:02 呃，合作吧，啊，就是会。在整个这个呃价格协商中会有一些比较多的一个让步啊， 00:08:09 刚才是刚才是提到的就是说一个原材料成本，然后包括它整体一个呃大的一个呃大的这个定，呃定这个定价周期的问题。然后呃那么如果说继续再再去看的话，其实我们还是能看到，嗯呃对于有呃有部分公司啊是比如说像这种C端的公司，像百亚股份啊这种品牌端品牌端定价的话。它的一个呃整个定价模式其实并不是成本加成的，那么其实这种对应着一件事情，就是在整个原材料价格回落的时候，它会有更大的收益，但是对应的在整个呃价格上涨周期的时候，其实它可能会有相对的一个相相对的受损啊。 00:08:49 那么此外呢，对于这些这种ODM端的一个客户，刚才提到了一方面是他们本身他们一个定价周期的问题，然后另外一方面就是他们整个呃，传讲传导能力也会出现一些呃比较大 的差异。 00:09:01 那么传导能力的差异我们总结下来主要有两个因素，第一个因素就是他们整个商品占价值量，占整个终端商品价值的一个比例，呃举个例子吧，就是说。呃，很多公司的话，因为他们他们基本上就是呃做的产成品啊，然后呢就是卖直接是卖给分销商或者说卖给终端的一个渠道啊，那么这个时候呢，呃。呃分销商终端渠道或者品牌商啊，那么在这个时候呢，他们直接是和大下下游大客户品牌方去对接的，所以说在整个呃价格传导传导的时候呢，其实相对来说会慢一些啊。 00:09:37 但是像有的公司，比如说我举个例子，以永新股份为例，它基本上是做的是塑料的包装啊，其实它。它的一个产品的这个价值啊，在整个是在整个终端商品里面其实占比是很低的，因为整个包装的话其实是呃属于这个呃相对来说低价值一个产品吧，但是的话它对于整个产品的一个美观啊，然后包括可能。呃这种呃这个保存啊都还是比较比较重要的啊，就是导致这就是因为它这样一个相对来说的话，以比较低的一个价值量的一个占比，导致它有比较好的一个价格传导能力。 00:10:12 然后包括也正是因为它这样的一个呃商业模式一个特性吧，能导致它的整体客户集中度也是比较低的啊，所以说能看到它这个，这它的一个价格传导会会好一些啊， 00:10:23 但是像其他的制造端的公司，刚才说了，如果说你的。有一个单一大客户占比比较高，并且你的整个商品是直接产生成品并且直接对接大品牌客户的话，那样的话，你整个创造能力相对来说会有一些呃这个呃受受到一定的压制吧啊。所以说总总的来看，一方面就是说会受他们这个定价啊定价周期和和成本库存的一个呃。错配，然后另外一方面就是和他们整个商品价值量，然后包括整个商业模式啊决定的这样的一个情况啊，导致他们整体一个利润然后包括股价会出现一定的分化。 00:11:01 好，那么具体来看的话，就像我刚才提到像永永兴股份这种标的的话，在整个无论是涨价还是降价的一个周期里面，其实它都有一个比较好的一个传导，能保持它盈利的一个呃稳 定啊。 00:11:13 那么此外的话，像百亚股份这种的话，基本上就是它一个C端品牌的一个定价逻辑，那么基本呃它这个终端价格其实和原材料的变动性负相关性会弱一些。所以说基本上在如果说原材料价格降价周期里面，并且是如果说外部市场环境没有比较大的一个变化，它的一个盈利还是会有一定上上行空间的。哦，当然了，就是呃，接下来就是会有一些例外啊，就是能看到虽然说刚才大的一个方向就是说整体盈利还有股价，当然是都是和油价会出现一些负负相关的一个变化，当然还是有一些公司会出现正相关的一个变化啊。 00:11:51 那么正相关变化的话，呃，主要的标的就是英英科系啊，就是像英科再生啊，然后包括英科医疗这两家公司啊，主要嗯，主要是什，嗯， 00:12:01 主要的原因呢，首先第一个他们的。产品他们和这个呃整个产业链会比较短啊，相当于是上上游石油链原材料，然后直接就是生成了他们的这样的一个产品啊。产业链比较短，所以说整个产品的一个价格，他对油价的讲响应是很快的啊。你我们就可以理解成，基本上他们这个产品是已经比较类似那种中间中间品的一个概念，并不是这个终端成品啊，像英科再生的话，它一个再生塑料，它本身就是中间品啊，它的一个。价格传导比较快，这个是比较合理的。 00:12:35 那呃英科医疗的话，因为它做的是一次性手套嘛，是这种呃标准化的大单品，然后再加上是和上游的原材料，它整体链路也比较短啊，所以说它整体价格响应会会很快啊。这个和其他的那些公司，他们做这种基于石化类原材料，然后再然后再去加工制造做成的一个成品，其实还是有比较大的一个差异的啊呃， 00:12:57 这是第一个，就是说刚才提到的它的一个价格会有一个敏敏敏敏捷的变化。然后然后第二的话就是还是需要有一定的低价的库存，所以说这样的话才会有这个利润扩张的一个剪刀差啊。提价的话是会很快，那么同时