国泰海通2026全行业培训 有色金属研究

00:00:11 那个呃首先感谢大家那个呃参加呃今天的那个研究呃研究培训啊，今天的话整个是呃周期团队啊十十个行业啊，这个呃做一个研研究框架的一个培训吧。然后呃我是那个呃研究所呃这个金属行业的首席分析师李鹏飞啊，然后我这边的话呢也是和大家那个分享一下关于呃有色行业的一个。 00:00:46 研究框架呃，那当然就是呃最近的话我们看到由于这个科技和AI的一个发展吧，其实整个我们呃应该说整个周期和呃有色行业啊，我我们其实更多还是呃分分成两两块去看啊。 00:01:07 一块呢就怕就是说这种传统的呃周期性的一个框架啊，然后另外一块儿，然后也包括其实从去年和前年就开始的这种呃金属的一个战战略属性，啊，就是由于全球的这个地缘的一些变化。呃，包括就是说前两年的这个黄金的一个长期的呃趋势啊，这些其实就是呃很多有色的一些矿端，呃资源品具有了一些这种战略性的一个属性，也不纯是一个周期品啊，呃，所以就是整个有色这边的话，我们是。 00:01:47 呃，其实也可以叫三块啊，一块是传统的，比如说这种工业金属，就是呃铜铝啊，嗯这个铅锌锡镍啊等等这种工业金属，然后另外一块的话就是说以这种战略的一些小金属啊，它可能是一些涉及到一些地缘的一些问题啊，包括黄金啊这种贵金属。呃，然后第三块就是这个呃，最近啊就是比较强势的一些呃AI金属啊AI金属AI新材料这一块啊， 00:02:18 去这样一个划分啊呃，那首先的话就是呃。我觉得看有色的话，它其实就是三个方面吧，就是说从自上而下来看的话，就是第一个就是宏观是非常重要的，就是宏观的话我们觉得也是整个周期研究的一个起点啊，就是整个呃宏观的这样一个情况要要有一定的了解。然后第二个的话就是说这个中关呃中关的话就是产业产业链啊，比如说这个是铜产业链还是铝，还是呃这个铅锌啊，还是一些其他的像稀土然后碳酸锂啊等等一些产业链， 00:02:59 它各自会有一个呃供给和需求啊。就是这种供需平衡的一个呃供需平衡表啊。就是说今年的一个供需大概是怎么样的，然后明年后年或者未来5~10年啊，有一个这样的一个大致的一个测算啊，和这个呃就是中关有这样的一个价格的一个预期吧啊然后另外的话呢，就是呃第三块儿的话就是说。呃细分的这个个股啊，个股层面啊一些这个呃情况，呃那么宏观这边的话我们认为。 总结下来的话主要就是4点啊，大家可以就是关注的4点。 00:03:39 呃，第一个就是这个最重要我们觉得就是货币政策啊和流动性啊。货币政策和流动性这一块儿其实我们最近也看到了，就是呃就是在这个呃当然这块儿就是美联储的一个货币政策啊，然后再然后再到国内的这个货币政策。那么非常重要， 00:03:56 我们看到最近就是这个凯文沃什呃上台之后，其实对于市场的一个流动性和未来的一个货币政策的预期冲击，是还是比较大的啊。大家对于这个呃沃什的这种降息缩表的这样一个呃政策趋势，还是没有特别的适应啊。 00:04:15 所以最近我们看到其实整个全球的呃资本市场，包括商品端货币端都发生了很大的一个变化， 00:04:24 就是我们看到在霍尔木兹海峡，正常来说霍尔姆兹海峡开通之后啊，这个油价出现了大幅的下跌。那么油价大幅下跌之后呢，大家其实正常的一个逻辑是。这个呃通胀会下来啊，通胀会下来，然后呃货币政策相对来说会比较宽松啊。但是我我们看到的情况就是说在油价下跌的过程当中呢，呃美元指数还非常强啊。然后呢整个市场包括海外我们看到一些那个投行的话也在呃出报告啊，是预这个有最乐观的呃不是最悲观的预期，今年美联储会加息3次啊，然后包括这个呃从点阵图上看啊，大家觉得今年也会有1次加息啊。 00:05:08 所以就是呃这种货币政策的一个，或者是说这种美联储政策的一个中长期的预期呢，对于短期的市场的流动性呃影响非常大啊。所以最近我们看到就是在这种海外呃加息预期升温的情况下呢，只有美元指数在持续地往上，非常的强势啊， 00:05:30 然后黄金和白银的话，出现了比较大的一个，一一个下跌啊，然后呢，商品。端从油价然后再再到各种铜啊铝啊都在回调啊，所以这个就是短期啊，货币政策对于呃对于整个市场啊的一个比较大的一个影响啊，所以这块我觉得还是呃看宏观首先是非常重要的。 00:05:53 然后第二个的话就是说呃全球经济增长和需求周期。呃那么过去的话其实是很重要的一个点，就是在中国加入这个全球呃整个经济的这个大的这个呃体系当中，过程当中呢，这个整个包括房地产呀基建呀然后等等，呃这些需求就是一个非常重要的一个。 00:06:17 经济周期呃那么随着就是20呃当然当然就是我们从2018年之后，就是随着中国的这个呃转能能源转型向新能源去转型，我们看到了一一大波这个新能源汽车，然后风电光伏的这种呃需求的拉动啊。这个其实也算是在全球经济和需求周期的一个背景下，就是需求端的一些这个独立逻辑啊，我觉得这个是非也是非常非常重要的。 00:06:45 就是研究周期的话，其实大家可能也常听到，就是说需求是决定方向的，然后供给是决定这个弹性的啊，这一点其实呃目前来看还还总结得还是非常好的。那么呃需求端我们看到从2019年到2021年，那一波就是新能源的一个呃持续的拉动啊，然后到20232024年，就是随着这个ChatGPT出来之后，整个AI的叙事出来之后，然后到呃应该说在去年之前的话其实。整个还是一个大模型，然后到今年的话就变成了Agent啊。 00:07:20 所以整个AI呃目前来说就是越来越强化的背景下呢，就是说整个全球经济增长和需求周期就是有了一个新的呃趋势也好，或者是需势的新的需求拉动啊。所以这个也是研究周期非常重要的， 00:07:38 就是说除了货币政策，你还要看整个全球的呃经济增长的动能是在哪，然后哪些行业是能 够真正带带动，就是说未来可能5~10年甚至10~20年的一个呃需求情况啊。那么目前的话整个市场还是非常一致的，啊包括现在呃除了其实券商的研究，然后其实买方现在也都是越来越这个像呃，就是很多机构也越来越像这种就是呃，积极地去拥抱这种新的一些科技和新的需求周期啊。所以这个我觉得也是识别很重要的就是识别未来。呃，5~10年的一个经这个需求增长在哪些方面啊，所以这个我我我觉得也是第二个吧。 00:08:24 最重要的第三个的话当然就是这种通胀了啊，通胀包括成本啊，就是呃这个因为你你如果是说通这个全球的通胀起来的话啊，那么大家对于这个呃货币政策然后经济增长等等都会产生这个影响。 00:08:40 然后第4个的话就是地缘和这种政策了，那么地缘这个对于我们金属就是矿端影响是非常大的啊。一方面就是说现在对于黄金这种避险的需求啊，就是如果说全球的地缘风险非常大的话，那么本身就是有这样一个被动配置黄金的一个需求。那我们看到其实最近为什么黄金黄金不太强或者在下跌的话，其实也是和就是说呃我们看到这个美美伊呃冲突呃暂缓之后呢，呃其实是两个逻辑啊，一个就是油价下跌，然后美联储这边是不是会降息，那么这个后面还要再看啊就是说。过时到底是一个呃它的一个政策趋向呃到底是什么样的一个状态啊？ 00:09:22 然后第二个的话，呃就是在地缘风险其实缓释的缓释之后，那么市场的聚焦又重新聚焦到就是经济增长啊，聚焦到这种科技革命啊这个方向上了。那么对于地缘的这个呃对冲的一个需求其实是有所下降的啊， 00:09:41 所以从这个角度来说，也是能部分解释为什么最近整个贵金属的一个呃行情为什么在下跌的，啊。 00:09:48 所以其实呃研究宏观呃总之吧就是研究宏观非常重要。 00:09:51那么我们总结了4个方面，就是对于我们这个行业分析师来说啊，就是去看这些啊。那么 这个是我们总结的一些这个呃观测指标，然后包括对于有色板块的这样一个呃一个传导啊，那么刚刚刚说到地缘啊，地缘这个除了贵金属以外， 00:10:11 就是说一些小金属的话，这个很多我们看到现在像这个很多区域吧它。这个嗯就是呃民族资源这个主义的一个抬头啊，就是呃包括我们看到像印尼对于这个镍矿的一个配额，然后呃像这个刚果金对于钴矿的配额，然后我们也看到津巴布韦对于锂矿前期的一系列的配额啊。所以就是这种呃全球的这种资源民族主义的抬头，也是影响啊矿端供应很重要的一个因素啊。 00:10:45 呃，那么呃这个是我我们就是这四块儿吧，就是对于这个当前的一个市场的一个分析啊，就是后面我我们觉得就是整体上来说，我们对于呃货币政策后续还是偏乐观的。因为我们看到现在整个的这个呃油价啊，油价已经出现非常大的一个跌幅了，就是我们不能说去看过去两个月的一个CPI或者是通胀的情况，然后决定未来是否加息啊。 00:11:13 相对来说我们认为沃什还是一个，他还是会就是会预期会会预期会研判的这样的一个呃一个美联储主席，而不是说过去就完全看数据啊，就是说数据其实滞后的。那么现在油价已经已经跌回到这个这个战前水平了啊，所以相对来说我们对于货币政策是和流动性是比较乐观的啊， 00:11:35 所以后续如果说后续这个流动性又回来的话，我们认为对于这个有色板块的一个催化也是比较强的。那么现在市场是对于这块是比较谨慎的。 00:11:45 那么对于全球经济增长，我们觉得还是结构性的啊，就是传统的这种需求，呃，当然他也说的也比较多了，就是说碳基和硅基的一些问题啊，就是我们觉得就是如果是AI的这个趋势继续的话，确实你传统的就业会受到一定影响。我们看到海外的一些大科技也都在这个面临着裁员啊，所以短期的话，对于呃传统的一些就业可能会有一些影响啊，但是新的一些呃需求可能会慢慢出来。所以我们觉得就是全球的这个经济增长现在还是一个结构性的啊，去寻找最爆发的一个需求点，然后再去找相应相应受益的一些上游是比较好的一个 呃方式啊。那么随着这个中东局势的缓和，呃， 00:12:30全球经济的一个预期也会逐步的一个改善啊， 00:12:34 然后呃，整个通胀的话呢，嗯，当然现在就是说是这个碳基在通缩啊，这个这个硅基在通胀嘛，这个呃。呃，所以所以整体的话就是说从通胀目面来看， 00:12:48 长期来说就是复盘历史的话，就是确实你科技呃生产力爆发之后其实是有利于通缩的啊。但是短期的话，确实你呃如果所有的金属啊所有的材料啊都在涨价，那么对于这个货币政策会有一定的这个影响啊。呃，这个是整体宏观吧，啊大概这样一个情况，那么中观的话，其实有色的话整个产业链呃它其实也是比较长的。 00:13:15 那么从上游的这个嗯矿山呃矿山这一块其实要看啊就是分分析的时候，就是说我这个矿的品种在全球的一个储量分布，然后它是这个品味是怎么样的。然后以及呢就是各个国家区域啊，它的这个产量销量，然后进出口啊等等这些基本的一些呃数据有一个了解，包括成本曲线呀这些，然后再到就是中游啊因为。其实矿山它的这个弹性价格弹性是最大的啊，那么呃到中游冶炼的话， 00:13:51 就比如说像。这个上游典型的就是铜嘛，铜就是它铜矿价值量大部分是在富集在铜矿的，那么中游冶炼的话，其实典型的就是这个电解铝啊，那么整个铝产业链的这个价值含量又聚集在电解铝这个。这这这个层面啊，当然它是有很多原因的，为什么呃铜这个产业链的价值量都在铜矿啊，因为它比较稀缺。 00:14:16 那么电接这个铝产业链为什么又负集在这个电解铝呢？啊，因为电解铝的话，一方面就是有国内是有政策的一个天花板，然后第二方面呢，就是说它的这个是一个高耗能的企业啊，相对来说我们认为电解铝其实是一个固态的能源啊，相对是一个固态的能源。呃，然后再到下游，就是说这个呃呃中游就是关注点，我们是看加工费啊，开工率啊，能源成本啊这些，其实它是一个中游制造的一个概念啊。 00:14:49 那么中游制造的话，其实最终比拼的就是这个成本了，就是你制造业的话，我的竞争优势其实在于成本，上游矿端的一个竞争优势在于你的产品就是你你的矿的这个品位啊，成本啊这些啊，但整体上我我看下来就是矿端的。成本曲线相对就是嗯偏平一点，就是呃尤其是像铜矿啊，其实大家的成本曲成本差异不是说特别大啊，但是中游冶炼这其实能能还是能有一些区分的，就是好的一