梳理到位再出发，双十战略启新程

梳理到位再出发，双十战略启新程 2026年07月02日 买入（维持） 证券分析师吴劲草执业证书：S0600520090006wujc@dwzq.com.cn证券分析师郗越执业证书：S0600524080008xiy@dwzq.com.cn ◼国货美妆龙头组织焕新，调整期已过，2026年有望重启成长。珀莱雅是首个营收破百亿的国货美妆龙头，2017-2024年营收/归母净利CAGR分别高达29.31%/33.93%。2025年受行业竞争加剧及团队、组织调整影响，营收/归母净利同比-1.68%/-3.50%，但净利率仍稳定在14%以上。2025年公司完成核心团队焕新，引入黄虎、孙培文、金昶、胡宁波等多位具国际美妆/快消背景的高管，组织升级为“品牌事业部+四大中台+职能中心”架构，并提出“双十战略”剑指十年内全球美妆前十。我们认为2026年组织梳理到位、人才储备充足，平台化与多品牌战略开始兑现。 市场数据 收盘价(元)60.24一年最低/最高价54.30/92.00市净率(倍)3.75流通A股市值(百万元)23,853.60总市值(百万元)23,853.60 ◼主品牌大单品持续迭代+渠道高端化，叠加市占率提升，长期空间广阔。产品端，红宝石、双抗、源力、能量四大核心系列2023年合计占品牌营收超55%，均以自研成分构建差异化壁垒，2024H2以来密集迭代并横向拓展防晒、男士、美白底妆，高客单套组带动客单价上行。渠道端，公司线上化率达95%+，天猫稳居美妆第一、抖音主动向中腰部达人与自营货架迁移，渠道结构更健康。空间上，2025年珀莱雅中国市占率2.5%，对标美/日/韩TOP1品牌2.6-3.6%份额，假设年均提升0.05-0.1pct，2030年主品牌报表营收有望达110-120亿元，增长空间广阔。 基础数据 每股净资产(元,LF)16.05资产负债率(%,LF)26.52总股本(百万股)395.98流通A股(百万股)395.98 ◼内生多品牌矩阵高增，第二增长曲线加速成型。2025年子品牌合计收入占比由2024年约20%升至27.4%，彩棠、OR、悦芙媞、原色波塔、惊时多点开花，其中OR同比+102%、原色波塔+125%、惊时+442%。各品牌共享研发平台、供应链与数字化能力，降低试错成本、加快孵化周期，多品牌矩阵正成为继主品牌之后的核心增长引擎。 相关研究 《珀莱雅(603605)：2025年及2026一季报点评：多品牌多品类持续发展，推出新一轮员工持股计划》2026-04-22 ◼外延并购花知晓，打开全球化彩妆新增长极。公司2025年以4.28亿元收购花知晓38.45%股权、2026年5月拟再收购12.55%实现控股51%并表；花知晓2025年营收17.26亿元、净利率16.2%，2023-2025营收和净利连续三年增速超50%。其差异化的洛可可童话+东方审美定位海外破圈，已入驻Ulta、Urban Outfitters等渠道，对标雅诗兰黛旗下Too Faced（2025美国市占率2.3%），仅美国单一市场中长期终端销售额有望超30亿元，叠加日韩、东南亚、欧洲市场，全球化空间广阔。 《珀莱雅(603605)：2025年三季报点评：调整期业绩承压，多品牌长期成长可期》2025-10-31 ◼盈利预测与投资评级：珀莱雅作为国内美妆龙头公司，主品牌2026年有望在新品驱动和渠道优化下实现恢复性增长。内生品牌仍有较大成长空间，外延上花知晓并入后有望贡献海外增量。考虑到主品牌回暖、内生 多 品 牌 增 长， 我 们 将 公 司2026-2028年 归 母 净 利 润 预 期 由15.8/17.3/19.6亿元上调至16.7/18.3/19.9亿元，对应2026/6/29收盘价PE分别为14/12/11X，估值底部区间维持“买入”评级。 ◼风险提示：下游需求疲软；行业竞争加剧；管理层变动风险；大单品销售不及预期；公司并购、并表进展不及预期。 内容目录 1.梳理到位：国货龙头组织焕新，战略升级再出发..........................................................................52.主品牌：国货龙头焕新，大单品持续迭代......................................................................................82.1.产品：向上巩固价格带，横向拓展新品类.............................................................................82.1.1.红宝石&双抗系列：持续更新迭代，基本盘稳固.....................................................102.1.2.源力系列：定位屏障修复，拓展医美术后市场.........................................................112.1.3.能量系列：高举高打，蕴白系列或为潜在爆品.........................................................112.2.渠道：天猫推新稳中求进，抖音放量带动增长...................................................................122.2.1.天猫：位居美妆第一，高端化驱动客单价上行.........................................................132.2.2.抖音：降低达人依赖，自营货架放量带动增长.........................................................142.3.空间展望：市占率角度分析，主品牌仍有成长空间...........................................................173.多品牌矩阵：第二增长曲线加速成型............................................................................................183.1.复盘欧莱雅，多品牌矩阵是美妆集团必然选择...................................................................183.2.内生孵化矩阵成型，洗护赛道领跑高增...............................................................................194.外延并购：花知晓——全球化彩妆新引擎....................................................................................214.1.国内：差异化定位卡位少女彩妆...........................................................................................234.2.海外：日本起步，欧美快速发展，全球扩张.......................................................................255.盈利预测与投资建议........................................................................................................................306.风险提示............................................................................................................................................32 图表目录 图1：珀莱雅发展历程...........................................................................................................................5图2：珀莱雅历年收入及增速...............................................................................................................6图3：珀莱雅历年归母净利及增速.......................................................................................................6图4：珀莱雅组织架构呈现品牌事业部制+中台全赋能....................................................................7图5：珀莱雅主品牌营收占比较高.......................................................................................................8图6：珀莱雅26年618全平台排名均较高.........................................................................................8图7：珀莱雅当前四大产品系列——红宝石/双抗/能量/源力...........................................................9图8：珀莱雅24年下半年以来进行多系列大单品密集推新...........................................................10图9：能量系列产品及卖点.................................................................................................................12图10：珀莱雅营收线上渠道占比变化...............................................................................................13图11：珀莱雅2025年线上渠道占比情况.........................................................................................13图12：2025-2026年珀莱雅618狂欢节排行榜位居第一................................................................13图13：2025-2026年部分月份珀莱雅天猫官旗热销产品情况........................................................14图14：抖音渠道是珀莱雅核心增量渠道........................................................................................