研报总结
上半年行情复盘
- 镍：价格中枢整体上移，年初冲高后震荡回落。年初印尼RKAB年度开采配额缩减超30%，推升火法冶炼成本，沪镍上涨至15.2万附近；2月后美联储流动性收紧预期走强，美元指数回升，沪镍回调至13.5万附近；二季度受地缘事件和产业预期转向影响，价格波动放大，6月后因美伊冲突缓和、印尼RKAB配额有望补充等因素，市场担忧情绪缓和，沪镍价格中枢下移，维持偏弱区间震荡。
- 不锈钢：一季度快速走强后维持偏强区间震荡。原料端印尼镍矿配额政策预期收紧，叠加资源税率调整不确定性，支撑不锈钢价格上涨至15000元/吨附近；2-3月利好情绪消化，下游复工节奏不及预期，盘面震荡回落；二季度受宏观和产业影响，价格波动放大伴随价格中枢上移，6月中旬社会库存好转，月差结构转为back，带动主力快速上涨，之后宏观走弱伴随原料预期放松，盘面再度回落调整。
地缘摩擦重塑宏观环境，印尼政策扰动增加
- 宏观环境：美伊战争导致宏观风险放大，美联储政策预期扭转，通胀压力和能源危机推升美联储加息预期，对有色板块形成压制。
- 印尼政策：印尼强化资源主义，政策大幅松动预期偏低。年初RKAB配额缩减超30%，HPM计算公式修订抬升原料成本；年中后政策出现松动迹象，但印尼政府仍倾向于聚焦镍矿利润本地化，预计年中配额大幅增加可能性低。
成本支撑相对坚挺，基本面改善有限
- 镍矿：内紧外松格局，印尼内贸红土镍矿价格偏强运行提供成本支撑，火法高品位矿表现更强。印尼1.5%品位内贸镍矿价格从年初47-49美元/湿吨上涨至70-74美元/湿吨，SMM口径下印尼累计已批复的镍矿配额量级在2.4亿吨左右，预计下半年镍矿价格将维持高位震荡。
- 精炼镍：过剩格局持续，2026年国内精炼镍产能或突破70万吨。上半年国内供应充足，产业开工平稳，1-5月精炼镍累计产量18.14万吨，累计同比10.46%；印尼精炼镍累计产量4.86万吨，累计同比89.1%。社会库存绝对值水平整体上移，库存压力仍是下半年镍价的关键约束。
- 镍铁：供应收缩预期强化，成本利润内外分化。印尼镍铁产量出现明显减少，2026年1-5月印尼镍铁累计产量同比下滑9.72%；国内镍铁市场上半年产量增长显著，主要受冶炼利润修复和下游不锈钢排产高增驱动，但阶段性回升或难以改变年内产能增量有限。
- 中间品：硫磺制约MHP产能释放。印尼MHP受原料影响部分产线降低负荷，高冰镍相应放量，今年MHP实际供应增量预计下调；中东地缘冲突推高硫磺价格，印尼本土硫磺产能有限，进口受阻导致多家冶炼厂减产或检修，印尼湿法镍产量下调。
需求恢复偏慢，关注政策对内需拉动
- 不锈钢：供需博弈，成本支撑持续。上半年供应整体充足，近期排产小幅下降，钢厂通过控货方式等主动降负荷，但产量整体仍偏高位，价格中枢上移后钢厂利润整体有所改善。需求端内需具备韧性，但终端复苏节奏偏慢，弱现实格局未有明显改善；库存方面整体压力可控，社会库存稳步消化，厂内库存相对偏高，仓单整体低位增加趋势。
- 新能源：终端市场结构性转变，三元市场维持增长。2026年新能源车补贴政策调整，上半年新能源车市明显降温；近期短周期数据边际改善，市场增长结构转向乘用车稳健增长和商用车爆发；三元前驱体和三元材料产量均保持同比增长，下半年预计三元市场维持稳健增长。
下半年行情展望
- 镍：或维持宽幅区间震荡，主力合约核心运行区间预计为120000–160000元/吨，节奏主要取决于宏观流动性预期及印尼政策调控。一级镍市场过剩格局短期难扭转，高库存压力上行空间仍受制约，底部支撑依赖印尼镍资源管控力度，RKAB配额与MHP电积镍成本共同构成价格下沿。
- 不锈钢：整体或以偏强震荡为主，主力运行区间预计参考13500-16500元/吨，节奏上预计三季度偏强，四季度震荡走弱。成本端的韧性支撑与过剩格局逐步收窄博弈，整体结构性压力相对可控。成本端印尼配额管控阶段性影响节奏，镍铁成本支撑相对坚挺，三季度镍铁用电让电于电解铝仍有发酵空间，不锈钢成本中枢或抬升。但年内需求增速预计仍维持偏低，房地产行业的拖累效应有望逐步减弱，关注消费刺激政策的持续性，四季度需求淡季施压下盘面驱动或受限。
