广发期货2026年铜半年报

2026年铜半年报 宏观逆风，基本面夯实支撑 联系信息 周敏波（投资咨询资格编号：Z0010559）电话：020-88818011邮箱：zhoumingbo@gf.com.cn 广发期货研究所电话：020-88818009E-Mail：zhangxiaozhen@gf.com.cn 摘要： 供应端，矿端紧缺逻辑不改，供应紧缺夯实铜价底部重心。2026年，铜矿现货TC加速下行，持续创历史新低。我们认为矿端供应的改善，或需等待铜价上涨至能够有效刺激新一轮资本开支加速增长的水平。 需求端，高铜价抑制下游需求释放，终端需求增速放缓。2026年第一季度，高铜价对下游需求释放形成抑制，直至3月下旬价格步入调整阶段后，终端需求才有所好转。分行业来看，中国电网投资正步入新一轮资本开支爆发期，中远期需求前景稳健，托底铜下游终端消费。 宏观层面，美元美债走强压制铜价表现，关注下半年通胀表现。我们认为本轮美元反弹本质上是短期货币政策预期偏紧，叠加地缘冲突下全球风险偏好阶段性收缩共同作用的结果，下半年需关注通胀是否存在进一步上行空间或美联储明显鹰派的信号。 政策层面，美国囤铜行为仍在持续，关注政策预期落地/落空节奏。若美国铜进口关税政策存在明确的落地或落空预期，则COMEX铜-LME铜套利交易结束，非美地区铜资源将恢复平衡；若加征关税落地周期较长，非美地区仍将面临虹吸效应。 展望2026年下半年，我们仍然看好供应端偏紧格局下的铜价底部重心继续抬升，但美国货币政策及关税政策预期将扰动铜价节奏。对铜而言，商品属性与金融属性的共振——即供应紧缺、需求稳健、降息预期和美国囤铜的组合驱动下，方可走出类似于2025年下半年的流畅行情；短期而言，我们认为铜供需基本面良好，但宏观属性面临逆风环境，价格或面临压制，但对铜而言，价格调整也往往给下游带来补库机会，使得其供需基本面改善。 风险提示：美联储加息超预期；海外经济衰退超预期；国内经济复苏不及预期；下游需求不及预期；关税政策实施不确定性；地缘政治冲突 目录 一、2026年上半年行情回顾.............................................................................................................................1二、核心观点与展望..........................................................................................................................................1三、宏观：地缘冲突扰乱降息节奏，关注美铜关税政策..............................................................................2（一）地缘冲突扰乱降息节奏，美元美债同步上行压制金属表现..............................................................2（二）中美PMI同步改善，支撑铜价表现....................................................................................................3（三）美国囤铜行为持续，CL价差反转前或难流出....................................................................................4四、供应：铜矿偏紧预期兑现，副产品收益支撑冶炼利润..........................................................................5（一）铜矿：供应偏紧预期兑现，夯实价格底部重心..................................................................................5（二）精铜：铜矿TC持续走弱，产业矛盾进一步放大...............................................................................7五、需求：整体增速放缓，终端韧性较强......................................................................................................9（一）高铜价抑制需求快速释放，整体需求增速稳健..................................................................................9（二）电力：十五五期间电力投资加速，托底铜终端需求........................................................................10（三）家电：前期需求透支影响仍存，整体产量增速承压........................................................................11（四）地产：销售端尚未见底，地产仍处于下行周期................................................................................12（五）新能源：前期透支部分需求，增速显著下降....................................................................................13（六）供需平衡：全球铜矿紧缺格局仍存，精铜供需紧平衡....................................................................14六、库存：全球绝对值水平较高，过半库存位于北美地区........................................................................15免责声明............................................................................................................................................................16 一、2026年上半年行情回顾 2026年全球铜价中枢较去年显著抬升，上半年价格基本围绕在10万元/吨附近波动，回顾年初至今铜价走势，主要可分为如下几个阶段：①1月-2月价格主要在98000元/吨-105000元/吨区间震荡，未再延续2025年第四季度涨势，主要源于降息预期走弱、LME铜逼仓风险缓和以及终端需求偏弱等因素；②3月价格下探至92000元/吨附近，主要受美国伊朗爆发冲突影响，能源价格大幅抬升使得市场对通胀担忧加剧，大类资产出现普遍性下跌；③4月至今，凭借铜稳健良好的供需基本面，价格逐步修复至100000元/吨上方后，主要在102000元/吨-108000元/吨区间震荡运行。 数据来源: Wind、SMM、广发期货研究所 二、核心观点与展望 第一，从商品供应属性来看，矿端紧缺逻辑不改，供应紧缺夯实铜价底部重心。2026年，铜矿现货TC加速下行，持续创历史新低。因长单TC与现货TC分化显著，部分海外矿山甚至开始倡议放弃沿用四十余年的年度固定TC/RC基准谈判模式，全面切换为现货指数联动定价。我们认为矿端供应的改善，或需等待铜价上涨至能够有效刺激新一轮资本开支加速增长的水平。冶炼端，因硫酸价格大幅上行，有效对冲了TC下降带来的冶炼损失，副产品收益成为冶炼端是否能维持高增速的关键。 第二，从商品需求属性来看，高铜价抑制下游需求释放，终端需求增速放缓。2026年第一季度，高铜价对下游需求释放形成抑制，直至3月下旬价格步入调整阶段后，终端需求才有所好转。分行业来看，中国电网投资正步入新一轮资本开支爆发期，中远期需求前景稳健，托底铜下游终端消费；地产和家电行业仍处于调整阶段，家电内外销均承压，地产销售端仍未见改善；新能源汽车、光伏及风电用铜经历了几年的高速增长后，2026年增速开始放缓。 第三，从宏观金融属性来看，美元美债走强压制铜价表现，关注下半年通胀表现。2026年3月，美国对伊朗发动军事打击，双方冲突导致霍尔木兹海峡关闭，全球原油价格大幅上涨，引发市场对后续通胀上行的担忧，美债利率、美元指数同步上行，对铜等有色金属表现形成压制。我们认为本轮美元反弹本质上是短期货币政策预期偏紧，叠加地缘冲突下全球风险偏好阶段性收缩共同作用的结果。从中期视角来看，随着货币政策预期逐步兑现以及欧美利差趋于平衡，美元进一步大幅上行的空间或有限，下半 年需关注通胀是否存在进一步上行空间或美联储明显鹰派的信号。 第四，美国囤铜行为仍在持续，关注政策预期落地/落空节奏。若美国铜进口关税政策存在明确的落地或落空预期，则COMEX铜-LME铜套利交易结束，非美地区铜资源将恢复平衡；若加征关税落地时间周期较长，导致LME库存持续耗尽，那么LME铜价格将大幅走高，甚至高于COMEX铜价，该种情形下才有可能使得COMEX-LME铜套利逆转，推动美国本土铜库存回流至非美地区；若加征关税落地周期较长，中国冶炼厂持续出口填补LME库存，直至美国加征关税政策落地，该种情形下，非美地区铜供应仍将维持偏紧格局，铜价在“终端真实需求”及“美国虹吸效应带来的伪需求”的推动下易涨难跌。 展望2026年下半年，我们仍然看好供应端偏紧格局下的铜价底部重心继续抬升，但美国货币政策及关税政策预期将扰动铜价节奏。对铜而言，商品属性与金融属性的共振——即供应紧缺、需求稳健、降息预期和美国囤铜的组合驱动下，方可走出类似于2025年下半年的流畅行情；短期而言，我们认为铜供需基本面良好，但宏观属性面临逆风环境，价格或面临压制，但对铜而言，价格调整也往往给下游带来补库机会，使得其供需基本面改善。总的来说，中性情形下，供应端延续提供价格支撑，需求端保持稳健，LME铜价运行区间12000-14000美元/吨；乐观情形下，通胀未有显著上行，降息预期改善，美国囤铜行为持续，LME铜价或可冲击15,000美元/吨上方；悲观情形下，若美联储大幅加息，铜下游需求受损，LME铜价或将回落至10,000美元/吨。 资料来源：广发期货研究所 三、宏观：地缘冲突扰乱降息节奏，关注美铜关税政策 （一）地缘冲突扰乱降息节奏，美元美债同步上行压制金属表现 美国伊朗战争持续时间超预期，原油价格上行引发通胀担忧。2026年3月，美国对伊朗发动军事打击，双方冲突导致霍尔木兹海峡关闭，全球原油价格大幅上涨，引发市场对后续通胀上行的担忧。2026年1-5月，美国CPI同比由2.4%升至4.2%，核心CPI同比由2.5%升至2.9%；劳动力市场相对平稳，1-5月失业率基本维持在4.3-4.4%，新增非农就业人数未再大幅下降。通胀高企叠加就业稳定，打破市场对于“就业走弱-美联储回归降息”的路径预期，加息担忧显著抬头，美债利率、美元指数同步上行，对铜等有色金属表现形成压制。从美联储6月议息会议表态来看，9名官员预计今年至少加息25个基点，其中6人预计至少加息两次，另外9名官员则预计利率保持不变或出现降息，整体意见偏中性谨慎。 我们认为本轮美元反弹本质上是短期货币政策预期偏紧，叠加地缘冲突下全球风险偏好阶段性收 缩共同作用的结果。从中期视角来看，随着货币