广发期货2026年锡半年报

投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 强现实延续，关注供应修复节奏 联系信息 寇帝斯（投资咨询资格：Z0021810）电话：020-88818037邮箱：koudisi@gf.com.cn 广发期货研究所电话：020-88818009E-Mail：zhangxiaozhen@gf.com.cn 摘要： 沪锡主力合约行情 2026年上半年，沪锡市场在供应端多重约束与AI算力需求爆发式增长的双重驱动下，走出单边上行行情。供应端，缅甸佤邦复产进度远低于市场预期，印尼出口政策持续收紧且实际出口远不及配额目标，刚果（金）地缘冲突与疫情扰动交织，三大主产区供给约束叠加；需求端，AI算力基建资本开支爆发式扩张，半导体行业维持高景气，全球锡消费结构加速向“算力金属”迁移。供需缺口持续扩大，全球显性库存逼近历史低位，推动锡价从年初33万余元/吨攀升至6月中旬44万元/吨以上，最高涨幅近40%，屡创历史新高。 展望下半年，供应端存在边际修复可能——缅甸雨季过后复产或提速、印尼新RKAB制度下出口有望放量——但整体弹性依然有限；需求侧“金九银十”旺季叠加AI算力基建持续扩张，下游消费韧性有望维持。综合全年供需测算，2026年全球精锡仍存在约1.4万吨缺口，锡价底部支撑力度较强；但上方空间高度依赖海外主产国是否出现新的供给扰动。乐观情景下多重供应危机叠加，价格有望冲击50万上方；若缅甸雨季结束后矿山复产速度超预期，叠加下游持续畏高减产，价格中枢或回落至38-42万区间震荡，后续重点跟踪缅甸矿进口、印尼月度出口两组核心数据验证逻辑。 风险方面需注意： 上行风险：缅甸复产因故再度停滞；印尼政策出现反复，打击非法采矿力度超预期；刚果（金）等地爆发重大地缘冲突或自然灾害 下行风险：全球宏观经济衰退导致半导体行业周期下行，AI资本开支增速放缓；美国等主要经济体贸易保护政策大幅升级，引发全球性宏观避险情绪 目录 1.2026年上半年沪锡行情回顾...............................................................................................12.锡供应端分析..........................................................................................................................2（1）缅甸复产持续低于预期，全面恢复尚需时日..................................................................2（2）印尼政策持续收紧，出口远低于配额目标......................................................................3（3）刚果（金）：产量稳定但扰动不断，地缘风险持续高悬................................................4（4）新增项目推进缓慢，全球供应弹性长期受限..................................................................53.锡需求端分析..........................................................................................................................5（1）AI算力需求爆发式增长，成为锡消费最核心增量引擎..................................................6（2）半导体行业景气上行，与AI产业形成共振....................................................................6（3）新能源汽车稳步增长，光伏与传统消费提供需求基本盘................................................74. 2026年下半年行情展望：强现实延续，关注供应修复节奏.............................................8免责声明.......................................................................................................................................10 1.2026年上半年沪锡行情回顾 2026年上半年，沪锡期货市场在供应刚性收缩、新兴需求爆发与宏观地缘博弈三重力量交织下，走出了一轮波澜壮阔的行情。主力合约从年初33万余元/吨一路攀升至6月中旬44万元/吨以上，最高涨幅近40%，月内多次触及涨停，屡创历史新高。回顾上半年走势，可划分为四个阶段。 第一阶段（1月）：暴涨之后急转直下，市场情绪剧烈反转。开年首月，沪锡走出超越市场预期的单边强势上涨行情，月内最高触及469950元/吨，较上月末涨幅达43.68%。供应端遭遇“三重约束”：缅甸佤邦选举导致炸药审批延迟，2025年12月自缅进口锡矿环比下降13.7%；印尼RKAB审批惯例性空窗致1月前20天锡锭交易几近停滞；刚果（金）东部安全局势恶化，进一步强化供应链风险溢价。需求端，AI算力基建爆发、新能源汽车智能化、光伏技术迭代共同构筑了锡金属超越传统周期的成长叙事。宏观层面，全球货币政策宽松预期升温，大量投机资金涌入锡这一市场规模较小、流动性有限的关键战略金属，金融属性显著放大价格波动。但月末行情出现剧烈反转，美国科技股遭抛售，叠加美联储紧缩预期升温，市场风险偏好迅速降温，前期获利资金踩踏离场，沪锡连续数日大幅下跌。 第二阶段（2月）：V型反转，宏观压制与产业支撑轮动。月初，美国科技股抛售潮与美联储紧缩预期再度强化引发全球风险资产系统性下挫，2月2日沪锡单日暴跌11%，至2月6日累计跌幅逼近25%。随后进入中旬，宏观情绪边际转暖。美国零售销售数据公布后市场对降息路径的预期有所修正，美元指数自高位回落。前期价格急跌后下游补库意愿增强，节前备货需求集中释放，社会库存明显去化。在宏观压制减弱与现货需求回暖的共同作用下，沪锡展开修复性反弹，价格回升至39万元/吨一线。春节假期后，两条新主线驱动价格进一步走高：2月13日，印尼矿业部门表示正研究未来禁止锡等原材料出口的计划，远期供应担忧升温；2月24日，Anthropic发布面向Claude Cowork的多款AI插件，其‘合作而非替代’的定位有效缓解了市场对AI技术的恐慌，科技板块情绪全面修复，费城半导体指数创历史新高，2月25日，沪锡主力合约单日上涨7.62%。 第三阶段（3月）：中东地缘政治主导，V型波动再度演绎。3月行情主线切换至宏观地缘层面。3月中上旬，美军对伊朗哈尔克岛发动空袭，伊朗方面随即反击美军基地，霍尔木兹海峡航运受阻。地缘风险骤升引发滞胀担忧，美联储降息预期大幅回撤，全球风险资产承压。锡作为高波动品种，资金加速流出，沪锡总持仓较前期高点近乎腰斩，价格持续回落。供应端却在这一时期释放出边际宽松信号：加工费在锡价回撤约20%的情况下不跌反涨（加工费走势通常与锡价正相关），云南和江西40%锡精矿加工费均较2025年末上涨4000元/吨，矿端紧张格局有所缓解；同时印尼6.5万吨年度生产配额落地，JFX成交量稳步回升。3月24日，特朗普释放美伊谈判积极信号，地缘风险溢价迅速回落，风险偏好修复，此前撤离资金回流有色板块，美元走弱进一步提供估值支撑，至3月30日夜盘沪锡收于368650元/吨，较月中低点反弹14.27%。 第四阶段（4-5月）：供应扰动密集爆发，AI算力需求引爆新一轮上攻。4月至5月，供应端遭遇多重实质性冲击。缅甸方面，4月7日邦康炸药厂特大爆炸致全邦炸药厂停业整顿，矿山因炸药短缺再度陷入停产困境，随后5月雨季来临，8月前基本无大规模增量可能，曼相复产水平仅约禁矿前40%-50%。刚果（金）方面，埃博拉疫情致戈马口岸无限期关闭，Bisie矿运输通道被切断，矿区劳工出勤率下降约30%。印尼方面，4月RKAB出口换证导致精炼锡出口仅4655吨，较正常月度水平腰斩。5月6日节后首日，在AI算力需求强劲叙事的驱动下——美国四大科技巨头将2026年AI资本开支上调至7250亿美元——沪锡主力合约暴涨7.23%，一举突破40万元整数关口，此后维持在40-44万元/吨高位宽幅震荡。 图：锡主力合约走势（元/吨） 资料来源：Wind、广发期货研究所 2.锡供应端分析 2026年上半年，全球锡供应端的核心特征可概括为“多重压力叠加，弹性严重不足”。缅甸复产不及预期、印尼出口政策收紧、刚果（金）地缘风险持续扰动，三大主产区供应约束交织。中国锡锭产能占全球50%，但锡矿供应仅占27%，供需结构失衡致使国内对进口矿源高度依赖。上游矿端的刚性约束直接传导至中游冶炼环节，国内锡矿加工费虽较2025年同期有所回升，但实际成交价仍偏低，冶炼厂整体议价能力有限。 （1）缅甸复产持续低于预期，全面恢复尚需时日 缅甸佤邦是全球第三大锡矿产区，停产前月产约15000-20000实物吨（折合约4000+金属吨），占全球供应约12%。自2023年8月佤邦全面暂停锡矿开采以来，全球锡供应格局持续偏紧。2025年7月佤邦重新核发开采许可后，市场对2026年缅甸供应修复寄予厚望，但上半年的实际复产进度远低于市场预期。 复产进程一波三折。佤邦矿区在停采期间大量积水，复工后排水成为首要难题。由于积水问题波及多处矿坑，开采企业间的排水费用分摊事宜迟迟未能敲定，直至2026年2月当地政府才出台细则明确排水费用分摊标准，佤邦锡矿随即正式启动复产工作。然而，复产之路远非坦途。缅甸90%的锡矿产量集中于佤邦，当地基础设施损毁严重——佤邦核心矿区至中缅边境的运输道路仍有约30%未完全修复，雨季来临后道路通行条件将进一步恶化。大型矿企反馈，电力和炸药供应尚未完全恢复，达到正常采选规模至少还需3-6个月。4月7日邦康炸药厂发生特大爆炸，导致全邦炸药厂全面停业整顿，矿山因工业炸药短缺再度陷入停产困境，复产进度二度被拖累。 多重因素叠加之下，缅甸复产水平远不及预期。受深部矿实际品位不及预期、雨季持续、物资短缺、道路运输不畅等多重因素叠加，佤邦锡矿产量维持低位，目前实际月产量仅1000金属吨左右甚至以下，明显不及预估水平，且下半年产量预计同样难以获得明显提升。曼相锡矿复产水平仅约为禁矿前的40%-50%。ITA预计缅甸2027年方可实现全面复产。 国内锡矿进口数据也可以印证复产缓慢。从中国海关数据来看，2026年3月中国从缅甸进口锡矿砂及其精矿7294.49吨，环比上升9.25%，同比上升223.93%；但4月进口量即降至5677.67吨，环比下降22.17%。4月自缅甸进口锡矿折合约1237.14金属吨，环比下降21.05%。4月进口量约为停产前月均水平的36%。2026年1-4月从缅甸总进口锡精矿约5939.37金属吨。缅甸在中国锡矿进口中的占比已从历史高点的70%降至不足30%，标志着中国锡矿进口来源结构已发生根本性改变。 复产的核心制约因素主要有三：其一，工业炸药审批管控严格，缅甸佤邦锡矿产区的工业炸药、 采矿选矿柴油等关键生产物资主要依赖中国供应，属于国家严格管控的战略品类，需经多部门联合审批；其二，雨季持续干扰，5-7月为缅甸传统雨季，露天开采与运输效率受限；其三，出口税收政策调整，此前锡矿出口税收政策已由现金税改为征收30%实物税，复产初期产出的部分矿石将优先用于补充政府库存，直接减少可供出口至中国市场的流通量。 （2）印尼政策持续收紧，出口远低于