电池为基，光电赋能：安孚科技（603031.SH）首次覆盖报告

公司深度研究|安孚科技 证券研究报告2026年06月30日 电池为基，光电赋能 安孚科技（603031.SH）首次覆盖报告 核心结论 公司已形成传统电池现金牛+硬科技成长双轮驱动格局，核心资产南孚电池构筑稳固盈利基本盘，同时参股易缆微卡位高速光芯片优质赛道，第二成长曲线潜力充足。往后看，我们认为： 核心主业（南孚电池）：1）国内市场：南孚作为国内碱性电池绝对龙头，品牌、渠道、产品三重壁垒深厚，叠加新兴下游需求扩容+产品持续迭代，国内收入有望保持稳健增长。2）海外市场：公司通过产能扩建、品牌本地化布局发力海外市场，目前海外渗透率偏低，OBM自有品牌与OEM代工业务均具备广阔提升空间；同时公司有望通过产线自动化升级、原材料自主可控、高附加值新品研发等方式持续优化海外业务毛利率。3）新品矩阵：充电宝、胎压电池等新兴品类毛利率较高，有望贡献业绩弹性，进一步拉高整体盈利水平。4）股权层面：公司目前持有南孚电池46%权益，后续股权比例提升将持续增厚上市公司利润。 第二曲线（高速光芯片）：公司持股易缆微至8.51%。易缆微独创硅光异质集成薄膜铌酸锂技术平台，产品可适配1.6T/3.2T高速光模块，精准卡位光通信高景气赛道。伴随3.2T高速光模块渗透率持续提升，薄膜铌酸锂调制器市场空间有望迎来加速增长，易缆微成长潜力凸显。依托公司产业资源，双方有望实现技术、客户、产业链深度协同，进一步放大第二曲线价值。 分析师 于佳琦S080052504000818800299337yujiaqi@xbmail.com.cn杨敬梅S0800518020002021-38584220yangjingmei@research.xbmail.com.cn 投资建议：我们预计26/27/28年公司收入分别为52.04/56.64/61.40亿元，同比分别+9.0%/+8.8%/+8.4%，公司归母净利润分别为4.34/5.55/6.30亿元、同比分别+91.86%/+28.07%/+13.39%，对应26/27/28年PE分别为45/35/31X。公司传统电池业务基本盘安全边际充足；硬科技光芯片赛道有望打开长期成长空间。首次覆盖给予“买入”评级。 联系人 风险提示：三方数据失真、数据测算偏差、海外市场不及预期、产品不及预期、品牌竞争加剧、芯片技术迭代风险等。 唐楚彦17301806602tangchuyan@xbmail.com.cn 相关研究 内容目录 投资要点..................................................................................................................................3关键假设.............................................................................................................................3区别于市场的观点..............................................................................................................3股价上涨催化剂..................................................................................................................3投资建议.............................................................................................................................3安孚科技核心指标概览.............................................................................................................4一、核心资产南孚电池奠定盈利基石，双轮驱动格局成型....................................................5二、南孚电池：高分红稳健资产，股权比例有望进一步扩大.................................................52.1收入与利润增长动能拆解.............................................................................................62.2股权结构：持续增持南孚电池.....................................................................................8三、第二曲线：参股易缆微，卡位高速光芯片黄金赛道..........................................................93.1易缆微核心技术与里程碑.............................................................................................93.23.2T光模块高速发展助力广阔成长舞台.....................................................................10四、投资建议与盈利预测.......................................................................................................10五、风险提示.........................................................................................................................13 图表目录 图1：安孚科技核心指标概览图...............................................................................................4图2：南孚电池收入及净利润（亿元，左）及其同比增速（右）............................................5图3：安孚科技外销收入及yoy...............................................................................................7图4：安孚科技内外销毛利率..................................................................................................7图5：品牌淘宝官网充电宝产品...............................................................................................7图6：安孚科技-亚锦科技-南孚电池股权结构...................................................................8图7：易缆微主要产品.............................................................................................................9 表1：南孚电池业绩承诺及安孚科技对应收益测算（单位：亿元）........................................5表2：南孚电池产品迭代以两年为周期....................................................................................6表3：南孚电池剩余股权结构及收购规划................................................................................8表4：易缆微股权结构...........................................................................................................10表5：安孚科技收入拆分........................................................................................................11表6：可比公司估值...............................................................................................................12 投资要点 关键假设 收入端：我们预计26/27/28年公司收入分别为52.04/56.64/61.40亿元，同比分别+9.0%/+8.8%/+8.4%，其中：1）碱性电池：预计国内稳健增长，海外市场占有率较低，海外业务具备较大增长空间；2）碳性电池：产品为“丰蓝一号”等，为燃气灶电池开创者，国内燃气灶、热水器等传统使用一号电池的产品存量市场较大，每年更换需求量大且稳定。预计维持相对稳定；3）其他收入：主要为渠道协同的代理业务，目前公司已暂停红牛饮料代理业务；4）其他电池；考虑胎压电池等有望贡献弹性，随市场培育加速增长；5）其他业务：主要系电商平台促销补贴收入和销售废料收入。 盈利端：1）毛利率：电池业务短期在原材料成本上升+低毛利海外占比提升之下略有下滑，后续随海外结构提升+产线提效有所抬升；此外红牛业务收缩、充电宝/胎压电池等新业务规模效应提升有望抬升其他收入和其他电池业务的毛利率。2）费用率：预计费用率维持整体稳定。综合预计公司26/27/28年归母净利润分别为4.34/5.55/6.30亿元、同比分别+91.86%/+28.07%/+13.39%。 区别于市场的观点 市场认为：1）电池行业存量竞争加剧、海外低毛利业务占比提升；2）公司第二曲线光芯片业务短期难以兑现业绩，成长逻辑落地存在不确定性。我们对此观点持不同看法： 1）电池业务：一方面，传统电池主业基本盘稳固，国内碱性电池龙头地位难以撼动，碳性电池依托燃气灶、热水器等存量刚需市场保持稳定；海外市场尚处渗透初期，新增产能逐步释放，叠加品牌出海推进，将成为中长期增长动力。另一方面，充电宝、胎压电池等高毛利新型电池产品快速放量，持续丰富收入结构，为整体收入增长提供新增量。盈利端海外业务将通过产线提效、产品结构升级、上游成本管控实现毛利率回升；同时高毛利新型电池规模持续扩大、低毛利代理业务逐步出清。此外，公司持续增持南孚电池股权，权益利润占比提升，进一步强化盈利稳定性。 2）第二曲线：成长确定性较强，为公司带来估值溢价。易缆微核心技术具备自主知识产权，契合3.2T高速光模块发展趋势，商业化进程有序推进，硬科技成长逻辑有望逐步兑现。 股价上涨催化剂 南孚电池持股比例扩大、易缆微量产和