跨季适逢评级扰动，信用如何应对？
固收专题报告/2026.06.28 核心观点 分析师孙彬彬SAC证书编号：S0160525020001sunbb@ctsec.com ❖上周信用债小幅震荡、走势分化，中票与城投债收益率小幅下行，二永债小幅上行。向7月展望，我们对短期信用债保持乐观，阶段性机会明确：流动性预期平稳、季末季初需求强劲，叠加拥挤度回落、交易结构改善，机构有望形成配置打底、交易助推的格局；评级调整为局部扰动，短期整体影响可控。策略上建议哑铃配置：增配1-3Y需求强、有久期弹性的普信债，把握5年以上二永债波段机会；个券聚焦信用债ETF成分券，优选1-3Y高票息品种参与半年度冲量行情。 分析师隋修平SAC证书编号：S0160525020003suixp@ctsec.com 分析师涂靖靖SAC证书编号：S0160525030001tujj@ctsec.com ❖跨季前后，信用债怎么看？ 联系人李飞丹lifd@ctsec.com 我们仍对短期信用债行情持乐观态度，认为其具备阶段性机会。 首先，隔夜OMO定价形成明显利空的概率较低，且市场已基本消化相关预期，若利率落地1.30%左右还将构成实质利好，后续流动性整体无忧。 相关报告 1.《海外|风险偏好提振会延续吗？》2026-06-142.《如何看后续资金存单利率？》2026-06-133.《高频|地产销售边际走弱，开工率大多下行》2026-06-13 其次，季末季初信用债需求支撑强劲，半年度冲量资金推动信用债ETF规模仍有望快速增长，同时7月近500亿元摊余成本债基集中开放将为中长端信用债提供刚性买盘，叠加理财资金回流，过去5年的7月第二周环比平均大幅增加0.61万亿元，共同构成强劲的信用债需求支撑。 第三，经过此前的调整和上周的盘整，信用债交易结构改善。一方面拥挤度下降。我们构建的信用债拥挤度模型显示，信用债经过6月以来的震荡行情后，中短端中票与城投债的拥挤度已明显降低，目前位于2024年以来的24-32%分位。另一方面，从机构行为来看，上周多数时间普信债呈现交易盘向配置盘换手的特征，全周来看基金参与力量下降、保险基金抬升。我们认为随着担忧因素缓解、配置力量增强，基金交易盘也有望再度顺势进场，形成配置盘打底、交易盘助推的格局。 此外，评级调整及相关影响引发市场关注，我们认为其对短期信用债行情仅为局部扰动，难以动摇整体走势，但中长期将成为信用分化的新起点。预计短期受影响的主要是下调相关的山东、陕西、云南等区域城投及地产、建工、非银金融等行业，存在一级发行受阻与估值波动压力，终止评级的主体牵扯不大。在流动性宽松、资产荒背景下，此事对信用债整体影响可控，且我们认为调整范围与节奏或相对温和；中长期来看，市场会对相关主体及行业的评级稳定性重新定价，机构被动出库行为也将逐步显现，信用分化格局将进一步深化。 ❖风险提示：数据统计或有遗漏，宏观经济超预期，信用风险事件发展超预期 内容目录 1信用债收益率震荡下行...............................................................................................................................42季末需要关注哪些变量？...........................................................................................................................53机构行为：基金买入力度大幅下降.........................................................................................................134一级跟踪：金融债净融资大幅下降.........................................................................................................145二级跟踪：1Y内成交占比回升...............................................................................................................196风险提示.....................................................................................................................................................21 图表目录 图1:信用债收益率走势................................................................................................................................4图2:信用利差走势........................................................................................................................................4图3:信用债平均成交久期走势....................................................................................................................5图4:信用债TKN占比和低估值成交占比..................................................................................................5图5:近期信用债ETF持续净流入（亿元）...............................................................................................6图6:摊余成本债基打开规模（亿元）........................................................................................................6图7:理财申赎纯债基金季节性....................................................................................................................6图8:理财规模具有明显的季节性................................................................................................................6图9:不用品种信用债拥挤度变化................................................................................................................7图10:保险机构二级市场周度净买入普信债规模....................................................................................13图11:保险二级市场周度净买入二永债规模.............................................................................................13图12:基金机构二级市场周度净买入普信债规模....................................................................................13图13:基金二级市场周度净买入二永债规模............................................................................................13图14:理财二级市场周度净买入普信债规模............................................................................................14图15:理财二级市场周度净买入二永债规模............................................................................................14图16:非金信用债取消发行和推迟发行情况............................................................................................19 表1:收益率与利差变动情况........................................................................................................................4表2: Z-Score处理后的信用债拥挤度模型...................................................................................................7表3:中短端信用债由交易盘向配置盘转移................................................................................................8表4: 1-3Y信用债ETF成分券高票息梳理..................................................................................................9表5: 2026年以来评级下调主体..................................................................................................................10表6: 2026部分终止评级的发债主体..........................................................................................................10 表7: 2026延迟发布评级的发债主体..........................................................................................................10表8:主体评级下调后主体收益率和利差变动..........................................................................................11表9: AAA评级