FY2026业绩点评：高质量稳健经营，业绩超预期

FY2026业绩点评：高质量稳健经营，业绩超预期 2026年06月28日 证券分析师赵艺原执业证书：S0600522090003zhaoyy@dwzq.com.cn 买入（维持） 市场数据 ◼公 司 公 布FY2026（2025/4/1-2026/3/31）业 绩 ：营 收273.50亿 元/yoy+5.6%，归母净利39.94亿元/yoy+13.7%，归母净利增速超出我们此前预期，主因政府补助增加、所得税率降低、财务费用率下降的非经常性项目贡献。拟派末期股息每股25.0港仙，全年派息比率80.3%。 收盘价(港元)3.95一年最低/最高价3.55/5.37市净率(倍)2.20港股流通市值(百万港元)40,126.95 ◼品牌羽绒服：主品牌稳健增长，雪中飞表现亮眼。FY26品牌羽绒服业务收入235.60亿元/yoy+8.7%/占比86.2%。1）按品牌分，FY26波司登主品牌收入197.52亿元/yoy+6.9%，雪中飞收入25.72亿元/yoy+16.6%，冰洁收入1.26亿元/yoy-0.6%。主品牌持续加强产品研发，FY26聚焦极寒、AREAL、商务、冲锋衣、泡芙系列；线下试点高势能门店，店效及客单价显著提升。雪中飞聚焦性价比赛道，深挖品牌“冰雪”及“运动”基因，线上业务发力带动高速增长；冰洁品牌则处于业务梳理阶段。2）按模式分，FY26自营/批发收入分别同比+16.7%/-15.5%，高毛利的自营渠道增长强劲。品牌羽绒服业务毛利率同比-0.7pct至62.7%，主要受毛利率相对较低的雪中飞品牌及线上渠道收入增速较快影响。截至FY26末，羽绒服业务零售网点总数较财年初净增加177家至3,647家，公司持续优化渠道质量，提升单店经营效率。 基础数据 每股净资产(元)1.56资产负债率(%)37.50总股本(百万股)11,684.75流通股本(百万股)11,684.75 相关研究 《波司登(03998.HK)：暖冬环境下主品牌高质量平稳增长》2026-03-17 ◼贴牌加工业务承压，女装及多元化业务战略性收缩。1）贴牌加工：FY26收入30.94亿元/yoy-8.3%，主因关税政策、地缘政治及海外消费平淡等因素影响。但通过供应链提质增效，毛利率同比+0.4pct至19.5%。2）女装：FY26收入5.58亿元/yoy-14.3%，毛利率同比-17.3pct至45.9%。受市场环境影响，公司主动调整，关闭低效门店并积极去库。3）多元化服装：FY26收入1.38亿元/yoy-34.0%，公司对校服业务进行梳理。 《波司登(03998.HK)：FY26H1业绩点评：业绩符合预期，看好旺季销售表现》2025-12-01 ◼毛利率及费用率微降，净利润率显著提升，库存及经营效率保持稳健。1）毛利率：FY26同比-0.1pct至57.2%，高毛利的品牌羽绒服业务收入占比提升有效对冲了其他业务板块的压力。2）费用率：FY26分销开支/行政开支费用率分别为32.7%/6.5%，同比-0.2pct/+0.1pct，费用管控保持稳健。3）净利润率：结合财务费用率下降、政府补助增加、所得税率下降，FY26归母净利率同比+1.0pct至14.6%。4）存货：截至FY26末，存货周转天数117天，同比下降1天，在暖冬等挑战下仍保持高效的库存管理水平，运营韧性凸显。5）现金流：FY26经营活动现金流净额为64.32亿元。截至期末，公司持有现金及现金等价物29.77亿元。 ◼盈利预测与投资评级：考虑FY26净利润超预期，我们将FY27-28归母净利从40.34/43.87亿元上调至43.02/45.96亿元，增加FY29预测值48.84亿元，分别同比+7.70%/+6.83%/+6.27%，对应PE9/9/8X，维持“买入”评级。 ◼风险提示：终端消费恢复不及预期、异常天气影响羽绒服销售、行业竞争加剧。 免责声明 东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。 本研究报告仅供东吴证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 在法律许可的情况下，东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务。 市场有风险，投资需谨慎。本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息，本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性，也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更，在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。经授权刊载、转发本报告或者摘要的，应当注明出处为东吴证券研究所，并注明本报告发布人和发布日期，提示使用本报告的风险，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。未经授权或未按要求刊载、转发本报告的，应当承担相应的法律责任。本公司将保留向其追究法律责任的权利。 东吴证券投资评级标准 投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期（A股市场基准为沪深300指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普500指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的），北交所基准指数为北证50指数），具体如下： 公司投资评级： 买入：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15%以上；增持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5%与15%之间；中性：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与5%之间；减持：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；卖出：预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。 行业投资评级： 增持：预期未来6个月内，行业指数相对强于基准5%以上；中性：预期未来6个月内，行业指数相对基准-5%与5%；减持：预期未来6个月内，行业指数相对弱于基准5%以上。 我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码：215021传真：（0512）62938527公司网址：http://www.dwzq.com.cn