乘风破浪，把握政策噪音和变化 2025年中展望

乘上政策噪音和变化 跨资产投资策略特别版 | 年中展望跨资产投资策略特别版 | 年中展望 •仅限专业投资者阅读的⽂件2025年6⽉ 23信息图表：欧洲时机到新兴市场：印度和新兴市场是路由转移的赢家24 Amundi投资研究所 | 2025年中期展望 大重组中的机遇 尽管政策制定难以预测，企业韧性和全球贸易与⾦融体系的重组，但央⾏降息预期将为全球股市创造机遇。我们将专注于欧洲国防⽀出、美国放松管制、⽇本公司治理改⾰以及“印度制造”倡议等主题。 MONICA DEFENDAMUNDI的负责⼈投资研究所 债券市场的政策噪音 政府债市受到债务增加和通胀上升的威胁⽽受到震动，市场波动性较⾼。投资者可能会要求更⾼的回报来持有⻓期债券，使得收益率具吸引⼒。重点将是从美国多元化投资到 欧洲和新兴市场债券。 VINCENT MORTIER集团⾸席投资官员 欧洲的时机 即将到来的改⾰和投资计划旨在实现战略⾃主权，正在将欧洲转变为越来越受投资者⻘睐的⽬的地，得到更强劲的欧元⽀持。股票估值相对吸引，特别是在⼩盘股中；政府债券可能受益于良好的增⻓和通胀组合； 信贷供需平衡，预计⾦融⾏业表现将优于其他⾏业。 PHILIPPE D’ORGEVAL副集团⾸席投资官员 Amundi Investment Institute 主要⻅解 2025年下半年展望主要观点 关税和财政政策对美国经济的影响 我们预计美国实际GDP增速将从2023-24年的近3%降⾄2025年的1.6%，主要是由于私⼈需求疲软。更⾼的关税将提⾼价格，抑制消费者信⼼和⽀出，⽽不确定性将对投资产⽣影响。尽管财政措施和放松监管可能会提供⼀些缓解，但影响可能有限，平均关税约为15%（根据我们的基准情况），将导致经济损失和通货膨胀暂时回升。在增⻓放缓之际，预计美联储将在下半年降息三次。 12 更高的地缘政治风险需要更大的多元化 我们现在处于⼀个更加具有争议性的地缘政治环境中，美国政府通过关税和减少对欧洲安全承诺⽽导致紧张局势升级。这可能进⼀步促使欧洲团结，各国领导⼈认识到集体谈判的好处，他们寻求通过新的贸易协议实现贸易伙伴的多样化。中美关系预计将进⼀步恶化，尽管两国都将努⼒避免升级。在这种环境下，远离美国资产的多样化趋势将持续，特别偏爱欧洲资产。 资产配置:轻度偏风险，配合通胀对冲 尽管增⻓前景不佳，我们并不预期出现盈利衰退，因为企业表现出了韧性。这⼀点，加上美联储预期的降息，⽀持了在通胀保护⽅⾯具有轻微建设性的资产配置。我们偏爱全球股票，注重估值和定价权，同时关注商品、⻩⾦，以及针对源⾃地缘政治不确定性的增⻓和通胀⻛险的对冲。基础设施投资可提供稳定的现⾦流。在货币多样化中将⾄关重要，尤其是在货币、股票和债券之间的关联关系转变之际。 美元、股票和债券之间的相关性。 债券的转折点将支持欧洲信用和新兴市场债券 4投资者将对美国国债要求更⾼的溢价，由于贸易政策不确定性、不断增加的公共债务和⼤量的债券供应。在发达市场，⻓期收益率将继续承压。央⾏降息将继续⽀持短期债券，推动收益率曲线⾛势加快。投资者将寻求跨市场多样化，更⻘睐欧洲和新兴市场债券。继续投资⾼质量信⽤，特别偏爱欧元投资级别（⾦融和次级信⽤）。 对欧元投资级（⾦融和次级信贷）进⾏投资。 对于股票，关税影响将推动行业选择 下半年股票可能产⽣低个位数回报，但轮动将继续。欧洲的吸引⼒可能成为⼀个结构性主题，也有利于⼩型和中型企业，其估值仍然⾮常具吸引⼒。全球范围内，⾏业选择将⾄关重要。 5 我们⻘睐国内和以服务为导向的⾏业以减少关税⻛险，专注于美国放松管制、欧洲国防和基础设施，以及正在进⾏的东京证券交易所改⾰，从⽽创造更加友好的投资环境等主题。 印度和新兴市场将受益于重新调整的转变 6 2025年下半年将⻘睐新兴市场股票，受复苏的宏观动量和稳定的通胀推动。随着美国的例外主义逐渐消退，印度和东盟地区正成为全球供应链重定位的重要受益者。印度的“印度制造”倡议正在吸引跨国公司，特别是国防和信息技术领域。通过关注国内导向的⾏业，这些市场不仅仅是制造中⼼，⽽且是动态增⻓引擎，准备在结构性转变和扩⼤的消费群体上获利。 消费群体。 继续通过实物和另类资产进行多元化投资 7额外的选择性对于这些领域的资⾦激增是必要的。总的来说，具有挑战性的地缘经济背景将通过私⼈资产增加多样化，使具有弹性的国内故事受益。私⼈债务和基础设施预计将保持最具吸引⼒。私⼈债务可能受益于强劲的直接放贷和 筹资，⽽基础设施将吸引寻求通胀保护的投资者。 2025年上半年：中期回顾 宏观视图与我们对2025年上半年的展望 金融市场观点与我们对2025年上半年的期望 持续的地缘政治紧张局势。对美国经济特殊性的挑战。▪美国软硬数据出现背离（弹性，导致美联储暂停）。▪ 欧洲经济逐渐复苏。 2025年下半年 | 注意顺序 随着生产率的提高，通货紧缩加剧：积极的组合，没有额外关税和较⼩的财政刺激， 2025年6月 改善了2026年的增⻓/通货膨胀混合预测（2025年仍在放缓中）。 市场影响：对⾼⻛险资产积极，⻓期利率可能提供⼀些⼊场点，随着通胀放缓，美联储可以开始降息→ 增长低迷，通胀持续：关税保持在⽬前⽔平；⽀出削减影响低收⼊群体 市场影响：曲线回陡，对投资级信贷、通胀保护积极，对⾼⻛险资产略有积极，美元疲软→ 碎片化滞涨环境：实际收益率和通胀预期进⼀步上升，消费放缓，美 联储保持观望 市场影响：对美国资产和国债不利，对⻩⾦、⼤宗商品、股息股和联动券利好。→ 2025下半年|投资主题 固定收益的转折点美国财政⻛险上升导致美国国债和美元波动加剧。保持敏捷，寻找收益和⻛险配置更好的欧洲和新兴市场债券。 全球贸易重组中的股票鉴于集中⻛险仍然很⾼，美国⼤型公司的估值过⾼，请探索新兴的主题，从全球重组、政策转变和供应链重组中寻找机会。 欧洲时机欧洲对战略⾃主的关注正在获得推动，为股票、中等市值和国防领域的投资者打开了⻓期机会 印度和印度尼西亚是⻓期赢家。短期内，中国可能从额外的刺激中受益。预计新兴市场将胜过发达市场。 一个碎片化世界的长期主题。 这些资产在⾼度不确定性和通货膨胀⻛险的世界中⾄关重要。考虑到这些领域所吸引的资⾦激增，需要额外的选择性。 Amundi投资研究所 私⼈信⽤中的流动性⻛险不断上升，去监管化和强⼤的银⾏和⾮银⾏联系 由于政策滞后效应导致信⽤紧张，从⽽导致违约 商业银⾏和消费者⾯临的房地产压⼒ 估值重置和/或套利交易逆转导致波动性飙升 背景设定 顺势应对政策噪音和变化 全球经济的重塑迫使投资者和决策者谨慎⾏事。这种谨慎是有道理的。与本⼗年初期发⽣的临时性中断相⽐，可能存在与疫情带来的贸易冲击表⾯上相似的情况，但从中，却难以得出有限的教训。如今，美国政府在商业、安全和国际关系⽅⾯的做法正在引发将超越其任期的结构性变化。 增强资产组合的弹性和多样化⾄关重要在当前环境中。 很容易专注于这种变化带来的消极影响。不可否认，不可预测的政策制定为投资和消费带来了不利背景，并增加了经济表现的预测难度。即使国际货币基⾦组织现在也出现了“参考轨迹”⽽⾮预测。对经济前景或即使对涉及国际贸易和外交的规则的不确定性，也引发了市场波动⽔平的上升。 但也有⼀些积极因素会影响资产价格。尽管如此，多数主要经济体迄今表现相对弹性。例如，美国今年的增⻓率可能降⾄1.6%，低于其潜⼒⽔平，但美联储可能会成功管理所需的微妙平衡，以避免衰退同时控制通胀。此外，尽管美国政府将关税和安全置于⾸要位置，但计划的减税和放松法规可能会缓解贸易关税对美国经济活动可能产⽣的影响。因此，公司利润衰退的可能性不⼤。 欧洲是另⼀个乐观的消息来源。德国加⼤投资和国防开⽀的承诺是⼀个改变游戏规则的因素。在欧洲⼤陆，也存在着更⼴泛的政治共识，即⼤陆必须继续进⾏需要确保其国际影响⼒与经济实⼒相匹配的改⾰，尽管这可能需要⼀点时间。即便如此，与美联储相⽐，欧洲央⾏在⽀持增⻓⽅⾯拥有更多的⾃由度，因为两岸的通胀前景存在差异。单⼀货币的弹性，看起来可能会持续存在，并通过使以欧元计价的进⼝变得更加便宜来加强这种动态。 然⽽，仍需谨慎对待⼀些问题。在欧洲，需要采取切实措施来跟进政客们⿎舞⼈⼼的⾔论。例如，德国需要继续推进通过预算⽴法，以便明年额外的财政刺激措施能够帮助增⻓。⽽国家政治将不得不被搁置以创造急需的储蓄和投资联盟。 此外，并⾮所有国家像德国⼀样有部署财政政策的灵活度。投资者越来越关注不断增加的财政负担，并要求持有⾮常⻓期的债券⽀付更⾼的溢价，即使是基准美国国债也不例外。政府可以调整发⾏计划以减少这类债务的供应。但是缩短公共债务的平均到期配置⽂件也带来了⾃⾝的⻛险，这可能对供应的调整上限设置限制。这表明了基准收益曲线将进⼀步⾛⾼。中央银⾏也不会像过去⼏⼗年那样有权进⾏购买债券的狂欢，当时通货膨胀较为温和且贸易摩擦较少。 资产配置也变得更加复杂，因为⼀些资产价格之间熟悉的关系出现了破裂。例如，在股市下跌时投资者⽆法再依靠美元充当⾃然对冲⼯具；在最近⼏个⽉，⾼⻛险资产和美元往往同时下跌。股票和债券价格也不能再指望朝着相反⽅向运动。 在这种环境下，增强投资组合的抗⻛险能⼒变得⾄关重要。对冲以减少外汇⻛险逐渐变得愈发重要，特别是对于⾮美元投资者。⽽多样化则愈发必要。 这在资产类别内部以及整个投资组合之间同样适⽤。专注于⻓期主题，⽽不是追逐⽇内市场波动，可以帮助识别可能最能抵御当前动荡的股票市场领域。这些趋势包括欧洲国防开⽀的增加，美国的放松管制政策以及⽇本的企业治理改⾰。同时，也值得寻找新兴经济体中的投资机会，这些经济体强劲的内需前景为其提供了⼀定程度的抵御贸易摩擦的保障。印度就是这样⼀个经济体的典范。 在新的地缘经济秩序形成的过程中，市场可能会出现动荡。但不确定性和政策噪音正在创造已经显现的机会。 Amundi投资研究院 商品焦点 动态资产配置 积极的展望: 在我们基础⽅案中，多速增⻓且预计未来季度不会出现衰退，我们认为商品将继续受益于结构性和周期性因素。 在一个两极世界中进行配置 我们的经济-⾦融周期模型（⻅下图）表明晚周期情景最有可能发⽣，暗⽰出⼀种轻微的⻛险配置。通过历史类⽐融⼊地缘政治洞察显⽰，存在更⼤可能性出现两极化结果，可能出现向正⾯复苏阶段转变的趋势和34%的负⾯(紧缩)阶段的重⼤概率，这些都应该纳⼊资产配置考量中。关税的新常态导致持续的通胀背景，提⾼了发⽣滞胀甚⾄更⾼通胀（恶性通货膨胀）等不利结果的⻛险。这加剧了⻛险，因为通胀上升将通过提⾼采购价格影响⽣产成本，对利润率构成压⼒。因此，我们预计盈利增⻓将放缓⾄6%，但并不会出现盈利衰退，因为最近的结果仍然令⼈⿎舞。 石油市场波动性: 在这种不寻常的晚周期展望中我们保持对63-68美元（布伦特原油）和60-65美元（西德克萨斯原油）的⽬标。 击伊朗之后，我们预计⽯油波动性将保持较⾼⽔平，如果紧张局势升级，存在上⾏⻛险。然⽽，这可能促使美国和欧佩克增加产量以抑制通胀压⼒。随着以⾊列对伊朗的袭击，预计⽯油波动性将保持较⾼⽔平，若紧张局势升级存在上⾏⻛险。然⽽，这可能促使美国和OPEC增加产量以遏制通货膨胀压⼒抗通胀 基本金属复苏： 通胀基本⾦属⾏业有望获得适度的个位数上涨，随着存货降⾄历史平均⽔平以下，表明需求和供应再平衡可能导致价格上涨的压⼒，依我们之⻅。⻛险。 我们倾向于采⽤轻微的⻛险配置⽅案，以防范通货膨胀制度带来的下⾏⻛险，考虑到昂贵的市场估值和增⻓担忧。这包括多元化的股票投资⽅法，侧重于估值、定价能⼒和利润率，以确定能够抵御通货膨胀压⼒的领域，同时进⾏战术性的时期管理。 在信贷⽅⾯，我们偏好优质资产，尤其是在欧洲，⻛险回报⽐极具吸引⼒。⾯临滞胀⻛险时，应考虑对冲股票下⾏⻛险，⽽商品和⻩⾦正在成为超通胀情况下的重要对冲⼯具。我们还关注那些在通胀中蓬勃发展的资产类别，⽐如基础设施，它提供稳定的现⾦流，并受益于政府⽀出。外汇