公司首次覆盖报告：AI互联万通，PCIe交换芯片国产替代正当时

2026年06月16日 ——公司首次覆盖报告 陈蓉芳（分析师）chenrongfang@kysec.cn证书编号：S0790524120002 投资评级：买入（首次） 陈瑜熙（分析师）chenyuxi@kysec.cn证书编号：S0790525020003 陈凯（分析师）chenkai1@kysec.cn证书编号：S0790526030004地产业务战略转型，加码PCIe交换芯片打开成长空间 万通发展于2025年控股收购数渡科技62.98%股权，正式切入AI算力领域的PCIe高速交换芯片赛道，形成“房地产开发+芯片销售”双主业并行的经营格局，至2025年四季度，公司数字科技业务转型成效初显，2025年营收占比达9.86%，毛利率高达59.8%。我们预计2026-2028年公司实现营收10.98/16.65/21.28亿元，实现归母净利润分别为-2.73/0.16/2.26亿元，当前市值对应PS分别为29.7/19.6/15.3倍，首次覆盖给予“买入”评级。Agent AI时代CPU配比提升，强通胀逻辑强化PCIe Switch增长确定性 PCIe Switch是AI服务器核心互联芯片，可突破CPU原生通道数量限制，实现多GPU、网卡、高速存储高密度组网。需求侧：CPU的强通胀逻辑直接拉动PCIeSwitch芯片刚性需求。进入AI推理时代，CPU承担了核心任务编排和数据预处理等工作，CPU与GPU配比逐步从1：4向1：1乃至更高演进，服务器内部互联节点数量大增。据SNSINSIDER预测，2030年全球PCIe Switch市场规模将达到135.3亿美元。供给侧：AI高驱动下的缺货上行，国内厂商逐步打破博通等海外大厂垄断。该赛道长期由博通等海外厂商垄断，而国产PCIe Switch性能逐步追平海外产品。在AI高需求下的，海外PCIe Switch或将面临着交货周期拉长，价格上行等局面，因此国产厂商有望快速打破海外大厂垄断。数渡之桥，互联万通：从PCIe交换芯片走向全面的AIScale Up方案供应 公司子公司数渡科技是稀缺的PCIe交换芯片龙头公司，研发实力与团队背景雄厚，创始人张立新博士曾任中科院计算所副总工程师，计算机系统研究部主任，先进计算机系统实验室主任，以及IBM奥斯丁高级学习中心的首席系统和软件专业导师，有多年CPU行业研发经验；公司高端PCIe交换芯片已与多家主流客户签订框架协议，往后看，公司目标从标准PCIe协议拓展到CXL、UaLink等协议，并重点切入Scale-up专用协议交换芯片，发展路径与海外互联芯片龙头AsteraLabs从通用接口向网络层生态延伸的发展轨迹高度同频。我们认为公司有望对标国际龙头，逐步向高价值量AI算力网络挺进，进一步打开成长空间。 风险提示：研发进展不及预期、行业竞争加剧，房地业务出清进展不及预期。 目录 1、万通发展：传统地产加速出清，控股数渡切入AI运力......................................................................................................41.1、公司概览：老牌房企战略转型，控股数渡布局AI芯片赛道....................................................................................41.2、核心产品：数渡深耕高速互连芯片，提供全栈异构计算方案..................................................................................61.3、财务情况：转型并表致业绩短期承压，数字科技业务初显成效..............................................................................72、AI时代的互连基石，PCIe Switch市场空间广阔..................................................................................................................92.1、PCIe迭代升级构筑互连底座，全面支撑AI算力基础设施建设...............................................................................92.2、PCIe Switch已成为AI数据中心互连枢纽................................................................................................................112.3、CPU成为推理时代执行主体，直接驱动PCIe Switch规模增长.............................................................................142.4、强需求叠加超长交期，PCIe Switch全面景气上行...................................................................................................143、数渡科技：数渡之桥，互联万通..........................................................................................................................................163.1、PCIe Switch龙头厂商，打造端口间的高速通信桥梁...............................................................................................163.2、从Astera Labs发展历程和万通发展股权激励看数渡科技成长之路.......................................................................194、盈利预测及估值分析..............................................................................................................................................................205、风险提示..................................................................................................................................................................................22附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................23 图表目录 图1：2025年公司通过增资控股收购数渡科技，正式切入先进数字芯片赛道。...................................................................4图2：公司收购数渡科技，合计持有62.98%股权......................................................................................................................5图3：公司构建高速互连芯片、异构计算解决方案及高端ASIC定制设计三大核心板块.....................................................7图4：受传统地产业务出清影响，营收短期承压........................................................................................................................7图5：数渡科技并表及激励摊销致归母净利润近期下滑............................................................................................................7图6：受科技转型等多因素影响，盈利能力阶段性承压............................................................................................................8图7：存量去化支撑2025年现金流同比高增427.67%..............................................................................................................8图8：2025年并表导致研发费用率高增至13.6%.......................................................................................................................8图9：2025年公司研发人员规模由13人增至153人.................................................................................................................8图10：2025年数字科技业务占收入的比重达9.86%.................................................................................................................9图11：2025年数字科技业务毛利率高达59.8%.........................................................................................................................9图12：PCIe核心特性....................................................................................................................................................................9图13：PCIe协议能够满足AI数据中心机箱内外互连需求.....................................................................