国产交换芯片龙头，高端突破未来可期
核心观点： 国产商用以太网交换芯片有望受益于AI、国产化、以太网渗透，市场空间广阔。盛科通信作为国产商用芯片龙头，高速率产品稳步推进，有望迎来成长机遇。
投资要点：
- 市场空间： 中国商用交换芯片市场规模超百亿元，中高端芯片市场由海外厂商主导，盛科通信市占率不足10%。随着国内AI算力需求增长，网络配套建设需求也将快速增长。以太网凭借性价比、生态优势将实现渗透率逐步提升。国产交换芯片不断向高速率演进，在政策支持下，国产芯片市场空间有望打开。
- 公司优势： 盛科通信是国内商用交换芯片龙头，高端产品线稳步推进。公司重视研发，积极追赶全球头部厂商，在国内交换芯片领域卡位稀缺，直接或间接供应新华三、锐捷网络等国内头部交换机厂商。目前公司主力出货产品覆盖100Gbps~2.4Tbps交换容量，12.8TBps/25.6Tbps的高端旗舰芯片已经实现小批量交付。
- 催化剂： 高端芯片技术突破、大客户订单
- 风险提示： 供应链风险、技术风险、下游需求不及预期、全球贸易摩擦风险
关键数据：
- 财务预测： 预计盛科通信2024-2026年营业收入分别为10.82亿元、13.09亿元、16.51亿元，同比+4%、+21%、+26%。预计归母净利润分别为-0.75亿元、0.15亿元、0.83亿元，净利率分别为-7%、1%、5%，盈利能力逐步提升。
- 业务收入预测： 以太网交换芯片业务有望成为公司最重要的增长引擎，预计2024-2026年收入分别为9.10、11.38、14.79亿元，同比+15%、+25%、+30%。
- 费用率预测： 预计2024-2026年研发费用率分别为38.1%、33.5%、30.0%；销售费用率分别为3.9%、3.8%、3.6%，管理费用率分别为5.4%、5.0%、4.8%。
研究结论：
- 考虑到公司当前卡位优秀，行业景气向上，首次覆盖给予25倍PS估值，基于公司2025年收入预测，对应目标股价79.86元，对应市值为327亿元，予以“增持”评级。
- AI、以太网渗透、国产化有望打开国产以太网交换芯片市场空间。
- 盛科通信为国内商用交换芯片龙头，高端产品线稳步推进，有望迎来成长机遇。
- 以太网交换芯片是网络设备的核心组件，交换芯片厂商处于产业链上游，未来全球以太网交换芯片主要增量来自数据中心。
- 竞争格局：海外龙头占据主导地位，国产替代空间广阔。
- 海外交换机趋势：商用芯片+白盒交换机是重要趋势。
- AI集群规模快速增长，以太网持续渗透。
- 政策支持下，芯片国产化进程加速。
- 大厂积极推动自研交换机，商用芯片生态愈发成熟。
