国内观察：2026年5月经济数据：供需分化、内外分化的格局延续

投资要点 ➢事件：6月16日，国家统计局公布5月经济数据。5月社零总额当月同比-0.6%，前值0.2%；固投累计同比-4.1%，前值-1.6%；规上工业增加值同比4.5%，前值4.1%。 ➢核心观点：5月经济数据中生产反弹，但结构化仍然明显；消费中服务和商品零售存在分化，商品中的拖累主要来自于以旧换新品类的高基数影响，剔除后5月社零增速1.7%；投资增速继续下滑，基建或需等到下半年资金到位提速后逐步回升，制造业投资分化明显，出口与AI推动相关资本开支增加，但其余行业增速多数负增长，地产销售及投资仍明显偏弱。总体来看，当前仍是供强于需、外强于内的分化格局。不过下半年基数影响总体会减弱，且中东局势随着美伊协议的签订有望趋势性缓和，投资方面资金到位可能提速，实际GDP增速压力可能相对减轻。但AI等高科技行业发展具备趋势性，且国内新旧动能转换也会持续，行业分化的格局可能仍然明显。 ➢工业生产增速回升，出口以及高技术高增。5月工业增加值当月同比4.5%，较上月小幅回升0.4pct。1.工业生产小幅弱于季节性，5月工业增加值季调环比增长0.40%，低于近5年同期均值0.50%。2.出口交货值维持高增，出口交货值当月同比10.1%，连续两个月维持两位数以上增长，除了外需本身的带动外，去年“对等关税”扰动下的低基数以及价格因素（出口交货值为名义增速）也有影响。3.高技术制造业生产继续走强，5月当月同比进一步升至15.1%，较整体工业增加值增速高出10.6个百分点。4.出口以及高技术两条线索下，主要工业品中集成电路（22.9%）、新能源汽车（17.8%），以及主要行业中运输设备（7.4%）、专用设备（9.1%）的生产表现较好。 ➢商品零售拖累社零，以旧换新品类高基数压力凸显。1.社零基数虽高，但环比也相对偏弱，去年同期社零同比、环比均为年内最高增速，基数压力不小，但5月社零季调环比本身也只有-0.38%，连续三个月负增长，也低于近5年同期均值的0.38%。2.餐饮商品双降，5月商品零售当月同比降至-0.7%，餐饮收入当月同比降至0.6%。3.以旧换新品类基数压力较大，办公用品、家具、建筑装潢、家电、汽车增速均为负，通讯器材也较前值有所回落。若剔除以旧换新相关品类来看，5月社零增速为1.7%。另一方面，限额以上社零，尤其是限额以上商品零售增速的走弱，也与以旧换新品类有关。4.服务零售支撑，整体消费可能相对平稳，此次统计局新发布了合并商品和服务消费的零售增速，更能反映整体的消费情况，1-5月社会消费商品和服务零售总额累计同比2.8%，其中服务零售额累计同比5.4%，商品零售额累计同比1.2%。 ➢投资增速降幅扩大。5月固定资产投资累计同比-4.1%，前值-1.6%，隐含当月同比为-12.5%，连续两个月负增长。从边际上来看，制造业降幅小幅收窄，基建及房地产投资降幅扩大。 ➢Q2资金压力仍存，基建投资下半年或有回升。从边际上看，5月基建三大分项隐含的当月同比增速均转负；公用事业基数压力仍然不小，累计同比也自2020年2月以来首次转负；水利环境和公共设施管理是主要拖累，前5月累计同比-3.9%；交运仓储和邮政是主要支撑，前5月累计同比7.1%。Q2基建增速较Q1明显下滑，与资金支持力度边际减弱有关。截至5月，年内用于基建相关建设的专项债发行规模要小于去年同期，同时特别国债于4月下旬启动发行，资金下达落实到项目存在时滞。下半年随着新型政策性金融工具逐步下达，以及前期其他资金的逐步到位，基建增速或有一定程度回升。 ➢制造业中仅电子设备投资累计同比上行。5月经测算的制造业投资当月同比降幅较前值小幅收窄。5月，设备工器具购置累计同比增速9.3%，基数抬升压力下年内中枢也在逐步回落，但仍高于整体增速9.7个百分点。从累计同比来看，5月主要行业中仅电子设备制造投资增速上行（6.7%，+1.3pct），主要受益于AI投资，运输设备（23.6%）、纺织（10.8%）增速较高，通用设备、电气机械、农副食品保持正增长，其余多数行业投资增速均为负。 ➢地产整体仍然偏弱。5月新建商品房销售、房地产开发投资当月同比分别继续回落至-13.22%、-24.42%。5月同花顺30城大中城市商品房成交面积同比也回落至-6.95%，主要拖累来自二三线城市。当前地产销售在部分核心城市有转好迹象，但从整体来看，仍需政策加力。 ➢风险提示：政策落地不及预期；美联储货币政策超预期；地缘政治局势风险。 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 资料来源：国家统计局，东海证券研究所 一、评级说明 二、分析师声明： 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证以专业严谨的研究方法和分析逻辑，采用合法合规的数据信息，审慎提出研究结论，独立、客观地出具本报告。 本报告中准确反映了署名分析师的个人研究观点和结论，不受任何第三方的授意或影响，其薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。 署名分析师本人及直系亲属与本报告中涉及的内容不存在任何利益关系。 三、免责声明： 本报告基于本公司研究所及研究人员认为合法合规的公开资料或实地调研的资料，但对这些信息的真实性、准确性和完整性不做任何保证。本报告仅反映研究人员个人出具本报告当时的分析和判断，并不代表东海证券股份有限公司，或任何其附属或联营公司的立场，本公司可能发表其他与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告。本报告可能因时间等因素的变化而变化从而导致与事实不完全一致，敬请关注本公司就同一主题所出具的相关后续研究报告及评论文章。在法律允许的情况下，本公司的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。 本报告仅供“东海证券股份有限公司”客户、员工及经本公司许可的机构与个人阅读和参考。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何机构和个人的投资建议，任何形式的保证证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效，本公司亦不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。本公司客户如有任何疑问应当咨询独立财务顾问并独自进行投资判断。 本报告版权归“东海证券股份有限公司”所有，未经本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的翻版、复制、刊登、发表或者引用。 四、资质声明： 东海证券股份有限公司是经中国证监会核准的合法证券经营机构，已经具备证券投资咨询业务资格。我们欢迎社会监督并提醒广大投资者，参与证券相关活动应当审慎选择具有相当资质的证券经营机构，注意防范非法证券活动。 北京东海证券研究所 上海东海证券研究所 地址：上海市浦东新区东方路1928号东海证券大厦网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8621）20333275手机：18221959689传真：（8621）50585608邮编：200125 地址：北京市西三环北路87号国际财经中心D座15F网址：Http://www.longone.com.cn座机：（8610）59707105手机：18221959689传真：（8610）59707100邮编：100089