公司首次覆盖报告：多金属梯次布局，中远期成长明确

2026年06月15日 ——公司首次覆盖报告 孙二春（分析师）sunerchun@kysec.cn证书编号：S0790525060001 投资评级：买入（首次） 多金属梯次布局，公司成长性明确 西部矿业是青海省属大型矿业企业，目前已经构建了以铜采选冶为核心，铅锌、铁、钼、镁、锂多金属协同发展的有色金属采选冶业务格局。公司拥有采矿权14个，探矿权4个，后备接力项目规划清晰，中远期成长明确。2026年增量是铁矿，2027年-2028增量是铜矿（玉龙铜矿三期）、铅锌矿（呷村银多金属矿扩产等），远期增量主要是铜矿（茶亭铜多金属矿，玉龙铜矿四期）。公司成长性明确，我们预计2026-2028年公司将实现归母净利润分别为60.56/68.08/77.08亿元，当前股价对应PE为12.1/10.7/9.5倍。首次覆盖，给予公司“买入”评级。 扩产+收购双轮驱动，矿产铜增量较大 玉龙铜矿扩产+茶亭铜多金属矿收购，矿产铜中远期增长明确。（1）主力矿山产能稳步扩张。玉龙铜矿三期项目预计2027年初投产，设计采选产能3000万吨/年，投产后矿产铜金属年产量将超过18万吨，此外玉龙铜矿四期4500万吨/年采选项目也在论证规划中；（2）外延并购增厚资源储备。2025年子公司玉龙铜业竞得安徽茶亭铜多金属矿探矿权，新增铜金属资源量超170万吨，金资源量248吨，公司规划茶亭铜多金属矿有望在2030年底建成投产。 采选冶多领域协同，筑牢公司发展根基 多金属协同发展，覆盖铅锌、铁、盐湖化工等业务领域。（1）铅锌板块：鑫源矿业旗下呷村银多金属矿技改和有热铅锌矿项目贡献中远期增量；（2）铁板块：2026年双利铁矿和肃北七角井钒及铁矿的技改项目贡献铁精粉增量，它温查汉矿区铁矿资源作为远期增量储备；（3）冶炼板块：扩张周期结束，规模效应+副产品硫酸等助力扭亏为盈；（4）盐湖化工板块：布局盐湖镁锂资源，参股公司东台锂资源拥有2万吨碳酸锂产能，锂价上行周期中，增厚公司投资收益。 风险提示：经营安全生产风险；产品价格波动超出预期；项目建设低于预期。 目录 1、青海省属大型矿业企业，布局多金属采选冶业务.................................................................................................................61.1、坐拥西部矿产资源优势，注重多品类金属资源布局..................................................................................................61.2、公司实控制人为青海省国资委.....................................................................................................................................81.3、主要矿山伴生银、金，增厚矿山盈利能力..................................................................................................................91.4、聚焦西部，同步拓展跨省优质矿产资源....................................................................................................................101.5、营收稳步增长，2025年归母利润创历史新高...........................................................................................................102、核心亮点：多金属梯次布局，冶炼、盐湖化工协同发力...................................................................................................133、矿产铜：公司核心业务，扩产+收购打开成长空间............................................................................................................143.1、玉龙铜业：公司铜业务核心，扩产并购贡献增量....................................................................................................153.1.1、玉龙铜矿：国内第二大单体铜矿，远期增长潜力较大.................................................................................163.1.2、茶亭铜多金属矿：铜资源量大且伴生金资源，有望在2030年建成...........................................................203.2、获各琦铜矿：技改工程完成，生产能力保持稳定....................................................................................................214、矿产铅锌：立足锡铁山，鑫源矿业旗下矿山贡献增量.......................................................................................................244.1、锡铁山铅锌矿：公司铅锌板块核心矿山，稳定贡献铅锌产出................................................................................254.2、四川鑫源矿业：公司铅锌板块增量平台，产能梯次布局清晰................................................................................284.2.1、呷村银多金属矿：规划将采矿产能由50万吨提升至80万吨.....................................................................284.2.2、有热铅锌矿：公司后备铅锌资源，规划建设采矿规模60万吨...................................................................294.3、会东大梁铅锌矿：处于服务年限末期，找矿工作正在推进....................................................................................305、铁矿：产能梯队接力，产量企稳回升..................................................................................................................................326、矿产镍：单一矿山哈密黄山南铜镍矿，受益镍价回暖.......................................................................................................387、冶炼：产能扩张周期收尾，规模效应释放...........................................................................................................................408、盐湖化工：布局镁锂产业，拓展公司盈利点.......................................................................................................................448.1、西部镁业：依托资源优势，筑牢盐湖镁化工行业龙头............................................................................................448.2、参股青海东台吉乃尔锂资源：公司锂产业布局落点................................................................................................469、盈利预测与投资建议..............................................................................................................................................................4810、风险提示................................................................................................................................................................................50附：财务预测摘要..........................................................................................................................................................................51 图表目录 图1：公司以铜金属采选冶为主干，持续拓展多品类资源储备................................................................................................6图2：公司下属矿权及冶炼产能主要分布于西部地区................................................................................................................7图3：截至2025年末，公司主要矿产保有资源储量（金属量，非权益储量）......................................................................7图4：截至2025年末，公司实控人为青海省国资委..................................................................................................................9图5：2025年，公司精矿含银产量123吨............