抗体龙头创新积淀厚积薄发，自免管线步入集中收获期

三生国健 抗体龙头创新积淀厚积薄发，自免管线步入集中收获期 688336.SH 主要观点： 基础数据： ◆抗体药物领军企业，从“创新积累”迈向“价值兑现”。公司是国内领先、具备抗体药物全产业链自主创新与产业化能力的生物制药企业，深耕自免核心赛道；四款上市抗体产品构筑成熟商业化底盘，多款重磅管线推进至NDA/III期阶段，依托前沿研发平台打造差异化创新分子，拥有全球同步开发潜力，持续以源头创新为患者提供高品质生物药。 ◆安沐奇塔单抗重磅上市，凭独特临床优势突破银屑病赛道竞争。安沐奇塔单抗2026年2月获批银屑病适应症，作为三生国健全新自主IL-17A创新单抗，凭借对标原研的强效皮损清除、独有长间隔Q8W给药、低免疫原性高安全等差异化优势，在竞争激烈的IL-17A赛道建立核心壁垒；产品同步推进强直性脊柱炎、放射学阴性中轴型脊柱炎III期临床，打开长期成长空间，是公司自身免疫管线核心业绩新引擎。 ◆长效优势筑壁垒，SSGJ-611多适应症打开远期市场。国内特应性皮炎患者基数庞大，中重度患者存在大量未被满足的精准长效治疗需求；IL-4Rα作为Th2炎症核心靶点赛道竞争加剧，长效Q4W给药叠加优异长期疗效已成关键竞争抓手。公司SSGJ-611于2026年2月提交成人中重度特应性皮炎NDA，III期临床验证短期皮损、瘙痒改善获益突出，52周长期随访下Q2W/Q4W双给药方案均保持行业上游水平的高疗效维持率，长效剂型构筑鲜明差异化壁垒。管线同步布局青少年、儿童全年龄段特应性皮炎，推进单药/外用激素联合治疗方案，并向慢阻肺、慢性鼻窦炎伴鼻息肉呼吸领域拓展多条III期临床，多人群、多方案、跨领域布局持续拓宽产品远期市场空间，打造公司长线成长潜力品种。 分析师： 分析师胡晨曦huchenxi@gwgsc.com执业证书编号：S0200518090001联系电话：010-68085205 公司地址： 北京市丰台区凤凰嘴街2号院1号楼中国长城资产大厦16层 ◆急性痛风药物SSGJ-613获批在即。国内急性痛风患者持续增长，传统疗法安全性受限，国产IL-1β创新供给稀缺。自研差异化抗IL-1β 单抗SSGJ-613镇痛效果达标，还可显著降低痛风复发风险，安全性良好；该品种急性痛风适应症NDA已于2025年提交，有望年内获批，或为国内第二款国产IL-1β抗体。公司同步推进痛风间歇期适应症临床沟通，挖掘靶点长期价值。 ◆SSGJ-610有望率先实现国产突破。国内重度嗜酸粒细胞性哮喘（SEA）患者疾病负担沉重，当前IL-5靶点治疗药物均为进口，暂无国产抗体上市。公司自研抗IL-5单抗SSGJ-610拥有全新可变区序列，药效对标海外原研，II期临床改善肺功能趋势突出，安全性与制剂工艺表现优异。该品种目前推进至III期临床，计划年内完成成人、青少年适应症全部入组，有望明年递交NDA，冲击国内首款IL-5国产抗体。 ◆BD实现历史性突破，辉瑞加速推进SSGJ-707全球化临床。公司达 成 里 程 碑BD合 作 ， 联 合 关 联 主 体 将 自 研PD-1/VEGF双抗SSGJ-707海外权益授予辉瑞，潜在交易总额超60亿美元，大额首付款已落地显著增厚公司现金流与业绩，后续临床、商业化里程碑款项亦有望持续增厚公司业绩。辉瑞拥有中国大陆以外全球独家开发商业化权益，暂未行权境内商业化期权，国内权益仍由公司持有。辉瑞将该管线列为肿瘤重点产品，搭建跨国临床网络，同步开展五项全球III期试验，布局多款高发实体瘤。本次重磅全球化BD合作，充分印证了公司顶尖的自主研发硬实力与国产创新药的全球核心竞争力，树立了公司创新成果国际化输出的标杆。 投资建议： 我们预计公司2026-2028年的营业总收入分别为17.63/20.41/24.65亿元，归母净利润分别为6.04/7.52/8.90亿元，对应EPS分别为0.98/1.22/1.44元，当前股价对应P/E为56/45/38倍。随着安沐奇塔单抗顺利获批上市，公司迎来驱动业绩上行的核心新增长点；急性痛风管线SSGJ-613审批进程渐近落地；SSGJ-611成人特应性皮炎适应症NDA在2026年2月正式获受理。同时公司其余在研项目均保持良好推进节奏，后续一系列创新产品将逐步释放业绩增量，叠加与辉瑞合作约定的后续里程碑付款预期。我们首次给予其“买入” 评级。 风险提示： 医保降价/药品集中招标采购风险、新药研发及商业化过程漫长且成本高昂风险、研发人员流失风险、辉瑞里程碑付款确认节奏及退回风险 目录 一、从“创新积累”迈向“价值兑现”，产品商业化实现突破..............................6 1.抗体药物领军企业，深耕自身免疫治疗领域................................................................62.背靠三生制药，股权集中稳固........................................................................................83.走出集采阵痛，盈利能力持续回升..............................................................................10 二、安沐奇塔单抗获批上市，为公司业绩增长注入核心新动能............................12 1.安沐奇塔单抗差异化优势明显，给药间隔长且免疫原性极低..................................122.银屑病市场快速增长，需求与创新双驱动..................................................................123.IL-17A单抗赛道竞争激烈，国产创新药密集追赶......................................................15 三、SSGJ-611长效优势显著，多适应症打开长期市场空间..................................18 1.特应性皮炎：患者基数庞大，靶向创新药打开成长空间..........................................182.IL-4Rα赛道群雄逐鹿........................................................................................................20 四、急性痛风药物SSGJ-613获批在即......................................................................23 1.急性痛风：疾病机制、市场空间与临床治疗现状......................................................232.SSGJ-613有望年内获批..................................................................................................26 五、SSGJ-610有望率先实现国产突破.......................................................................27 1.高疾病负担催生SEA靶向治疗广阔蓝海.....................................................................272.国产进度最快IL-5药物，有望明年提交NDA............................................................28 六、BD实现历史性突破，辉瑞加速推进SSGJ-707全球化临床...........................29 七、风险提示..................................................................................................................31 八、盈利预测（单位：百万元）.................................................................................32 图目录 图1：公司在研管线进展.............................................................................................................................................7图2：2021-2025年研发人员数量（左轴）和研发人员数量占比（右轴）情况..................................................8图3：2021-2025年公司研发支出（左轴）和研发强度（右轴）情况..................................................................8图4：公司发展历程.....................................................................................................................................................9图5：2020-2025年公司营业收入及增速（右轴）.................................................................................................11图6：2020-2025年公司归母净利润及增速（右轴）.............................................................................................11图7：2020-2025年公司销售净利率及销售毛利率.................................................................................................11图8：2020-2025年公司四项费用率.........................................................................................................................11图9：中国银屑病治疗市场规模...............................................................................................................................13图10：现有银屑病治疗概览.....................................................................................................................................14图11：中国特应性皮炎治疗药物市场规模情况............